2020年1月中旬至今，国际豆油、棕榈油一路下行，国内豆油、棕榈油跟盘大跌，跌幅高达15%以上，且目前仍无止跌迹象。反观菜油，最大跌幅仅为10%，且节后一路反弹，收复大部分失地，带动菜棕油价差、菜豆油价差运行在历史相对高位。同为油脂，菜油命运缘何不同？后期价格又该何去何从？

菜油偏强，缘起为何

本轮油脂间分化，菜油表现强于豆油及棕榈油，主要源于自身供需面的支撑。一方面，受中加关系影响菜籽进口持续紧张，油厂开机率跟不上，菜油供应增速相对缓慢。另一方面，新冠疫情下，节后贵州、四川等省陆续启动应急菜油收储计划，提振菜油需求。供需两端共同作用之下菜油库存处于低位，带动价格相对偏强。

独木难支，菜油开启补跌行情

前期利多兑现+基本面边际转松+豆棕油脂拖累，报告认为短期菜油上攻难度较大，面临较大的阶段性回调压力，同时菜豆油、菜棕油高位价差将得以修复。具体分析如下：

1．利多兑现，菜油供需边际趋松

2月10日贵州省国储库发布收购菜油的公告，经过两次竞标，最终完成8万吨菜油的采购目标，成交均价8975元/吨。应急储备令菜油供应收紧，提振价格行情。同时作为菜籽种植区的印度和巴基斯坦，传闻可能受到蝗虫灾害影响，亦令市场交易菜籽减产。不过8万吨的菜油储备体量过小，对需求影响有限。且蝗虫已被消灭，基本没有对菜籽作物产生损害。以上利多炒作盘面已经兑现，接下来行情将回归基本面逻辑。

截至2月21日当周，国内沿海进口菜籽总库存21.4万吨，环比增加59.7%，其中两广及福建地区菜籽库存20.4万吨，环比增加64.42%。据天下粮仓统计，2月有两船共12万吨澳菜籽和两船共12万吨加菜籽到港，3月有一船6万吨澳菜籽和四船共24万吨加菜籽到港。虽然中加关系长期制约我国加菜籽进口，但阶段性菜籽供应明显增加。目前菜油压榨利润丰厚，随着节后油厂陆续复工，后期菜油压榨量料季节性回升。

目前餐饮行业受打击明显，据部分机构估算疫情或致消费下滑20%—30%。同时随着气温升高，油脂消费也将步入季节性淡季。且同属油脂板块，菜油、豆油和棕榈油在消费上具有较强的替代效用。目前菜棕油、菜豆油盘面主力价差分别位于2100元/吨、 7500元/吨附近，属于历史极高位置，现货价差亦位于高位。过高的价差削弱了菜油的性价比，不利于下游消费。数据显示，截至2月21日当周，买家观望情绪依旧浓厚，菜油仍无成交（已连续三周无成交记录）。

截至2月21日当周，华南及华东区域菜油库存300400吨，环比增加2%。供应增加叠加需求疲弱，菜油库存料低位累积，基本面边际转松。

图1华南及华东地区菜油库存 单位：吨

2．豆棕疲弱，周边油脂掣肘明显

棕榈油：历时半年之久的棕榈油减产故事已多数消化，市场缺乏新的题材。MPOB供需报告显示，1月马棕产量117万吨（预期113—124，同期174），出口121万吨（预期128—135，同期168），库存176万吨（预期167—176，同期300），出口不及预期，期末库存高于预期，报告偏空。且MPOA数据显示，2月1—20日马棕产量环比增17.42%（SPPOMA预估产量环比增33.55%），此前市场预期产量略有下降。从马棕的生长周期看，每年3月棕榈树进入增产周期，并在同年10月达到产量峰值，6月库存季节性累积，一直持续到11月。若后期产量如期恢复，叠加出口前景不明朗，期末库存止跌回升，如此将对已处于高位的棕榈油价格带来巨大压力。

豆油：一方面，国内大豆压榨利润良好，节后油厂陆续恢复开机，豆油供应边际增加。截至2月21日当周，全国油厂开机率51.98%，环比增6.7%，大豆压榨总量181万吨，环比增14.8%。下周、下下周压榨量料继续增加。而新型冠状病毒继续拖累餐饮消费，且随着天气转暖，油脂消费将进入季节性淡季。本周国内豆油商业库存119.78万吨，环比增16.56%。供应增，需求减，豆油库存有望加速步入上升通道。另一方面，外盘豆油受累于南美大豆丰产预期亦反弹乏力，短期看不到明显利多题材，大概率继续偏弱调整。

因此，作为油脂板块中的前两大油脂，豆棕疲软，给菜油上行带来较为明显的掣肘。

图2 马来西亚棕榈油库存 单位：万吨

图3 国内豆油库存 单位：万吨