一、盘面估值稍偏低

2017年1月中旬，国家发改委、中国煤炭工业协会、中国电力企业联合会、中国钢铁工业协会四部门联合印发《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录的通知》，将煤价划分为三个区间，并规定在相应区间内是否采取相应调控手段：

红色区间：<470或>600，启动平抑煤炭价格异常波动的响应机制;

绿色区间：500-570，不采取调控措施；

蓝色区间：470-500或570-600，重点加强市场监测，密切关注生产和价格变化，适时采取必要的引导措施。

红绿蓝区间划分以来，动力煤现货价格长期在600元/吨以上运行，但2019年以来，随着新增产能的加速投放、运输瓶颈的解除，动力煤短时间的供需错配得到了相应缓解，动力煤价格重心逐步回落。综合来看，动力煤实际运行区间为550—750，价格重心在600元/吨附近。

截至7月20日，CCI5500大卡动力煤584元/吨，现货估值较为中性。

截至7月20日，主力9月基差32.4，11月38.2，1月基差47.6。从绝对水平和季节性角度来看，基差均有进一步修复动能。因此整体来看，动力煤期货价格估值稍偏低。

图1：动力煤期现价格与基差

数据来源：Wind资讯，郑州商品交易所，永安期货研究院

二、气温偏低，民用电需求低于预期，向上驱动还需等待

7月以来，我国大部分地区降雨量偏多、雨季偏长，全国整体气温低于往年同期（如图2）。这会导致两方面结果：其一，民用电强度低于预期，其二，超长雨季带来房建的基建项目迟迟无法施工，而截至目前，今年对经济拉动强度最大的为投资端。

图2：各地区气温走势与预测（Part1）

数据来源：路透，永安期货研究院

图3：各地区气温走势与预测（Part2）

数据来源：路透，永安期货研究院

短期供需偏宽松带来中下游库存持续攀升，但绝对水平相对健康。截至7月20日，北方八港库存2144万吨，较7月初上升了8%，但仍较去年同期下降5%。截至7月13日，全国重点电厂库存8815万吨，较去年同期下降4%。

图4：港口和电厂库存

数据来源：Wind资讯，永安期货研究院

三、下半年不悲观

历史来看，发电量增速与GDP增速保持较高的同步性。4月发电量增速由负转正，二季度GDP数据也由负转正，6月发电量同比增6.5%，二季度名义GDP同比增5.31%。尽管二季度中国GDP实现正增长，但上半年中国GDP增速仍为负值，同比下降1.6％。根据各大机构测算，2020年全年GDP增速在2%-3%之间，三、四季度GDP增速有望达到7%-8%之间。

因此，从下半年经济增长角度来看，发电量增速有望继续迈上新台阶。

图5：发电量与GDP同步性较高

数据来源：Wind资讯，国家统计局，永安期货研究院

宏观数据表明（如图6），工业生产、房地产投资以及基建投资为拉动经济增长的重要引擎，消费回升依然缓慢，上半年贸易顺差虽然处于高位，但其实是一种被动扩大，并非外需好，而是因为进口商品跌价更快。

图6：经济增长各分项

数据来源：Wind咨询，国家统计局，海关总署，永安期货研究院

随着副热带高压西伸北抬，南方多个地区已陆续出梅，相继而来的高温对投资端的影响也将大大弱于降雨，从最新的水泥出货率可以看出，在经历了自6月以来的快速走低之后，近期迎来拐头，因此，投资端有望迎来强势启动。另外，温度的回升或将为沿海用电带来一些起色。

图7：全国水泥出货率

数据来源：太平洋证券，永安期货研究院

供应端来看，下半年进口煤所剩额度偏小，产地增量对供应端的冲击远远不及进口煤。1-6月，煤及褐煤进口17399.10万吨，同比增长12.7%，若全年按照2.7亿吨计算，下半年剩余额度仅为上半年的56%左右。而今年上半年沿海电厂进口煤所占比重高达30%以上，因此，产地的增量或将难以弥补进口煤的减量。

图8：煤及褐煤进口

数据来源：海关总署，永安期货研究院