本文以2019年8月份以后焦炭行情走势作为类比视角，审视了当前矿石下跌的驱动根源，以史为鉴，反思未来矿石价格的可能走向。

相同点：

1、贸易商资源占比巨大，提前透支需求；

2、钢厂库存维持中性；

3、钢厂减产；

4、供应端预期有增量。

不同点：

1、估值水平不一；

2、钢厂利润水平不同。

行情思考：

19年11月，随着冬季冬储补库需求启动加上焦化企业存在限产预期，焦炭供需出现转好迹象，价格企稳回升。以史为鉴，铁矿石价格止跌信号，需要关注钢厂是否有实质性复产，同时供应端矿山发运是否有新的扰动。

正文：

2021年7月以来，铁矿石现货价格有明显走弱迹象，港口现货销售困难，钢厂在限产背景下延续按需采购节奏，在贸易矿占比极大的背景下，现货价格出现踩踏。其中，pb粉较前期高点下跌了290元/吨，超特粉下跌了260元/吨。期货价格走势也与现货类似，价格中枢迅速下移，期货指数大幅下调200点。

我们发现，矿石以倾泻下跌的形式完成估值修复，这类行情在历史上也出现过多次，其中2019年8月焦炭的大跌行情走势与当前行情走势较为相似，基于此，我们将类比二者之间的异同，寻找矿石下跌的根源，并对未来行情提出思考。

图1：矿石当前行情与19年8月焦炭行情类似

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

一、相似点类比

1、库存集中于中下游：需求透支

2019年8月，由于焦炭上半年延续升水，吸引了较多期现商入场，导致从年初至8月份焦炭库存快速转移至港口，其中董家口与日照多次传出胀库信号，焦炭库存为供给侧改革以来高位，因此对需求的考验极大，而供给侧改革以来，港口铁矿石货权逐渐形成了向贸易矿转移的趋势，45港口贸易矿占比较2016年年初同比高出25%，钢厂逐渐退出矿贸舞台，在利润维持的背景下，延续按需采购节奏。

图2：库存集中于中下游

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

2、钢厂没有强补库动力

虽然贸易矿占比较大，但此项指标仅仅只能看出下游的投机氛围，但并不能决定供需走向，而钢厂库存结构则反映了未来的补库强度，不难发现，钢厂炉料库存相对维持中性偏上的水平，在需求没有大的起色的背景下，补库驱动将表现为滞后。

图3：钢厂库存充裕，补库驱动将滞后

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

3、钢厂限产

2019年8月，受到钢厂利润亏损与70周年大庆影响，钢厂集中检修，加大了原料供需宽松格局，焦炭在限产背景下需求阶段性难有大的起色，需求中枢下移。今年，在压减粗钢政策的大背景下，矿石的需求重心也出现了明显的下移，需求走弱迹象明显。

图4：限产背景下需求重心下移

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

4、供应有增量或存在增量预期

从供应端的角度上看，今年FMG与BHP完美兑现了长协发运量，力拓受制于检修发运不及预期，但力拓对于全年的发运预期维持在3.25亿吨，Vale也仅仅下调了700万吨的发运目标，因此铁矿石的供需表现为短期紧平衡，但限产背景下中期有供需转向宽松的预期。2019年焦化企业产能利用率持续处于高位，焦炭下跌主要在于去产能预期落空，更多反应为预期落空下的现实压力。

图5：焦炭减产预期落空，铁矿石存在发运增量预期

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

二、不同点比较

1、估值水平不一样

从比价的角度上看，铁矿石7月份整体处于高估水平，螺矿比为供给侧改革以来最高水平位置，而2019年螺焦比也始终处于供给侧改革以来下沿区间，1.8-2.0之间震荡，估值维持中性，但处于同比季节性低位。从相对比价而言，铁矿石估值显然更高。

图6：焦炭减产预期落空，铁矿石存在发运增量预期

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

2、螺纹钢利润不一样

当前，螺纹钢利润维持在较高水平，在限产驱动下，钢厂实打实的抑制住了炉料的需求，但也不可避免的加大了成材供应偏紧的预期，因此当前钢材利润较高。我们知道，利润往往是钢厂生产的驱动力，目前利润虽然处于高位，但限产的执行力度和政策意志是坚定的，短时期并没有看到有放宽限产力度的迹象。2019年20日利润相对较低，钢厂减产是在低利润与19年大庆背景下开展的，整体利润的影响边际有限。

图7：利润水平不一样，但钢厂限产意志明确

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

三、以史为鉴：2019年秋季焦炭走势带来的思考

2019年11月上旬，焦炭结束了长达三个月的下跌行情，由于临近冬储，秋冬季焦化厂也有限产预期，焦炭价格止跌回升，远月期货价格逐步升水。

图8：19年11月钢厂冬储前期降库，焦化厂有限产预期

数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院

焦炭止跌是钢厂冬储与供给端收缩预期所致，钢厂在冬储前夕出现降库，强化了未来钢厂的补库预期，虽然焦炭总库存延续高位，但焦化厂存在限产预期增加的情况，下跌行情基本终结。

以史为鉴，铁矿石快速下跌后，其好转信号需要关注钢厂是否有实质性复产造成铁水产量止跌企稳，节奏上需要关注到节假日与冬储的补库动力，同时海外发运是否存在新的扰动造成未来供应预期偏紧也需要引起重视。