美联储释放缩表信号 暗示缩表路径

美联储3月会议纪要显示，美联储一次、或多次一次性加息50BP可能是存在的，肯定了一次加息50BP的可能性；而缩表方面，联储认为每月缩减950亿美元（600亿美元国债+350亿美元MBS）资产上限可能是合适的，支持用3个月或适度更长时间分阶段调整以达到缩表上限，最早可能在5月开始缩表。本次会议纪要比市场预期略偏鹰派，释放了缩债的明确信号和缩债的路径，并且强调了加息50BP的可行性，对市场产生较大的冲击；美元指数续一度涨至100上方，美债收益率持续上涨，现货黄金高位回落。

2017年 10 月开启的上一轮缩表周期，最初每月减持 60 亿美元国债和 40 亿美元 MBS，之后每个季度多减持国债和 MBS 分别为 60 亿美元和 40 亿美元；即缩表一年之后达到最快紧缩速度，约为每月减持 500 亿美元资产（300 亿美元国债和 200 亿美元 MBS）。而本轮缩表，最快缩表速度将会达到每月缩减950亿美元资产（600亿美元国债+350亿美元MBS），并且会在3个月或适度更长时间分阶段调整迅速达到缩表上限，缩表步伐相对激进，这也是3月议息会议纪要超出市场预期的主要原因。另外，缩债明确信号和路径公布亦是市场所没有预期到的。

回顾美联储上一轮缩表周期，开始时间为 2017 年 10 月，当时美联储提前三个月于 2017 年 6 月宣布具体缩表路径，并且是循序渐进的缩表路径，持续时间至2019年9月。最初每月减持 60 亿美元国债和 40 亿美元 MBS，之后每个季度多减持国债和 MBS 分别为 60 亿美元和 40 亿美元。即缩表一年之后达到最快紧缩速度，约为每月减持 500 亿美元资产（300 亿美元国债和 200 亿美元 MBS）。具体的缩表方式方面，上一次缩表过程中，具体操作是以停止到期再投资的方式为主。美联储在 2017 年 6 月的文件1中提出，通过减少持有证券的本金再投资，逐步缩减美联储证券持有量。只有到期本金金额超过缩表计划上限时，才会进行到期再投资；但并未提到再投资的期现。

美联储货币政策调整展望

对于联储货币政策，我们认为美联储5月加息50BP确定性强，6月加息25BP可能性大，亦不排除加息50BP的可能；2022年加息7-8次可能性是比较大的；5月开始缩表，起始阶段每月缩减 120亿美元国债和 70 亿美元MBS，之后每月缩减国债和 MBS 的量分别增加 120 亿美元和70 亿美元左右，迅速达到美联储给出的缩表上限。美联储3月议息会议释放鹰派信号，短期对黄金形成利空影响，然而黄金整体行情依然维持强势，美联储货币政策加速收紧预期反而出现利空出尽的影响。

美联储2017年缩表周期与黄金走势分析

上一轮缩表周期亦伴随着美联储加息周期，黄金呈现先弱后强态势，整体维持强势。2017年6月，美联储宣布具体缩表路径后，黄金呈现弱势，从1250美元/盎司附近跌至1200美元/盎司；随着美联储缩表信号被市场消化，利空影响出尽，黄金触底反弹，从1200美元/盎司持续涨至1350美元/盎司附近，涨幅大于前期跌幅。随后，美联储缩表周期启动，黄金先小幅回落，跌至1240美元/盎司附近，然后再度走强至1365美元/盎司附近。至本轮缩表周期尾端，黄金涨至1550美元/盎司附近。上一轮缩表周期，伴随美国税改、英国脱欧、欧洲经济复苏、政府的“美国优先”政策触发国际关系大调整等大事件，这也会在一定程度上直接影响黄金的走势。

另外2008年末2009年初的一轮短期缩债周期，黄金亦表现强势。从历次缩表周期和黄金走势来看，黄金整体维持震荡走强的趋势，当收紧预期加强之际，黄金短期偏弱，但是中期维持强势行情。本轮缩表周期亦会有此效果，并且当前面临地缘政治紧张局势和通胀居高不下等其他因素影响，黄金的表现将会强于以往缩表周期黄金的表现。我们继续维持黄金强势行情观点，不建议做空黄金。

美元指数强势施压黄金 但不改黄金强势趋势

2021年初以来，美元指数亦从89.2的位置持续上涨，盘中一度突破100关口，达到100.193，涨幅达到12.3%。近一年以来，美联储货币政策转向预期不断加强，从货币政策调整预期加强、缩减购债、开启加息周期至当前加速加息和缩表预期，货币政策预期与走势支撑着美元指数。与此同时，美国货币政策比欧洲偏鹰，美国疫情控制比欧洲更有效，美国经济比欧洲强劲且有韧性，地缘政治冲击下欧元英镑持续走弱和避险需求，均利好美元。

当前来看，上述因素的影响依然存在，美元指数仍有一定的上涨空间，关注103的前高位置，该位置是强阻力位，突破持续上涨的概率偏小。从中期来看，美联储货币政策转向虽然仍偏鹰，但是加速收紧预期被市场消化和5-6月明确路径后亦容易出现利多出尽影响；美国经济在全球的占比在下降，货币超发严重冲击美元信用体系；地缘政治冲突明朗和欧洲货币政开始释放收紧信号后（美欧货币政策出现转向）均支撑欧元走强，亦会利空美指；美元下半年震荡偏弱可能性大，强阻力位在90附近。对于美指而言，我们维持2022年美指运行区间为90-103的观点，整体呈现前高后低态势。

美元指数走强，对于美元计价的黄金形成利空影响，但是影响已经相对有限。本轮美元指数上涨一方面是美联储货币政策收紧的影响，另一方面则是地缘政治引发的避险需求和欧元英镑走弱带来的反向利好影响，并且后者影响的占比较大，故对黄金的负面影响有限，两者呈现同涨现象。美联储货币政策鹰派收紧短期对黄金形成利空影响，但是中长期更多的是利空出尽影响，依然不建议趋势性做空贵金属。

黄金后市展望

对于黄金走势而言，地缘政治局势进展和美联储货币政策调整的新信号将继续主导贵金属行情。局势向好和鹰派转向均利空贵金属，反之则形成利多影响。地缘政治短期难以出现实质性缓解，美联储政策收紧亦容易出现利空出尽影响，流动性依然泛滥，高通胀尚未出现实质性转变，贵金属短期消化地缘政治向好迹象和美联储最新进展后维持震荡走强行情。当前依然不建议趋势做空贵金属，仍以逢低做多为操作核心。

短期，美联储官员鹰派转向和地缘局势缓和迹象均使得贵金属承压，短期支撑位依然为1900-1918美元/盎司区间，核心支撑位为1870美元/盎司附近；若地缘局势和通胀无实质性向好，黄金仍有上涨空间，上方关注1970美元/盎司附近的阻力位，若能突破继续关注2070美元/盎司的前高位置；沪金下方支撑位为387-390元/克区间，上方继续关注420元/克关口。密切关注地缘政治局势，不建议趋势做空，继续关注逢低做多机会。

2022年二季度，政治局势明朗或者明显缓和后，若美联储再度释放更加鹰派信号或行动，贵金属仍有再度走弱的短期可能。贵金属因政策调整预期和恐慌回落则是买入时机，建议继续逢低做多为主。2022年，黄金运行区间为1675-2075美元/盎司（沪金355-454元/克），刷新历史新高的可能性非常大，未来不排除涨至2200-2300美元/盎司的可能。