郑棉从2022年5月17日的21520元/吨跌至今日最低13560元/吨，跌幅约37%，美棉也从当时最高133.79美分跌至今日最低82.54美分，跌幅约62%。本轮内外棉价下跌是什么原因呢？棉价什时候能够止跌回升？

本文通过分析宏观背景下美元指数与棉价的相关性，以及当前国内外棉花供需及库存情况，认为当前棉价已跌至历史绝对均值以下，建议等待棉价跌出价值后的情绪回归，同时关注结构性机会。

本文核心

1、宏观层面，美国通胀压力较大，市场预期美联储在7月将继续加息75bp不利于全球棉纺消费，国内疫情反复并有传染较强的变异病毒传入不利国内棉纺消费，国内稳经济政策陆续出台。

2、供应角度，新年度棉花供应端边际或改善，全球棉花产量预计同比增3%，其中主要印度同比增12%，巴西增6%，美国减12%。就当前看印度棉和美棉增减相抵，就当前美棉生长墒情和印度植棉进度来看，基本上符合预期，虽然中国7月8日宣布轮入政策，但数量较少不能根本改变供应转宽松预期，除非后续主产棉天气上有重大变化。

3、需求角度，本年度棉花需求下调还有空间。本年度全球棉花消费预估同比少2%，就疫情、化纤替代以及禁新疆棉的问题等评估不亚于疫情最严重年份的减幅14%，因此本年度全球棉花消费下调空间较大，尤其是中国棉花消费下调空间较大，新年度全球棉花消费与本年度受对宏观经济衰退预期大概率会继续下调。

4、总之受宏观经济衰退对消费转差预期，本年度全球棉花供需缺口或继续收窄，新年度全球棉花供需转平衡或略过剩预期，高棉价在宏观的驱动下负反馈在逐步变现，中国轮入的预期落地后，后市除天气极端变化再无更多利多因素，棉价加速下跌成为众望所归，当前棉价已跌至历史绝对均值以下，建议等待棉价跌出价值后的情绪回归，同时关注结构性机会。

郑棉从2022年5月17日的21520元/吨跌至今日最低13560元/吨，跌幅约37%，美棉也从当时最高133.79美分跌至今日最低82.54美分，跌幅约62%。本轮内外棉价下跌是什么原因呢？棉价什时候能够止跌回升？

来源：研客研究院

一、 宏观经济预期变差，新旧作棉花消费量存疑

1、 内外棉价联动加强，美元指数与棉价负相关程度走强

从历史的数据统计角度来看，美元指数和棉花价格呈负相关程度在36%，今年以来负相关程度上升至70%，在2022年6月15日美联储宣布加息75BP以后负相关高达80以上，同时郑棉和美棉主力正相关程度在89%，今年以来负相关程度下降至77%，在2022年6月15日美联储宣布加息75BP以后负相关高达90%以上。

来源：研客研究院

2、宏观经济衰退边际增强，纺服消费预期堪忧

受美国通货膨胀创历史影响，美联储基金利率或进一步上调，加剧经济衰退预期，经济衰退——股债回调——居民财富缩水——居民消费下滑——保持必需品优先下调耐用品消费（含棉纺织需求），另外利率上行——地产需求受影响——房价受影响——居民和银行资产负债表受冲击。个人财富缩水叠加负债压力加大，属于耐用品的家纺和服装消费都将受到很大冲击。

来源：研客研究院

二、 棉花供应端利多弱化下，需求端偏差更突显

1、 供应端利多弱化，国内新棉将提前上市

据USDA，截止2022年7月全球棉花产量预计同比增3%，其中印度棉产量同比增12%，巴西棉产量同比增6%，美国棉产量同比减12%。当前美棉已完成种植，受干旱影响优良率在历史低位，但弃耕率已上调至30%，再继续上调空间有限，印度棉目前播种超50%，季风雨前期较差但近期降雨连续较好，最新截止7月15日印度植棉面积同比增6.4%，较上一周增6.6个百分点。

