北京时间2022年8月4日晚，彭博社发布消息，嘉能可声明欧洲能源危机使冶炼厂面临风险，伦锌应声拉涨，夜间最高触及3554.5美元/吨，涨幅达5.13%。沪锌跟随上涨，刷新近一个月高位。

去年10月，欧洲能源危机第一次驱动锌价上涨。今年是否会重演去年的剧情？能源带来的驱动能否持续？今年的欧洲能源格局与去年有什么差异？又将如何影响锌价？

观点小结

近期欧洲天然气价格再度飙升，目前法国、意大利、荷兰以及德国等地区冶炼厂理论利润已转为亏损。采用实时电价的企业面临的压力不容小觑，基于偏低的加工费与偏高的成本，欧洲炼厂减产的风险仍然较大。

欧洲对俄罗斯的能源依赖相较去年冬季有所下降，部分国家天然气库存补充已经达到了目标水平。因此我们需要关注未达到目标水平的国家，以及当地的锌冶炼企业利润水平。

参考2021年两轮欧洲能源驱动，伦锌涨幅分别为29.6%和35.8%。预计今年在海外总需求环比回落或走向衰退的预期下，锌价涨幅或不及去年，但仍需关注冲高风险。

北京时间2022年8月4日晚，彭博社发布消息，嘉能可声明欧洲能源危机使冶炼厂面临风险，伦锌应声拉涨，夜间最高触及3554.5美元/吨，收于3464.5美元/吨，涨幅达5.13%。沪锌跟随上涨，刷新近一个月高位。

去年10月，欧洲能源危机第一次驱动锌价上涨。今年是否会重演去年的剧情？能源带来的驱动能否持续？今年的欧洲能源格局与去年有什么差异？又将如何影响锌价？本文将尝试解答这些问题。

目前欧洲天然气的供应情况

自俄乌冲突开始，俄罗斯对于欧洲的天然气输送就充满了变数和不确定性。本轮欧洲天然气价格上涨的导火索是俄罗斯天然气公司7月27日，将北溪-1管道的天然气供气量削减至最大运力的20％左右，不论是基于何种说法，都推升了欧洲天然气及电价上涨。目前北溪-1管道注气量仍处于极低水平。

在此之前，亚马尔管道在4月之后已无流量，联盟线运力不足最大运力的1/4，而北溪-2建成之后未能投入使用，短期来看投入使用的可能性几乎没有。2022年上半年欧洲对于俄罗斯的天然气需求从2021年平均40%下降到了13%左右的水平，缺口仍需进口LNG来补充，而进口LNG同样需要付出相较于以前能源依赖时期更高的成本。

数据来源：Bloomberg；紫金天风期货研究所

目前欧洲锌冶炼厂的情况

2021年，欧洲锌冶炼产能共计230.5万吨，在全球占比为17%，其中三家大型上市公司产能较为集中，Glencore和Nyrstar占据欧洲冶炼产能半壁江山。分地区而言，冶炼产能较为分散，其中西班牙、荷兰、芬兰、德国以及意大利占据主要产能。 

数据来源：公司官网；紫金天风期货研究所

与上一轮欧洲天然气价格飙涨推动锌冶炼厂成本上升的情形来对比。去年10月新星宣布减产，当时荷兰TTF刷新高位达到117.9欧，同时欧洲电价平均上涨到150-250美元/千兆时附近，刷新了当时的最高电价，当时测算冶炼厂的理论利润基本是刚打到了亏损线附近。随后电价回落不到一个月，偏低的欧洲天然气库存无法满足过冬取暖需求，天然气再度飙升至180.68欧，电价再创新高，嘉能可宣布将计划进行意大利地区冶炼厂的检修，锌价再度拉升。

数据来源：Bloomberg；紫金天风期货研究所

近期欧洲天然气价格再度飙升，目前法国、意大利、荷兰以及德国等地区冶炼厂理论利润已转为亏损。从冶炼厂利润角度考量，采用实时电价的企业面临的压力不容小觑，一方面今年以来国内外锌精矿供应偏紧的格局在不断打压加工费，造成了冶炼厂主要收入难以增长；另一方面，不断跳跃的电价对冶炼企业的成本造成严重威胁，冬季能源价格将面临更大的挑战。

本轮驱动与上一轮有何不同

1、 欧洲正在减少对俄罗斯的能源依赖

俄乌冲突之前，欧洲天然气需求中60%来自于进口，其中一半来自于俄罗斯，俄罗斯管道供气量占据欧洲天然气需求25%左右，其余由液化天然气补充。但今年以来，欧洲增加了其他地区LNG进口量，挪威也进一步提高天然气产量，试图降低对俄罗斯的能源依赖。2021年欧洲对俄罗斯天然气的依赖大概在40%下降，今年5-6月几乎下降至13%左右的水平，可以看出短期内欧洲主动寻求其他方法应对能源危机有所奏效，但即将到来的冬储对于欧洲而言仍是不可轻视的考验。

2、 天然气库存仍在补充

2021年，欧洲首次发生近年来最严重的能源危机，主要源于冬季极低气温下，欧洲天然气库存告急。基于前车之鉴，欧盟提出储气目标，将在2022年11月1日之前将天然气储量提高至80%，以应对寒冷冬天可能造成的需求高峰。而受到俄罗斯天然气影响最大的德国，则将该目标设定在95%。

数据来源：紫金天风期货研究所

根据GIE发布的数据，截至本周二，欧洲天然气储量达到70.54%，超过了五年平均水平70.32%，距十年平均水平71.40%还有一些距离。部分国家已经达到要求，波兰已经达到98.6%，丹麦达到了86.48%，英国达到100%。而仍有一些国家暂未达到目标，这些国家需要被重点关注，包括荷兰64.07%，德国67.45%。

3、 冬季风险仍存，减产年化产能最多涉及61万吨

基于前文的讨论，我们可以得出几点结论：1、欧洲对俄的能源依赖相较去年冬季有所下降；2、部分国家天然气库存补充已经达到了目标水平。因此我们需要关注未达到目标水平的国家，以及当地的锌冶炼企业利润水平。

德国比欧洲其他国家更依赖绿色能源，拥有欧洲最大的风电装机容量，天然气需求主要依靠北溪-1供气。近期风力很小，也就导致德国近期风力发电处于较低水平，同时北溪-1流量下降至20%，德国天然气累库也受到一定阻碍。目前德国天然气库存达到67.45%，若要在10月底之前完成储气95%的目标有较大的压力。

除德国外，荷兰、保加利亚等国家也需要重点关注。德国：Glencore旗下锌冶炼厂18万吨/年；荷兰：Nyrstar旗下锌冶炼厂29万吨/年；保加利亚：本地的非上市公司KCM旗下锌冶炼厂7.5万吨/年。加之Glencore在意大利未复产的冶炼厂，在悲观预期下，预计今年欧洲冶炼厂受能源驱动的最大年化产能为61万吨。时间节点上，需关注10月底以上国家储气的情况，另一方面需关注北溪-1流量是否会恢复。

长期而言，欧洲将加快能源转型，减少对俄罗斯的能源依赖将是必然路径。但在今年冬季结束之前，欧洲天然气价格仍面临较大的风险和不确定性，对于锌价而言，在本就偏紧的基本面之上，若有更多的减产信息刺激，将进一步驱动锌价冲高，可参考2021年两轮欧洲能源驱动伦锌涨幅分别为29.6%和35.8%，预计今年在海外需求环比回落的预期下，涨幅或不及去年，但仍需关注冲高风险。