一、原糖震荡偏强，白糖紧随其后

原糖自1月中阶段性筑底后反弹，在1月下旬呈现明显上涨走势。具体原因我们在《原糖：多才自惜夸雄风》中已做出详细阐述，且我们仔细论证了原糖具备超涨基础的原因。当前，我们认为，原糖移仓后，03合约在交割之前预计维持强势，且05合约当前仍倾向偏强运行。

国内白糖自春节后跳空高开，一直维持高位区间震荡走势。当前显性利空不明显，阶段性大涨亦存在压力，预计维持高位震荡走势，若外盘受到天气驱动上涨，国内有再度跟涨潜力。

图1：原糖及白糖期货合约走势

数据来源：wind、永安期货研究院

进口利润方面，原糖03合约移仓后，因原糖的back结构，以及国内糖价上涨，05合约进口利润大幅修复。盘面利润从倒挂超过1000元修复至倒挂400-500元。在原糖阶段性震荡偏强的格局下，进口利润可能在当下位置运行。

图2：原糖进口利润

数据来源：永安期货研究院

伴随着节后期现同步上调。在上涨过程中，现货相对期货上涨较慢，因此在上调中基差走弱，在回调时现货相对抗跌，因此在盘面回调时基差走强。截止2月22日，南华报价5900元，05升水约70元。整体在盘面大幅上涨的背景之下基差并未大幅走弱，现货走势偏强。

数据来源：wind，永安期货研究院

整体看，国内白糖现货和盘面，在原糖利多仍未完全出尽的背景下，同步共振走强。

二、广西产销数据偏利好，减产分歧较大

当前产销数据方面，广西数据偏利多，内蒙偏利空，但整体利空幅度不大。截止1月底，全国单月产量241万吨，上年同期为253.61万吨，产量减少12万吨。全国单月销量87万吨，上年同期为81.21万吨，同比增加约6万吨。工业库存方面329万吨，上年同期为322万吨。

库存积累主要因素在于内蒙销量不及上年同期，但同期广西产销存方面数据偏利好。1月31日广西累计入榨甘蔗2868.44万吨，同比减少184.63万吨。产糖357.55万吨，同比减少7.09万吨；产糖率12.46%，同比提高0.52%；1月销糖57.36万吨，同比增加5.19万吨。工业库存197.89万吨，同比减少33.87万吨。与此同时，内蒙单月销糖2.01万吨，同比减少2.9万吨，月度工业库存40.9万吨，同比增加30万吨。

图3：全国产销数据

数据来源：泛糖科技、永安期货研究院

2022年秋冬季节南方干旱严重，广西甘蔗受天气影响出现减产。榨季之初，调研结果对于本年度产量预估在540-600万吨之间。当前减产大概率已成定局，但是减产数量存在较大分歧。整体产量需要等到榨季全部结束后方能知晓。当前部分观点认为减产60万吨左右，则预计本年度糖产量在550万吨左右。也有部分人认为减产量达到100万吨。此外，出糖率增加亦降低了减产100万吨的概率。泛糖科技预计本年度累计出糖率在12.7%，高于上年的12.09%。

图4：广西产糖率

数据来源：泛糖科技、永安期货研究院

三、印度和巴西分别为原糖带来多空预期

印度的减产是驱动本轮糖市上涨的第一要素。22/23年度印度原本预计产糖3650万吨，随后因马邦连续降雨导致单产下滑，机构将印度产量下调至3350-3400万吨，且不排除将预估下调至3300万吨的可能。印度已经宣布为保障国内供应，暂时停止第二批食糖出口配额的发放。根据我们的测算，若印度最后以3400万吨产量收场，其库存水平达到17/18年以来次低点，若以3300万吨产量收场，则本年度期末库存将成为17/18年度以来最低点，且库存水平仅仅高于16/17。

图5：印度平衡表

数据来源：公开资讯、永安期货研究院

巴西库存水平亦处于较低位置。截止1月下半月，巴西中南部双周食糖库存676万吨，上年同期为752万吨。当前库存水平为18/19年以来次底水平，在17/18年以后处于中性略低的水平。

迄今为止，巴西中南部累计糖产量为3350万吨。上年同期为3202万吨。2022年四季度原糖现货贸易流偏紧的格局下原糖出口景气度较高，且港口因降雨有拥堵现象，均对冲了增产带来的利空。

图6：巴西中南部库存

数据来源：Unica、永安期货研究院

截止2023年2月，22/23年度（4月-3月）已出口2788万吨，出口情况好于上年同期，整体巴西出口景气度仍存。但当前整体现货偏紧的程度已经有所缓解，升贴水逐步下滑已经下调到和上年同期相同的位置。当前5月进口成本在6400元左右，较进口利润倒挂巅峰时期收窄500元。

图7：出口量及现货升贴水

数据来源：永安期货研究院

此外，巴西天气的潜在变量，仍需密切关注。巴西圣保罗州连日以来的强降雨引发洪水和泥石流灾害，并且在过去几日遇难人数攀升。若水患持续，后续可能影响糖分积累和开榨进度。

图8：巴西天气

数据来源：NOAA、永安期货研究院

四、策略推荐

当前阶段性价格走势偏强，看多情绪浓厚，需谨防上涨风险。我们根据市场不同参与者，给出如下策略：

1.逢低做多远月：优点：上涨获利。缺点：承担大跌风险。

2.买入远月看涨，卖出近月看跌。优点：上涨获利，并且减少权利金成本。缺点：有一腿保证金，且卖出看跌承担大跌风险。

图9：期权收益

数据来源：永安期货研究院

风险点：

1.印度减产证伪，产量超预期后出口增加

2.巴西降雨提前后不影响开榨进度，大量巴西糖流入市场

3.宏观风险

4.国内的其他隐性进口量大幅激增