一、行情回顾

十一长假结束，钢厂限电限产力度有所放松，产量出现触底反弹，叠加旺季需求偏弱等因素，钢价出现高位回落。进入十月末，以动力煤为首的煤炭价格的持续过热上涨引发上层高度重视，政策强力干预之下煤炭高位下跌，拖累黑色系品种全线下跌。截至10月29日，螺纹2201合约收于4646元/吨，月跌幅17.11%，热卷2201合约收于5003元/吨，月跌幅10.85%。现货方面，10月传统消费旺季，但今年下游需求偏差，终端采购刚需为主，尤其是中下旬盘面价格下跌，抑制投机需求，现货价格同样下跌但跌幅小于期货。截至10月末上海螺纹现货5240元/吨，月跌幅10.43%；上海热卷现货5320元/吨，月跌幅7.32%。

图1 螺纹主力价格（元/吨）

资料来源：文华财经 中原期货

图2 热卷主力价格（元/吨）

资料来源：文华财经 中原期货

图3 全国螺纹钢分地区价格

资料来源：Wind 中原期货

图4 全国热卷分地区价格

资料来源：Wind 中原期货

基差&价差季节性分析

10月螺纹基差高位震荡：旺季需求不及预期但仍有刚需支撑，现货价格较为坚挺，期货走势冲高回落，10月末更是大幅下跌，基差持续维持高位。热卷基差走势相似。01成材受深贴水保护单边下行较难，预计未来一两个月期现价格双向回归修复基差。跨品种仍维持近强远弱格局。

图5 螺纹01合约基差

资料来源：Wind 中原期货

图6 热卷01合约基差

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图7 螺纹1-5价差

资料来源：Wind 中原期货

图8 热卷1-5价差

资料来源：Wind 中原期货

二、供需分析

1．供应：全年产量平控完成压力不大

统计局数据显示，2021年9月全国粗钢产量连续第四个月下降，至7375万吨，环比下降11.4%，同比下降21.2%；1-9月份，全国粗钢产量8.1亿吨，同比增长2.0%，累计增幅自5月开始便持续回落。按照年初工信部指定的全年粗钢产量不增的目标，按照目前的产量增速预测，预计10月份粗钢产量为7350万吨，1-10月累计产量8.8亿吨，同比增幅-0.45%，即10月末已完成全年平控目标，比预计的11月底还要提前一个月。

图9 粗钢产量累计同比

资料来源：Wind 中原期货

图10 钢联口径螺纹产量阴历同比

资料来源：Mysteel 中原期货

2．需求：地产下行明显，需求预期走差

1-9月固定资产投资增速由8.9%继续回落至7.3%，两年平均增速由4%再次回落至3.8%，9月固定资产投资同比增长-2.5%，较8月下滑2.7个百分点。增速回落主要受地产投资下行拖累较大。三大分项来看，1-9月份基础设施投资同比增长1.5%，前值为2.9%，两年平均增长0.4%，环比增加0.2%，年内表现依旧偏弱；制造业投资同比增长14.8%，两年平均增长3.3%，环比持平；房地产开发投资同比增长由10.9%回落至8.8%，值得注意的是，9月当月增速年内首次转负，同比降3.5%。

图11 固定资产投资及分项累计增速

资料来源：Wind 中原期货

（1）房地产

下半年开始，地产投资增速下行压力增大：前端融资压力持续，终端销售回款也开始高位回落，房企受前后夹击，投资增速不断回落，9月当月增速年内也首次转负。具体看，1-9月房地产开发资金来源累计增加11.1%，前值为14.8%，其中国内贷款、自筹资金和其他资金来源均出现增速回落情况，并且降幅最大的是定金及预收款和个人按揭贷款。从销售端数据也可以验证：1-9月商品房销售面积增速11.3%，回落4.6个百分点，当月增速已连续三个月负增长，其中期房销售增速拖累最大。大型房企出现信用违约事件导致居民购房意愿下降，负反馈逐步传导，增加房企回笼资金的难度，相当于破坏了今年以来房企赖以维生的一条回血途径，也就直接导致9月投资增速转负，未来也会继续拖累新开工和竣工等前端投资行为。总体来看，房企资金收紧，销售高位回落，前端投资被迫放缓，中长期将向中后端负向传导，即地产投资下行趋势基本确定，对于明年建筑钢材消费是较大的潜在风险点。

图12 房地产资金来源及分项累计同比

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图13 商品房销售面积累计同比

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图14 土地购置和新开工当月增速

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图15 30大中城市商品房销售

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（2）基建

1-9月基建投资增速1.5%，比1-8月回落1.4个百分点，两年平均增长0.4%，增速回落主要是受去年基数较大拖累。单月数据来看，9月基建增速-5%，降幅较8月收窄2个百分点，8月开始专项债发行有所加快。10月全国共发行新增专项债券5371.66亿元，再创本年度单月发行规模新高。近日财政部提出要求，2021年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕。照此计算，11月新增专项债发行规模约9000亿元，这将是自去年5月以来单月发行规模最大的月份。

图16 全口径基建增速当月同比

资料来源：Wind 中原期货

图17 新增专项债发行额

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（3）制造业

1-9月，全国制造业投资同比增长14.8%，两年平均增速为3.3%，环比持平；9月当月制造业增速10%，环比增加3个百分点。工业企业生产方面，1-9月，规模以上工业增加值同比增长11.8%，9月规模以上工业增加值同比增长3.1%，环比下降2.2个百分点。总体来看制造业在三大投资领域中算是最具韧性的一个，但由于大宗商品持续高价，以及三季度以来的限电因素，制造业投资内外环境受抑制，影响制造业企业投资生产，导致增速出现环比下降。不过长线来看，政策支撑将不断向制造业倾斜，削弱地产在经济增长中的比重，因此未来可以关注卷螺差走阔的长期策略。

图18 制造业累计增速

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图19 制造业PMI及分项

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3．利润：煤焦侵蚀利润

图20 焦炭库存

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图21 港口焦炭价格

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图22 长流程钢厂卷螺利润

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图23 华东短流程钢厂利润

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三、11月行情展望

供应端，十一过后限产力度放松，粗钢产量降幅放缓，但难有增量释放，产量整体维持低位震荡。结合钢联和统计局产量数据，预计11月底全国粗钢产量轻松完成平控任务，并且全年有望实现近3%的累计降幅。明年一季度，在冬奥会和环保限产等因素制约下，粗钢供应将持续维持偏弱局面。需求端，10月传统旺季，但消费始终没有放量，尤其是用钢大头的地产投资出现明显下行压力。随着进入11月份，现货钢需转弱，钢材总消费将进一步下滑，钢材市场年末维持供需双弱格局。成材01合约深度贴水，现货需求支撑减弱，预计期现价格将围绕基差修复双向偏弱运行。成本端，成材成本底部被动力煤下跌打破，政策持续强力干预之下，对双焦供需格局影响较大，叠加前期港口焦煤通关消息，螺纹成本在不断调整，短期谈底部为时尚早，因此远月抄底需谨慎。

策略建议：01单边观望，跨品种关注空钢厂利润，以及多卷空螺策略。