一、基本情况

四川是我国第三大工业硅主产区，夏季依靠水力发电。丰水期复产节奏和意愿是影响供需格局的重要因子。在我们走访的工厂中，普遍反映亏损开工的情况。当前丰水期来临，西南地区产量不及上年同期，但环比依旧有所增加，这使得工业硅价格持续承压。

图1：主产区产量季节性

数据来源：百川、永安研究

工业硅成本结构中，电费成本占比最高。丰水期时成本结构带来的最大变动在于电费。考虑四川地区产业分部在地理上相对分散，部分地区有小水电，部分地区接入国家电网。因此电费差异较大。此前生产牌号也有所差异，对应的企业利润不同，我们对3毛2到4毛5的电费区间，进行了理论生产成本预估。值得注意的是，我们所估算的单吨成本中不包括硅厂的环保成本、停炉检修成本、以及硅厂安全管理等成本。

按照当前421#的市场价格，纯从生产销售角度看，生产企业处于亏损状态。部分有磨粉产能的企业可以通过磨粉加工利润补充一点工业硅亏损，整体企业运营上相对稳健。部分下游直供有机硅厂的企业，长协价格在15000元以上的，企业可以处于小幅亏损或者盈亏平衡的状态。未来丰水期电费若能再度下调，则企业可以有微薄利润。

图2：单吨理论成本计算（SMM四川421#报价）

数据来源：SMM、永安研究

在我们的估值体系当中，当前四川地区工业硅价格处于估值中性偏低状态。但鉴于整体行业仍旧处于扩产周期，且多晶硅价格急剧下滑的过程中市场有扩产放缓的预期，整体供需仍旧处于偏过剩结构。因此，我们认为，工业硅估值中性偏低，但驱动仍向下。价格仍旧承压。

二、调研报告

企业A：

有20万吨磨粉产能，硅粉月销售量在1万吨左右。

得粉率超过90%，自有中频炉可生产再生硅供铝合金厂。

外采硅块主要是99硅。

下游销售对象为多晶硅大厂，订单相对稳健。

企业B：

主要牌号421#，供有机硅厂。部分未达标产品外售

工业硅去年生产超过6万吨。大概有20%的产量不可用于有机硅。

共有11台炉子可以直接开炉用，有2台技改中。当前6台开工。

企业有库存。主要库存是553#、441#、621#，以及一些421#微量元素超标的货。

电力情况：自己的供电占比较少，大部分用国家电网的电。国家电网成本在四毛以上。

销售方面：421#直接销售给有机硅厂，基本处于盈亏平衡边缘。部分有机硅厂控制磷、硼、钛微量元素。

有机硅需求情况：除内需不好之外，外需方面也不好，出口到日本韩国美国都在减产。

磨粉厂需求情况：周边磨粉企业较多，需求相对有保障。

企业C：

拥有工业硅生产线和磨粉厂。需要外采工业硅。

工业硅年产3万吨，共有3台炉子，其中一台在保温中。主要牌号421、521、621。

下游情况：工业硅牌号按照磨粉订单需求生产。生产421#主要供有机硅厂。当前有机硅主要是长协价格，目前存在亏损情况。

原料用湖北硅石。按照客户要求用木炭做疏松剂，有自己的铁路给自己供应原材料，全煤工艺。

磨粉厂年产能6万吨，根据行情调整外采量。外采对磷硼有明确要求。当前满负荷开工，利润300左右，不做库存。

有自备电厂。供电丰水期通常可以自给自足，但当前只够一台炉子使用。枯水期需外采。

下游供多晶硅大厂。

企业D：

工业硅4台炉子，年产量2.5w-3w。

磨粉产能遍布西部地区：西北地区微量元素方面对磷、硼有较高要求。磷在80以内，硼在50以内。98硅品质好也可以。

当前的磨粉产能因为行情不好，磨粉产量大概也就在10-15万吨。

下游主要是多晶硅大厂。

电费：没有自备电厂。电力来源主要来自于当地小水电和国家电网。往年丰水期当地小水电可以满足90%的用量，10%外采。今年电是否够用看降雨。如果小水电够用，基本上可以把电费控制在4毛以内。

企业E

生产情况：2台炉，日产27-28吨。当前处于检修状态。计划过一段时间开工

电费3毛8左右，没有小水电

库存：不做库存。资金周转成本过高。

主要牌号：421#

后市看法：认为期货8月交割之后会走入正轨。

企业F：

生产情况：1台炉，从前生产不通氧553#，今年开始生产通氧553#。当前质量还不稳定，生产不通氧553#亏损。

当前开工正常进行，但主要是由于政府要求。

电费：入了电力化交易市场，电费在四毛二左右

原料：陕西硅石、宁夏精煤。

销售：当前单吨销售利润大约亏损在300-400元左右

库存：200吨左右

下游：主要卖给贸易商

企业G：

工厂2台炉，主要生产不通氧553#。

下游销售给铝合金厂和贸易商。今年需求整体不佳，贸易商采购积极度不及往年。

应当地要求开工。

电费方面，进入电力市场化交易，电费在四毛五左右。

占比生产成本较少的原料随用随采。

少量库存。主要是因为今年整体需求不好。

企业H：

3台炉，2条磨粉生产线。在建4台炉，预计在2025年投产。

主要生产牌号是421#。达不到421#才会用于磨粉

工艺：当前主要是全煤工艺。

工业硅月产量在2000吨左右。每个月3000余吨磨粉产量，对工业硅有外采需求。

采购硅块磨粉要求：磷80以内，采半煤半焦工艺生产的货，因为磷可以控制在30左右，然后掺混可以配出多晶硅厂可以接受的硅粉。

磨粉得分率在87%左右。

下游直供有机硅和多晶硅大厂。今年有机硅大厂的采购进度有所放缓，这除了因有机硅整体需求有所下滑所致，还因为有机硅厂也在上游开始布局工业硅产能，因此外采需求放缓。多晶硅厂对于工业硅的需求仍旧有所支撑。

三、总结

整体而言，有订单的企业开工相对积极，部分没有稳定下游的企业应当地要求开工，没有背靠背订单的企业开工意愿相对薄弱。当前工厂库存中性。有小水电的企业成本优势相对明显，但是在当前的价格下也处于亏损边缘。从需求的角度来看，粉单需求一定程度上为工业硅提供了支撑，但整体供需格局过剩以及多晶硅价格快速回落一定程度上利空工业硅价格。

从成本的角度去评估当前工业硅的价格，我们计算了不同电费对应的理论成本区间，当前硅厂整体处于亏损状态。值得注意的是，我们计算单耗的方式评估工业硅生产成本利润与企业运营需要计算净利润的方式存在时间维度上的差异。