第一部分 基本面分析

一、美豆对华销售放缓

随着美国天气因素炒作的放缓，中国对美豆的需求成为支撑美豆的重要因素。近几个月中国对美国大豆的需求激增，推动美国对华农产品(000061,股吧)销售创下历史同期最高水平，也使得中国更为接近第一阶段贸易协议中制定的采购目标。不过近期，随着美豆价格的大幅上涨，限制了中国对美豆的进口，美豆对华出口有所放缓。

截至10月29日当周，美国对中国的大豆出口销售量只有810，710吨，创下本年度的第11个周度低点，其中还包括从未知目的地转来的578，600吨。最近这两周的共同特点是，美国农业部没有天天公布对中国的大豆销售，这意味着在此期间的大单生意减少（如果出口商在单一工作日内有任何10万吨或以上的单一商品销售活动，或者在报告期内销售的商品数量达到或超过20万吨，须在第二个工作日美国东部时间下午3点之前，向美国农业部做出报告），近来中国订购数量下降也证实这一趋势。有时销往未知目的地的实际买家为中国，但是近几周对未知目的地的大单销售也很少。自10月15日以来，美国农业部没有公布过对中国的单日大豆出口销售。这是自4月以来最久的一次。过去两个月里美国大豆价格大幅上涨，这可能制约了中国进口需求。

另外，巴西将从1月份开始收获产量创纪录的大豆，大多数分析师和机构预计产量约为1.33亿吨。如果对华出口占总产量的比例达到上年水平，那么2020/21年度巴西可能将向中国出口近6500万吨大豆。目前巴西新豆价格较美豆便宜，且新豆销售已经过半，这在往年的不常见到的，大量的巴西豆出口可能会挤占美豆的出口份额。

二、天气因素放缓 巴西豆播种速度加快

天气方面，前期受拉尼娜天气的影响，南美方面播种进度有所放缓，不过近期随着降雨的到来，天气情况有所改善，巴西土壤墒情有所改善。巴西地区降水主要集中在中东部及南方部分地区，南马托格罗索降水预期仅40mm，略低于常年。未来一周，巴西主要大豆种植区降水有望全面改善，其中米纳斯吉拉斯、帕拉纳、圣卡塔琳娜、戈亚斯等地降水预期均将达到100mm以上，有效改善当地墒情状况。不过，巴西最重要的马托格罗索及南马托格罗索降水预期仍较常年不足。气温水平上，由于降水条件改善，巴西中西部一带高温天气终结，最高气温将回落至30℃左右。随着土壤墒情的转好，巴西的播种进度也有所加快。巴西咨询机构AgRural公司11月9日称，过去一周巴西大豆播种进度推进了14个百分点，作为对比，此前一周大豆播种推进了19个百分点。截至11月5日，巴西2020/21年度大豆播种进度为56%，高于一周前的42%，去年同期为58%。

数据来源：NOAA 瑞达研究院

三、高压榨率背景下 豆粕仍有胀库压力

国内方面，受进口利润较好的影响，国内大豆进口量持续保持高位。据Cofeed初步调查显示，11月份进口大豆预报到港133船914.9万吨，12月大豆到港预估910万吨，较预估增30万吨，1月份预估维持770万吨。

进口量持续维持高位，导致国内大豆库存也维持高位，截至2020年第45周（11月6日当周）国内主要地区沿海油厂进口大豆库存597.84万吨，较上周的581万吨增加了16.84万吨，增幅为2.9%，较去年同期的318.4万吨增加87.76%。较高水平的大豆库存，也导致了压榨水平维持高位。截至11月6日当周，全国各地油厂大豆压榨总量2095580吨（出粕1655508吨，出油398160吨），较上周的2093480增加了21000吨，增幅0.1%。当周大豆压榨开机率为59.85%，较上周的59.79%增0.06%。在大豆持续到港的背景下，预计未来压榨量将继续维持在200万吨以上的高位。

数据来源：WIND 瑞达研究院

进口大豆的高库存以及压榨率的高水平，也直接导致了豆粕库存的高位，截至11月6日当周，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存84.19万吨，较上周的85.51万吨减少了1.32万吨，降幅在1.54%，较去年同期的41.21万吨增加了104.29%。从豆粕的库存水平来看，总体仍为维持在相对偏高的水平，且目前处在北美的收获季，在美豆丰产预期强烈以及中美签订第一阶段贸易协定，中国将持续进口美豆的背景下，预计后期油厂的压榨量仍将维持高位，对豆粕库存形成一定的压力。而在储存方面，由于豆粕相对豆油的保质期更短一些，因此油厂预计仍将维持卖粕买油的操作，对豆粕形成一定的压力。

数据来源：WIND 瑞达研究院

四、饲料需求增速有所放缓

10月份生猪养殖利润明显缩水，截止10月30日，外购生猪头均利润为160.09元/头，环比减少505.51元/吨，较去年同期2781.06元/头的盈利水平减少2620.97元/头，降幅为94%。盈利率的放缓，使得补栏的积极性有所放缓。根据天下粮仓的数据显示，调查的500家企业中，10月生猪存栏为13529766头，较9月末的12954932头增加了574834头，增幅为4.44%，同比增加36.35%，较9月环比增幅5.2%有所下降。据Cofeed纳入调查的468家养殖企业，10月母猪总存栏为2239536头，较9月末的2139682头增加了99854头，增幅为4.67%，同比增加88.46%，较9月环比增幅4.6%有所下降。禽料产量在节前备货及原料上涨刺激下增长，只不过，肉禽因养殖效益不佳、需求疲软牵制下补栏意愿薄弱，加上，鸡蛋价格弱势运行，也打压养殖户的补栏意愿，存栏下滑牵制了饲料需求。水产料的受季节性需求影响，入秋之后，天气转凉，水产料投放减少，水产需求如预期下滑，整体产量环比减少。

数据来源：WIND 瑞达研究院

第二部分 投资策略

随着美豆价格的持续上涨，价格的劣势开始体现，美国对华大豆出口量有所回落。另外随着天气因素的好转，巴西豆的播种进度有所恢复，对美豆的支撑有所放缓。从国内方面来看，豆粕胀库压力不减，在油厂开机率不降，以及油厂买油卖粕的操作下，豆粕上方的压力不减。另外，需求方面，需求增速有所回落，拖累粕价。总体，豆粕上方面临较大的压力，可以考虑逢高沽空的策略。

策略：做空M2101合约

（1）资金管理：本次交易拟投入总资金的20%，建仓后持仓金额比例不超出总资金的20%。

（2）持仓成本：持仓成本控制在3180-3240元/吨附近。

（3）风险控制：若期价涨至3300元/吨之上，则需要对全部头寸作止损处理。

（4）持仓周期：本次交易持仓预计1个月左右，视行情变化及基本面情况进行调整。

（5）止盈计划：当期价向我们策略预期方向运行，下方目标看向3020-3060元/吨附近。

（6）风险收益比评估：帐户总资金为1000万元，持仓不高于200万元，预期风险收益约比为1：3。