一、沥青估值：中性

沥青近期维持区间震荡（3750-3900），3月地炼排产公布前，沥青供需矛盾不大，盘面以跟随原油波动为主。山东、华东现货持稳于3700和4000，主营炼厂挺价意愿偏强。

图1：沥青期现货价格

数据来源：隆众资讯,Wind,永安期货北京研究院

结构方面，盘面近期持续回落，基差收窄至平水附近，3月预计供需双增，当前基差合理。月差持稳，当前定价合理，建议观望。

图2：沥青基差

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图3：沥青仓单

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图4：沥青月差

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利润方面，沥青加工利润高位回落，理论加工利润为0附近，规模厂加工仍有一定利润。3月排产大增下，利润仍有回落空间。沥青裂解同步回落，裂解空单持有为主，在3月增产逐步兑现阶段，做好动态止盈。

近期炼厂综合利润高位回落后，仍保有可观利润，预计维持高开工率。焦化利润持稳，仍好于沥青利润，短期难有焦化产量回流沥青。

图5：沥青现货利润&盘面裂解

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图6：沥青vs柴油

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图7：沥青vs焦化

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周期模型中枢为下行趋势，库存周期处于下跌中继，而产能周期处于上行中继。周期价值指标位于合理区间。

图8：周期模型&周期价值指标

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二、沥青供需：3月排产大增后，“低产低库”格局有所松动，短期驱动向下

供应端，2月产量维持低位，但在利润偏高情况下，已有炼厂增产，2月实际产量确定高于排产。刚公布的3月地炼排产环比大增，资讯机构预计的总排产为260-270万吨，排产增幅超市场预期。原料方面，Q1炼厂备货充足，且港口稀释沥青库存充足，原料问题暂未影响到沥青生产。Q2原料是否紧缺仍存疑，关注委油发货情况。

图9：炼厂开工率

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图10：沥青周度产量及装置开工率

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图11：沥青月度产量及排产

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图12：稀释沥青港口库存

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需求端，近期炼厂出货及周度表需均平稳，刚需尚未启动，下游多以备货为主。绝对价格偏高下，投机需求清淡。需求预期方面，国内经济缓慢复苏的中期逻辑不变，道路建设需求大概率环比增加，但对于需求强度仍有较大分歧。

图13：沥青表需及出货量

数据来源：隆众资讯,永安期货北京研究院

图14：新增地方专项债及收费公路专项债发行量

数据来源：Wind,永安期货北京研究院

库存方面，近期累库符合季节性，总库存仍处于5年均值之下。近期虽有少数炼厂因增产较快，面临一定出货压力，但大多数炼厂的库存压力可控。

图15：沥青库存

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三、原油：矛盾积累有限，短期或难摆脱震荡格局

小结：供需现实略有好转，但矛盾积累有限，或难摆脱震荡格局。同时，当前价格对海外衰退计价不充分，存在向下进行压力测试的可能。中期继续对原油保持看多。

国际油价维持80至90美元的区间震荡，总体矛盾积累有限。近期原油供需略有好转，带动结构走强，WTI月差为平水附近，Brent月差保持一定Back幅度。SC月差摆脱前期低迷，近期持续走强，中国节后复工及经济向好预期均对亚太原油需求构成支撑。

图16：国际油价走势

数据来源：Bloomberg,Wind,永安期货北京研究院

图17：原油月差结构

数据来源：Bloomberg,Wind,永安期货北京研究院

库存方面，美国原油延续大幅累库，库存水平高于5年均值。美国近期宣布继续释放2600万桶SPR。

图18：美国及OECD原油库存

数据来源：EIA,永安期货北京研究院

中期供应受限格局未变：1、OPEC1月产量环比减少，OPEC继续掌控供给端话语权，当前维持减产政策不变，2、俄罗斯计划3月削减原油产量50万桶/日，OPEC+称不会因此而增产，3、美国原油产量维持在1200万桶/日附近且增速放缓，完井能力不足继续限制美国页岩油增产，4、伊核协议难以达成。

图19：主要产油国产量及剩余产能

数据来源：EIA,Bloomberg,永安期货北京研究院

海外经济有韧性，中国经济弱复苏：美国增长及就业数据强劲，市场对于美国经济软着陆的信心偏强。1月欧元区综合PMI重返扩张区间，改善主要来自服务业，“暖冬”带来的能源价格下跌是重要因素，当前市场对欧洲经济预期显著改善。中国仍处于复工复产进行时，但需求成色有待更多数据验证。中期复苏逻辑不变。

此前市场以部分交易美联储降息预期，2年期美债收益率已低于联邦基准利率。但最近的美国PPI和CPI数据均高于市场预期，表明美国的通胀压力持续存在，而劳动力市场继续保持强劲，引发工资增长和服务价格的上行风险。市场对于降息拐点的分歧仍大，今年或将看到资金反复博弈降息拐点。

图20：摩根大通全球PMI

数据来源：Bloomberg,永安期货北京研究院

图21：美元指数与WTI油价

数据来源：Wind,永安期货北京研究院

需求方面，海外需求偏弱，美国成品油库存略偏低，欧洲柴油库存回归中性水平。国内经济缓慢复苏，对亚太需求构成支撑。

图22：全球汽柴油裂解价差

数据来源：Wind,Bloomberg,永安期货北京研究院

图23：全球成品油库存

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