对于中国而言，棉花上市或提前一周，从中棉协截止6月底数据，新疆除阿克苏和哈密的棉花发育略推迟3-5天，其他地区棉花发育较往年提前2-14天。当前国内旧作棉花仅销售6成，往年都结束了，虽然7月8日国家宣布轮入30-50万吨新疆棉，但国内未销售棉花测算220万吨左右，尚不能有效缓解，叠加新棉提前上市，国内供应端太宽松。

2、 需求端现实差，预期也不看好

1） 全球棉纺库存进入去库周期

以美国为例，美国纺服库存至历史高位中线由补库转有去库预期。据美国商务部数据，截止2022年5月底美国非季调服装及服装面料批发商库存至355.54亿美元，环比增4.4%。同比增48.8%，较十年均值增38%。

来源：美国商务部、研客研究院

2） 中国棉花消费面临疫情、替代和禁新疆棉三大问题

首先疫情反反复复，今年3月对上海采取的措施以及当前出现散点疫情，还是持续的影响国内纺服消费。

其次有两个替代，一个品种替代一个是区域替代，品种替代是化纤对棉花的替代在本年度达到历史最优境地，品种价差创历史最高到1万5，延续时间长，区域替代是指中国和除中国外地区的订单竞争，据中国纺织品进出口商会最新估算，上半年，中国纺织服装订单转移规模为60亿美元左右。其中棉纺织品订单转移规模为10亿美元左右，服装转移规模为50亿美元左右。棉纺织品订单主要转移到印度，服装订单主要转至孟加拉国、越南、印度、印尼和柬埔寨等国。并预计下半年，中国纺织服装订单转移可能呈加速态势，转移规模在100亿美元左右。其中棉纺织品订单转移在20亿美元左右，服装转移规模在80亿美元左右。

最后禁新疆棉的问题预计影响中国棉花消费约有10.8%-23.8%。美国总统拜登正式签署《防止强迫维吾尔族人劳动法》在2022年6月21日正式生效，严重影响了新疆棉制品出口。有机构测算国内市场用棉约为棉花消费的46%，国外用棉约占54%。

假设美国将拒绝使用一切国内棉（新疆棉、地产棉和抛储棉），以美国占我国纺服出口的20%计算，中国棉花消费将有至少约10.8%不能使用国产棉，由于供应链调查，美国服装公司对美国外地区倾销的商品也难以使用国产棉，所以10.8%是一个偏低值。

最坏的情况是，若美国、欧洲、加拿大、澳大利亚全都严格拒绝使用新疆棉，以其合计占我国纺服出口的44%计算，中国棉花消费将有约23.8%不能使用国产棉，由于美欧加澳基本涵盖大部分纺服主要消费国，上述服装公司因供应链调查而造成的数字偏低现象将被削弱，更贴近于23.8%。所以中国原本棉花消费结构中，约有10.8%-23.8%不能再使用国产棉，此部分需要由进口棉填补。测算数据仅供参考。

3） 中国纺企成品历史新高，进入主动去库周期

据测算，截止7月15日中国纺企原料库存在26.1天，同比少24.4天，较近五年均值少18.66天，中国纺企成品库存在91.3天，同比增58.5天，较近五年均值增38.4天。但就国内棉花消费面临的上述三个问题继续解决，疫情的问题在边际好转，化纤替代的问题随着棉价下跌也能边际好转，但订单转移以及禁新疆棉的问题目前暂未看到有好的政策能解决而且还在深刻影响着棉纺现在和未来的消费。

三、 等待棉价跌出价值后的情绪回归

总之受宏观经济衰退对消费转差预期，本年度全球棉花供需缺口或继续收窄，新年度全球棉花供需转平衡或略过剩预期，高棉价在宏观的驱动下负反馈在逐步变现，中国轮入的预期落地后，后市除天气极端变化再无更多利多因素，棉价加速下跌成为众望所归。当前棉价已跌至历史绝对均值以下，建议等待棉价跌出价值后的情绪回归，同时关注结构性机会。