事件背景：2月24日俄罗斯正式官宣对乌克兰东部地区发动军事行动，俄乌冲突正式拉开序幕，俄罗斯作为电解铝生产大国，如果制裁俄铝将对全球电解铝的供需格局产生可能的影响。本文将追踪事态发展，类比2018年，情景假设等几个角度来阐述俄乌冲突下，电解铝行业受到的可能影响。

俄铝本身电解铝产业链受俄乌冲突小，乌克兰氧化铝减产问题不会导致电解铝减产，短期如果俄铝受到制裁影响到海外的供应，铝行业贸易方式的部分改变，一些企业选择观望中立态度，或改变结算及贸易方式；因银行收紧关于俄罗斯相关的信用问题，之前手中持有俄铝的企业可能面临信用收紧的情况，留意是否会有交仓行为的发生。此外冲突之后内外价差导致中国铝材出口表现亮眼。

俄罗斯电解铝产业格局

俄铝2021年全年铝产量为 376.4 万吨，本土电解铝产量364万吨，瑞典产量12.4万吨，氧化铝总产量共 830.4 万吨，俄罗斯本土氧化铝占总产量的 36.4%，约66%在俄罗斯境外，分布在爱尔兰、牙买加、乌克兰、几内亚 和澳大利亚。铝土矿总产量为 1503.1 万吨，60%以上在俄罗斯境外，主要分布在，包括牙买加、几内亚和圭亚那。2021 年全球电解铝产量约 6736.4 万吨，俄铝产量占全球电解铝产量 5.59%，俄罗斯本国消费近100万吨，其余量级出口为主，2021年出口至中国37万吨，其余出口至欧美地区，出口量达月均13-15万吨。

俄乌冲突后事态发展情况与复盘基本面反应

2022年2月22日

第一轮制裁

2022年2月24日

第二轮”升级版”制裁

2022年2月27日

第三轮制裁:将俄罗斯银行踢出SWIFT系统

2022年3月1日

俄铝关闭乌克兰Nikolaev氧化铝厂，产能为170万吨

2022年3月2日

全球三大集装箱航运公司暂停往返俄罗斯的货物运输，海德鲁和镁铝宣布停止与俄罗斯合作

2022年3月4日

欧洲天然气和电力价格大幅上涨，直逼21年12月水平

2022年3月6日

美国推迟对俄罗斯铝业制裁

2022年3月7日

乌克兰外交部承诺准备好准守停战协议

2022年3月8日

德国总理朔尔茨麦说若不进口俄罗斯能源，将无法满足欧盟的能漂需求，英国首相约翰逊称不能简单的一夜之间停止使用石油和天然气，即使是来自俄罗斯的油气，俄乌第三轮谈判无实质性结。

习近平：要共同支持俄乌和谈 推动双方维护谈判势头

2022年3月9日

天然气和电价回调

2022年3月10日

托克计划停止向俄铝在爱尔兰的氧化铝厂

2022年3月14日

挪威国家石油公司（Equinor）正式宣布停止交易俄罗斯石油

2021 年下半年以来，欧洲风电和核电产量不足， 因与俄罗斯政治关系紧张，天然气供应同样短缺，致使能源价格多次飙升， 欧洲铝冶炼厂商纷纷减产。2022 年以来，欧洲能源危机仍在发酵，目前已有约 87 万吨电解铝产能受到影响，占全球总产能的 1.1%。随着俄乌局势紧张加剧，欧洲铝企在高电价下或面临进一步减产风险。

另一方面，短期来看，此冲突可能导致铝行业贸易方式的部分改变，出现制裁，其直接波及制裁经济体和被制裁经济体之间商品贸易结算（俄铝可于其贸易着使用非美元体系货币进行结算）；再有可能的是地缘问题导致中立经济体持贸易观望态度（部分贸易商及下游采取观望的态度，或者直接暂停与其合作及投资）；三是航运暂停阻断俄罗斯贸易（我们也看到一些较大的贸易物流公司第一时间切断了与俄罗斯的联系，但并未全部切断）；本次制裁欧美暂时未涉及俄铝企业本身，但主体俄罗斯受到制裁，牵涉公司，上下游就较为谨慎，贸易流短暂的受阻，俄铝铝锭溢价下降，依赖俄铝进口地区铝锭溢价上升，但并未真正阻断贸易流。另一方面，之前持有俄铝的企业如果在银行质押可能会受到部分信用的影响；需留意此部分货物是否会交回lme的可能性。俄乌冲带来的潜在制裁影响突叠加欧洲减产加剧整个现货市场紧张，海外lme显性库存持续下降，欧洲地区升水迅速走高，远月升水处于历史高位，在lme镍挤仓发生之后，海外市场流动性危机，远期市场结构开始回落。

