一、估值中性略偏低

螺纹期现货价格接近疫情前年度均价，进入偏低估区域。疫情之后，美国流动性大幅扩张，虽然加息已有一年，但绝对值已明显抬高，带来整体大宗商品价格重心的上移，截至4月4日，文华商品指数较2020年2月初上涨32%，钢铁板块（包含螺纹和热卷）上涨30%。叠加能源、矿产资源供给端的收缩，黑色重心较难回到疫情前水平。但截至4月4日，螺纹现货和期货价格已与2018-2019年年度均价相距不远，我们可以认为当前绝对价格已进入低估区域。

表1：近六年螺纹期现货价格运行区间

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

近期重新开始交易海外衰退逻辑，海外钢材价格出现回调，但能源价格开始反弹，钢价成本上移。以土耳其为例，3月下旬以来，钢价率先回调，除了与需求低迷有关外，电价下调也同样促使了钢价的下移。2022年数据显示，土耳其发电来源中，34.6%来自煤炭，22.2%来自天然气，近期二者均有明显抬升，能源价格的触底反弹带来成本端的上移，海外钢价持续下行面临阻力。

图1：欧洲煤炭和天然气价格

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

期货现货利润偏低，钢材相对估值偏低。黑色大幅回调之后，利润也同步走低，截至4月4日，钢材现货即期利润处于盈亏平衡附近，20日利润已进入负值。

图2：卷螺利润

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

原料估值偏低，钢材成本支撑或依然有效。5月合约焦煤已跌破2季度蒙煤长协价格，5-9价差100+，焦炭期货现货两端利润均较低，连铁9月与新加披掉期倒挂10美金，现货进口利润转负，原料同样进入低估区域。考虑到当前仍是旺季，短期铁水或将持续维持高位，原料刚需有保证，低库存下，原料进一步向下空间或较为有限。

图3：原料估值

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

二、驱动

3月中旬以来，伴随出口的快速走弱、内需修复速度放缓，钢材需求表现欠佳，但内需仍处于抬升过程中，不宜过度悲观。世界主要经济体中，唯有中国PMI继续保持在扩张区间中，只是回升斜率略有所放缓。分项来看，3月新订单53.6，处于多年以来的高位水平，需求表现强势。同时原材料库存48.3，产成品库存49.5，出厂价格48.6，均处于收缩区间。即3月需求回升、库存下降的同时，价格也出现了下降，这与常识有所背离，考虑到内需仍在恢复进程中，价格一定程度上将具有支撑。

图4：世界主要经济体PMI

数据来源：Wind资讯，永安期货研究院

基建实物工作量继续保持强势，同时房地产数据持续改善。继1-2月统计局公布的房地产各分项数据大幅改善之后，3月继续走高。克而瑞数据显示，3月重点30城新增供应2007万平方米，环比+164%，同比+45%，1-3月累计同比+13%；3月30重点城市成交面积为2200万平方米，环比+27%，同比+47%，1-3月累计同比+21%。4月2日当周，30大中城市商品房成交面积432.55万平方米，环周+14.2%，同比+47.3%。

图5：房地产销售

数据来源：Wind资讯，永安期货研究院

高频数据来看，3月中旬以来钢材表需回升速度明显变慢，但同时库存并没有表现出较大压力。根据往年季节性，螺纹表需最高点出现时间往往在4月中旬或者下旬，最早也要在4月上旬，4月仍然是需求旺季，短期悲观情绪释放后，上游库存压力得到一定程度缓解，压制的需求可能会出现阶段性释放，价格持续下行或存在难度。

图6：需求和库存

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

钢材产量根据需求调节，主要通过增减废钢，短期铁水或难以看到大幅下行。如数据显示，钢材表需走弱的同时，钢材产量也拐头向下，但铁水却持续增加，这或许与废钢是产量调节的首选有关。按照往年季节性，4月铁水往往是向上走的，因此铁水逆季节性大幅下降的可能性较低，原料需求有保证。

图7：钢材产量

数据来源：钢联云终端，永安期货研究院

综上，外需走弱、内需抬升的逻辑仍在，钢材自身低利润、低库存、产需调节同步，自身矛盾不突出，高铁水下，原料进入低估区域，成本支撑依然有效，钢价不宜过度看空。

三、风险点

国内外宏观风险、政策风险。