全球通胀大背景，商品整体走强，国内能源市场尤其坚挺。

绝代双骄惊世，动力煤更是王中王。但大领导不喜通胀，政府可劲打压，费老鼻子劲，煤大爷依旧红火，慢条斯理的独涨，市场是真的缺啊。

不扶，真不行。

我们认为：1-8月，综合因素致国内煤炭亏库1.2亿吨，暂时是超低库存、超高需求的短缺期，煤价难跌；随着新产能释放、9-12月高耗能强制降负荷、水电增发、进口回暖，国内煤炭市场将逐步扭转严重短缺的局面，9月再平衡、10-11月回补库3000万吨，届时市场心态会变，22年3月正常化。

金秋时节，可能是动力煤布局空头的好时机，准备好，招降王中王。

图1：郑煤走势（周线图）

煤炭大涨的逻辑支撑

1、全球大通胀  

全球集体放水，商品普涨格局，煤价大涨的背景，很合理。

2、能源错配：全球需求VS中国供给

因为疫情，中国成全球唯一可靠的商品供应地，全球需求VS中国供给，很难持续匹配，海运费暴涨、中国电力紧张、原材料普涨----类似背景的匹配错误。

强劲外需带来长周期的出口旺盛，国内能源产业压力巨大，全球需求VS中国供给，能源行业是典型的时间与结构错配。表观来看就是国内电力需求超好，被动拉闸限电，而国内政府显然是低估了海外需求的持续，21年上半年依旧沉浸在供给侧改革中压产煤炭，最终市场承受不住持续大缺口而爆发，大面积拉闸限电、煤炭严重短缺。

我们认为：1-8月国内实际形成至少1.2亿吨煤炭供求缺口。

国家统计局数据：1-7月，电力需求增速13.2%，其中火电增速14.7%，而煤炭产量增速4.9%，按发电用煤占比50%与9%煤电增速差来测，以月均3.4亿吨煤炭1.7亿吨电煤来算，保守估计月缺煤1530万吨（其他产业类似，钢铁3%、水泥10%、化工估计10%……），1-8月综合因素致电力需求过旺，国内煤炭供给缺口1.2亿吨，只能挖库存（国内电厂库存降3500万吨、港口库存降2500万吨、坑口与在途库存降2000万吨、其他行业库存降3500万吨、零散库存降500万吨……）数据推测虽不够精确，但与很多公开数据都暗合。

全国重点电厂合计存煤5148万吨，存煤数量同比减少3450万吨，沿海八省电厂存煤可用天数降至10天以下的低位水平。秦皇岛煤炭网（21年8月初）

全国重点电厂合计存煤9446万吨，存煤可用天数高达27天，存煤数创2015年以来新高。秦皇岛煤炭网（19年11月初）

8月政策多发力，但静态依旧供不应求，且历史亏库巨大，估计9月中旬借天时才能再平衡（秋天降温，煤炭需求下降），只能等新增产能到位+高耗能大减产，预期10月后库存缓升，只有持续累库才能改变市场氛围。

9-12月煤炭再平衡

1、打击高耗能，压缩煤炭需求60万吨/天

缺电只是表象，打压房地产针对未来，宏观认为22年GDP增速显著下滑，届时用电强度将回归正常，眼下很多冲突将不再。

9-12月，强制高耗能降负荷（化工、钢铁、水泥、电解铝等），直接压缩社会煤炭需求60万吨/天，保发电取暖用煤、国内煤炭发电低增长、水电多增补。

化工压缩400万吨/月煤炭消费（甲醇减产1500万吨产能，甲醇PP负基差600-1400而稳亏，市场自然调整，其他化工类推）

钢铁压缩400万吨/月煤炭消费（粗钢减产15%，约1200万吨/月，国家强制降负荷，比例限产）

水泥、有色压缩600万吨/月煤炭消费（强制降负荷、比例限产）

其他压缩400万吨/月煤炭消费（市场化限产限电）

2、新产能逐步达产，供给增加70万吨/天

新增煤炭产能释放，估计最多70万吨天，但增产有个时间过程。

9-12月，预估国内煤炭产量增20万吨/天、30万吨/天、40万吨/天、60万吨/天，水电9-10月争取补替15万吨/天。考虑高耗能降煤耗的立竿见影，实际9-12月社库静态分别增加1350万吨、1705万吨（国庆不计）、1500万吨、2100万吨。

鉴于现在严重亏库，电厂补库心急，北方冬季取暖又抢煤，所以9月很难看到过剩，但亏库渐降而社库企稳，等10月电厂库存会回升。

进口不抱大希望，毕竟国际煤炭紧缺价格也高，但去年基数低应该可以增长。

水电可以阶段补替不足（蓄水满发2000万千瓦出力，相当15万吨煤炭/天）

9-10月，在煤炭新增产能达产前水电可补充（15万吨煤炭/天，三峡提前蓄水，目前已168米高程，三峡机组群9-10月满发可能大，增2000万千瓦；广西云南还是缺水，需要台风补库容），这个要靠天，华西秋雨+好台风。

3、六个月实现再平衡

历史1.2亿缺口，1-8月估算每天-70万吨。

历史欠账太大，非一天可扭转。政府组合措施发力，结合国际宏观形势，我们认为六月内可扭转紧缺局面，分稳住（9-10月）回补（11-2月）两阶段。前提是保供暖、保发电，其他可战略牺牲（电解铝是最好的弹性工具，而水电与进口是最大变数，实在不行就加大电解铝减产幅度，效果立竿见影）。

8月政策频出，静态依旧短缺，不过短缺幅度在递降，库存降速也在放缓。

9-12月，供给+70万吨/天（新增产能+水电替代+进口），需求压缩60万吨/天（高耗能降负荷），鉴于20年底全国电力高基数，21年9-12月电力需求增速并不大（中电联估计8月用电增速仅2%），减煤主要靠压高耗能，回补欠库主要靠新增产能，发改委思路明确。

我们相信国家的力量。

9月供需静态均衡，社库企稳，9月煤价强但不亏库；

10月电厂库存显著回升；10-11月补库3000万吨，市场预期自改

11--3月大幅补历史亏库，煤价转软而社会不再焦虑，

春节奥运，需求大弱而供给偏弱，社会显著累库

3月煤价库存都正常化（确保春耕化肥不大涨）高耗能适度放开

所以，10月是市场心理的转折期。

市场聚焦

煤炭王中王，煤炭定价牵一发而动全身，必须高度关注煤炭再平衡。

国家强干预，高耗能被动大减产，对应商品定价抬升，加上春节奥运的大不确定，以电解铝为灵活调剂工具，积极应对偶发因素。  

中期宏观偏软，大概率GDP奔5%，房地产走弱对22年上半年商品需求与电力需求的不乐观，只要熬过今年就不担心。届时欧美复苏后的外需也会消退，而煤炭新增供给正达高峰，我们可能又要担心过剩了。若是，煤炭周期共振的下跌空间将扩大。

10月、5月合约，动力煤值得尝试。

数据难精确，推导欠严谨，但可提供思路，帮助定位与修正。

1、9-12月，煤价持续高位，政策压高耗能降负荷，关联商品定价可能会提高（比如甲醇亏损、煤化工不如预期、塑料PP重心抬升不宜看空；钢铁减产过度，若需求不太差，内外比急拉的螺纹会强……）很多意外。

2、电解铝是灵活调节工具，一旦缺电就关，所以铝市长期缺口，但国家极可能取消铝材出口退税乃至出口实现征税，总体而言铝价重心偏强。

3、煤价10月后看淡，届时可布局空头。