新的一周里，豆粕的下跌异常的顺畅。顺畅下跌的背后，不仅有海运费的带动，对于新一期USDA报告的抢跑也成了关键。单边之外，玉米和豆粕价差也来到了5年最低，低价差是否意味着投资机会值得讨论。

花生产业仍旧处于上下游对峙的局面当中，新季花生两个不确定因素为后续博弈奠定基础。但基本面上近远月强弱似乎与盘面的走势形成了背离。

本周的文章我们主要围绕以下问题展开：

1、豆粕下跌是哪些因素导致的？

2、豆粕-玉米价差可以入场了吗？

3、花生还有哪些核心变量？

4、花生近远月趋势是怎样的？

豆粕：报告前的抢跑，上下波动的价差

本周的豆粕市场迎来了快速的走低，豆粕价格仅用了5天时间即逼近3000点。

豆粕走低的一方面来自跌势未止的海运费用。与上周一样，海运费用继续以超预期的速度出现下降，波罗的海干散指数已经自10月初的最高点跌去了一半。

另一方面，随着11月USDA报告的临近，前期坚挺的美豆也终于出现松动。

目前市场对于报告进一步上调单产已经基本形成共识，美豆的单产已经被看至51.9。种植的提前毫无疑问与美豆的增产高度相关，而十年一遇的种植利润也必然会指引农民提高种植投入和管理水平，美豆单产较去年增加的幅度很有可能落在1.5蒲以上。

但是，随后生长期突发的短期干旱打压了单产的预期。就在6月底-7月初美国西北部干旱发生后，USDA罕见的在8月就进行了单产调整，而调整后的单产仅有50.0。低单产在延续美豆强势期的同时也难免迎来怀疑，即无论是后续天气还是田间调查，都不支持如此悲观的单产降幅。尤其当Pro Farmer的单产巡回调查较8月报告高出1.2蒲时，质疑也达到了顶峰。

随着收割工作的持续进行，市场对于产量的增加也愈发认可，USDA才将产量逐步调整至9月的50.6和10月的51.5，但由于调整时间过于延后，供给端变化的边际影响早已下降，美豆也顺理成章的维持在了较高的水平。

而在旧季需求不畅使得新季库存上涨至3亿蒲之后，继续上调的单产无疑使得累库带来的压力继续增加，我们认为，单产的提升叠加需求的疲软，美豆期末库存将有可能达到4亿蒲的高位。

如平衡表预测所示，在供应端增长的同时，需求端美豆同样要面临下降的压力。其主要原因在于截至目前南美仍留有较高的待售库存，在明年丰产的预期下，南美农民急于在新季收获前将大豆卖出，因此升贴水报价在本周一度低于了美豆近月合约。

虽然美豆在周五也将报价降至310-320，但未来南北美对于大豆出口的你争我抢仍将继续，美豆需求的降低亦可能发生。

供需两端冲击下，本季美豆库存很可能冲向4亿蒲，而全球大豆库存预计也将上升至1亿吨之上，两者的高位和1200美分的大豆形成鲜明对比，这将是美豆和豆粕长期存在的压力。

单边之外，豆粕和玉米的价差也引人注意。

近期随着豆粕快速走低和玉米的一路高歌，豆粕和玉米在周五收盘主力合约价差也降至五年最低，而05合约价差更是降至300点以下。

从均值回归的思路看，价差的异常往往意味着投资机会，尤其在两者同为饲料主要添加成分的情况下，便宜的豆粕能否替代较贵的玉米被市场所关心。

但是均值回归并非一定正确。

一方面，饲料中两者替代性并不强。在玉米—豆粕型配方中，玉米作为能量饲料供应碳水提供能量，而豆粕则是蛋白质的主要提供者。因此，在实际饲养中，两者提供的营养成分不同，是互补的关系。同时，加大饲料中豆粕的替代会产生几个问题：一是过高的蛋白会刺激小肠的绒毛，致使营养吸收率降低，多余的蛋白将被浪费掉；二是多余的氨基酸在肝脏中被转化成尿素会由肾脏随尿排出体外，加重肝肾负担，严重时引起肝肾病变，夏季还会加剧热应激；三是摄入过高的蛋白大部分不会作用机体生长，而是经脱氨基作用后提供氧化供能，这实际上是在填补能量饲料的缺口且效率并不高。因此从营养的角度讲，以豆粕替代玉米并不科学，合理的饲料配比才是最重要的。

另一方面，豆粕玉米替代效果有限的情况下，两者价差主要还是看两个单边。豆粕在大豆库存充裕的背景下长期面临压力，而玉米由于国内缺口的存在长期依旧存在支撑，因此基本面也并不支持两者价差在有限的时间里回归均值。

总的来说，在单产上调和出口需求下降的预期中，本次USDA报告美豆库存进一步调增值得期待，但在市场一片抢跑之中，实际调整产生的冲击可能已被提前兑现，调整未及预期的情况反而值得小心。玉米豆粕价差的缩小似乎带来了机会，但考虑到两者替代作用有限的背景，单边走势未必支持价差的回归。

花生：多空对峙，不确定依旧存在

本周的花生在高位保持了震荡趋势。

目前现货层面花生的对峙局面仍未结束，产区农户依然保持低价不认卖的态度，而油厂在高库存支撑下对于高价的接受程度有限，油料花生普遍的收购价格维持在8000下方，因此整体上走货缓慢、购销僵持的局面还未被打破。

对于盘面定价而言，不确定性依旧存在：

一是产量的情况仍有分歧。今年花生种植期整体风调雨顺，但河南发生的暴雨及收割期不同地区出现的降水天气仍旧使得部分产区花生受灾严重。但是，由于缺乏有效的统计手段，对于实际受灾的面积和力度的认知并不统一。市场上目前存在增产、增产不增收、减产等不同的声音，尤其对于减产的力度分歧也较为明显。盘面当前的高价格其实已经反应了一定的减产预期，但实际力度如何仍旧有待后续观察。

二是主要油厂收购价格未定。虽然部分油厂已经开启了收购的步伐，但主流油厂并未开启收购的脚步。虽然目前已经收购的厂家给出的价格较低，但市场传出中粮以8700-8900的价格收购花生的行动，尽管数量有限，但对于中上游无疑是一种提振，毕竟油厂收购价格才是油料花生实际定价基石。

抛开不确定的产量和收购价，长期来看，虽然海外花生进口随季节性减少，但如果今年至明年花生价格保持坚挺，花生进口窗口存在，远月的花生价格仍将被进口所拉低，因此对于远月花生高价应当持谨慎态度。

但短期而言，蔬菜价格走强对食用花生价格提振的同时，国内对于粮油米面等生活物资的抢购也带动了油脂消费的走升和油厂库存的去化，这对于短期花生价格提供了支撑。

总的来说，现阶段花生产业上下游对峙，而产量和收购价的不确定性为后续博弈创造了空间。花生远月存在进口带来的高价难以维系的问题，但近月蔬菜和油脂消费的强势仍能为高位的价格带来支撑。