就企业本身的供应链角度，由于冲突主战场发生在乌克兰，俄铝位于乌克兰的氧化铝厂因冲击暂时关停，以及部分暴露在海外的供应链受到冲击，短期并未动摇到电解铝生产的根本；但仍需留意的是，2018年俄铝最终因为资金链紧张，制裁发生9个月之后，生产不太稳定。此次制裁发生时，电解铝价格远非2018年，俄铝利润良好，暂时可以不用担忧。基本面情况来看氧化铝全球并不短缺，此外中国氧化铝与海外氧化铝迅速拉开差价，已经可以有出口利润，市场消息国内可能每月出口小10万吨氧化铝至海外，来弥补海外市场的紧缺。

回顾历史，2018年俄铝因其股东涉及美国大选被制裁，制裁股东最后弃权结束。就价格及比值来说，可能是海外带动国内上涨，18年最终内外比值到达国内铝锭出口盈利位置（中国铝锭出口关税15%），此次也内外比值无线接近出口盈利位置，最终部分俄铝来中国，铝材出口表现亮眼。目前的情况是发展为，俄铝本身并未被制裁（美国高通胀），但战争带来的能源成本波动，带来铝价波动，冲突缓解后，铝价回归理性。

俄乌冲突下，铝行业可能受到影响

1.俄罗斯主体持续受到影响，制裁涉及到俄铝，其出口至欧美物流受到实质性影响

从历史数据来看，整个欧洲地区长期存在供需差，缺口基本由中国铝材出口弥补。此次能源价格上涨导致欧洲地区电解铝减产，从统计数据来看，月度影响产量7.25万吨；2022年海外新投产产能主要集中在能源低洼地区，欧洲地区基本无新投产。整体来看若无国内铝材出口的补充，在俄铝正常供应下，欧洲地区缺口至少月度15万吨。如果俄铝出口至欧洲地区的电解铝受到影响，整个欧洲地区的缺口将最大达20万吨以上，欧洲地区的库存难以调节此供需差，我们会看到欧洲地区升水持续上涨，吸引物流至欧洲地区。最先看到的是保税区的货物出现转口，其次在内外比值较低（铝材出口利润很好）的情况下，后期会看到铝材出口表现亮眼。市场消息还没有看到迹象俄铝完全断供欧洲，只是发往欧洲的铝锭因为物流效率问题，整体较慢。如果俄铝受到制裁，出口至欧洲的货物有两种可能，一，整体欧洲需求刚性采用非美元结算体系，二，俄铝来中国，欧洲加大铝材采购。

就俄铝本身是否在制裁中因供应链冲击，资金紧张等原因造成减产方面，短期暂时没有这样的风险，俄铝成本处于全球低端，且电解铝企业利润良好已经有2年时间，目前的铝价暂时不会对俄铝企现金流方面产生影响，氧化铝方面也暂时不需要担忧，内外价差会导致国内氧化铝出口至海外。

2.俄铝本身并未受到制裁

如若俄乌局势缓和，俄铝并未受到制裁，电解铝的出口，氧化铝的海外生产等都恢复正常，那么市场将重新回到俄乌事态升级之前的定价水平。此轮俄乌冲突基本接近尾声，处于边打边谈判阶段，且谈判进行至四轮到五轮，对于海外欧美刚性需求的品种，大家仍然保持克制。与2018年不同，此轮冲击lme，美国，欧洲等主要需求过并未在制裁中涉及俄铝，仅在情绪上和贸易物流上产生部分影响。同时受到俄罗斯是较大的石油供应国影响，海外能源价格波动明显，欧洲地区铝企再次暴露在亏损之中，面临减产风险，冲突缓解之后，天然气及电价回落。但此轮俄乌冲突下，电解铝内外价差仍然未回归，如弱比值长期维持，则中国铝材出口将表现非常亮眼。