最近看了一些沥青方面的报告，对于沥青需求方面，有很多报告提到下半年地方政府专项债发行的问题，具体来讲就是认为下半年地方政府专项债发行提速可以有效支撑沥青的需求，直觉上我也认同这样一个说法，但是内心总是感觉这个结论不够究竟，不够透彻，有很多疑问，比如专项债在地方政府资金来源中占有什么样的地位？地方政府发行专项债获得的资金有多少用来支持公路建设，进而能到来多少沥青需求的增量？

什么是专项债？

首先我们要弄清楚什么是专项债？这要从1994年分税制改革说起，地方财政大权收归中央，但是事权划分相对滞后，造成财权事权不匹配，同时《预算法》严格约束地方政府举债额度，地方政府不得不通过组建城投公司以及依靠土地财政筹措资金。地方政府两大路径解决了资金来源问题，但是造成了隐性债务大幅扩张。由于隐性债务难以统计和监管，容易造成系统性风险，2010年以来，国务院开始着手约束城投平台，并对地方隐性债务进行摸底，2014年提出“修明渠，堵暗道”的调整原则，即控制隐性债务增长的同时放开地方政府举债权限，专项债、一般债在内的政府债券应运而生。2015年国务院发布43号文，标志着中央正式放开地方政府举债权限。政府债务分为一般债务与专项债务，对应债券名称为一般债券和专项债券，其中政府发行一般债券主要用于没有收益的公益性事业，主要以一般公共预算收入偿还，而专项债券主要用于有一定收益的公益事业。

在严格管控地方政府通过城投平台筹措资金的背景下，专项债的发行成了地方政府履行政府责任的重要增量资金的来源。政府发行专项债具体都投向哪些领域呢？要回答这个问题，我们先得搞明白几个概念。刚才我们已经知道了按照偿债资金来源划分，地方政府债券可以分为一般债和专项债，按照资金用途划分，地方政府债券可以分为再融资债券、置换债和新增债券。其中置换债起源于财政预算【2015】225号文，置换债募集的资金用于提前偿付城投债以及银行贷款等非债券方式举借的存量债务，不提供增量资金。再融资债券适用于偿还部分到期地方政府债券本金，也不提供增量资金。我们研究专项债与沥青需求的关系，因此主要关注的是投入到公路建设的增量资金有多少，即新增专项债的发行。

专项债资金的投向

从2015年开始，新增专项债的发行逐年递增，2020年疫情期间，新增专项债发行额度达到3.75万亿元的高度，创历年来新高，今年新增专项债限额3..65万亿元略低于去年，今年截止9月16日，已经发放2.22万亿元。从新增专项债的资金投向领域来看，2018年之前新增专项债的资金主要投向土地储备、棚户区改造、收费公路，项目类型较为单一，发债期限较短。2018年开始探索发行其他类型项目收益专项债，新增专项债券投向领域逐步拓宽。2019年、2020年其他类型项目收益专项债券快速发展，期限大幅延长，利率逐年降低，支持领域更加广泛，开始重点投向能够有效拉动投资形成实物工作量的领域。2019年9月4日的国常会提出专项债重点用于交通基础设施、能源项目、农林水利、生态环保项目、民生服务、冷链物流设施、市政和产业园区基础设施七大领域，2020年3月30日的国常会对专项债支持的领域进一步拓宽，在原规定的基础上增加城镇老旧小区改造领域，允许地方投向应急医疗救治、公共卫生、职业教育、城市供热供气等市政设施项目，2020年5月22日两会提出重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲的“两新一重”建设，2020年7月15日国常会提出可根据需要及时用于加强防灾减灾建设。

专项债资金带来的沥青道路需求的变化

以上我们可以看到，专项债募集来的资金支持的领域逐渐放宽，而投向公路建设的资金有多少呢？考察专项债的发行对于公路建设的拉动作用，有两个问题十分重要，一是究竟有多少专项债资金会流入公路建设领域，二是专项债能够撬动多少社会资金参与。

从专项债资金的细分投向上看，2017年，投到收费公路的资金为440.04亿元，2018年投入749.6亿元，2019年为1525.5亿元，2020年为1891.5亿元，2021年（截止9月16日）投入771.32亿元，可以看到从绝对数量来看，2020年之前专项债资金逐年增加，但是投入占总额的比值却在下降。今年专项债总额不及去年只有3.65万亿元，假设全额发放，2021年剩下还有1.42万亿元新增专项债没有发放。收费公路项目建设融资的时候，一般会以专项债资金作为资本金（比例通常为40%），如果按照2020年收益公路资金占比5.3%计算的话，今年收益公路资金投入量达到1916.8亿元，可以带来4791.9亿元的总资金，如果按照今年（截至9月16日）的占比3.5%计算的话，投入量达到1266.8亿元，则可以带来3166.9亿元的项目总资金。

这些专项债募集的资金能够带来多少沥青实际需求量呢？我们首先对沥青历年的公路建设固定资产投资资金（X）和沥青道路消费量（Y）进行回归分析，结果如下表：

假如收益公路总资金达到4791.9亿元的话，相对2020年，2021年全年公路建设总资金将达到24312+4791.9-4728.7=24375.2（亿元），对应2021年沥青的全年道路总需求为24375.2*0.098593509+582.5214667=2985.8（万吨）；假如受益公路总资金达到3166.9亿元的话，2021年全年公路建设总资金将达到22750.2亿元，对应沥青全年道路总需求为2825.5万吨。

注：以上是对今年年度沥青道路需求量的粗略估计，有些地方非常不严谨，比如一些非收益公路建设，资金一般来源于政府公共预算，相对比较稳定，因此在本文中的估算中将非收益公路带来的沥青需求设定为稳定值，仅仅考虑了收益公路建设的沥青需求变化量。