报告摘要

走势评级：镍：看跌

报告日期： 2019年5月26日

★事件分析

从时间节点与实际影响考量，印尼暴乱并非本轮镍价短线拉升的主要原因，美元走弱与印尼暴乱更多是为多头突袭提供了更好的外部环境。我们推断本轮镍价急涨与国内不锈钢供需困局的破解有某种深层次的联系。

主线逻辑上看，终端需求不显著回暖的情况下，镍-不锈钢产业链供需基本再度转弱的趋势难以发生显著逆转。如果下周不锈钢涨价去库存得以体现，基本面转弱的矛盾将推迟爆发，镍价或在当前价格水平宽幅震荡。如果下周不锈钢涨价去库存没有被下游接受或接受程度不高，下半周镍价冲高回落的风险将显著增强。

★投资建议

操作方面，我们建议下周前半周为观察期，市场波动较大，短线投资者可转观望。前半周如果不锈钢库存危局减弱，且下游成交显著回升，后半周前期多单可继续持有，否则，建议前期多单止盈。

中线投资者建议以逢高沽空操作为主，前半周如果不锈钢库存危局减弱，且下游成交显著回升，建议继续等待沽空机会（6月上旬），否则，建议下半周逢高布局空单。沪镍主力合约6月份目标价97500元/吨。

★风险提示

宏观利空显著减弱；不锈钢新增产能近期投产。

报告全文

01 事件概况

5月24日，镍价大幅拉涨，沪镍1907合约最高点达到102830元/吨，较日内最低点上涨约7%，创下今年4月12日以来新高。继5月21日佐科·维多多赢得总统连任，印尼反对派发动示威游行，市场对印尼镍产业链的担忧加剧，叠加美元指数阶段走弱，这一定程度为上涨创造了外部环境，但我们认为这并不是主要原因。

02 事件分析

从时间节点上看，印尼暴乱从5月21日起，冲突升级在5月22-23日，而5月24日暴乱已逐渐被平息。事件性驱动最强的点应该在22、23日，而镍价大幅拉涨发生在24日下午。从实际影响上看，印尼暴乱并非全国性运动，而主要发生在首都雅加达，据我们调研了解，印尼主要镍矿、镍铁及不锈钢生产商，受暴乱影响均较小，基本处于正常生产状态，因此，从供给的实际影响上看，印尼暴乱推动上涨也缺乏合理的解释。所以，我们认为本次上涨应该有其他更深层次的原因。

之前，我们反复强调现阶段镍市存在两大逻辑：主线逻辑在于镍-不锈钢产业链基本面的日渐恶化，支线逻辑在于上期所精炼镍库存整体偏低且趋势向下。

主线逻辑核心问题在于镍铁供给的增长，以及不锈钢供需矛盾的激化，从不锈钢库存的变化来看，无锡与佛山两地社会库存今年并没有出现季节性去库，相反，库存累积仍在上演。据我们调研了解，钢厂库存现阶段也持续累积，胀库风险不断提升。本轮库存危局有两点原因，一方面是钢厂3月份以来主动增产，另一方面是下游需求整体疲软。要化解累库风险，逻辑上推演，要么是钢厂主动大幅减产，要么是终端需求显著回暖（或两者同时出现）。

从我们调研了解看，终端需求在6月份显著回暖可能性不大，但值得一提的是，下游贸易商与生产商不锈钢原料库存整体偏低，6月份补库的必要性有所提高。国内钢厂从五月份放出减产消息，且钢厂联合挺价预期强烈，不过从上周市场表现看，终端接货意愿仍然偏弱，不锈钢价格出现阴跌，这某种程度说明钢厂第一轮挺价效果并不好。对于钢厂而言，需要打破目前这种僵局，原料价格大幅上涨引发下游恐慌接货是一个不错的策略，因此，我们推断本轮原料价格短期急涨，与这种策略或存在某种联系。

我们假设这种推断成立，那么钢厂挺价的持续性将短期决定镍价走强的持续性。

情景假设一，由于镍价大涨导致下游恐慌补库，不锈钢库存危局暂时缓解，厂库与社会库存阶段下降。这种情景下，不锈钢价格上涨令下游被动接受，那么不锈钢供需矛盾爆发的时点将推后。

但考虑到终端订单整体偏弱，我们认为这种情景下游补库的量相对有限，如果钢价持续上涨导致下游成本激增，终端可能会出现减产压力。历史上看，只有下游原料库存低叠加下游订单持续好转，恐慌性补库的可持续性才会偏长，现阶段仍缺乏下游订单持续好转这一必要因素，因此，我们认为情景一可持续的时间不会超过2周。

情景假设二，镍价大幅上涨但下游恐慌补库未出现或力度较小，这种情况下，钢价在短暂走强（不超过一周）之后将再度转弱，钢厂利润再度被打压，钢厂减停产压力将显著增强，6月份国内钢厂将出现实质性大幅减产，届时，再叠加国内镍铁产出与进口继续增长，镍料供强需弱，价格将承受显著的回调压力。

综合情景一与情景二，我们认为中期而言，镍价仍将承受较大的下行压力。整个主线逻辑继续增强的可能性偏大。我们认为国内镍料供需由紧转松的趋势难以扭转，除非国内鑫海或印尼德龙不锈钢产线提前投产，但更长的周期来看，如果终端需求不显著转暖，新增产能释放将进一步加剧不锈钢供需的矛盾，最终也会倒逼成本更高的钢厂减产，从而利空原料。

支线逻辑看，近期由于进口套利窗口在前期开启，进口流入导致国内精炼镍显性库存略有回升，但我们认为可持续性并不强，核心逻辑是可交割品在国内的经济性不强，使用领域继续收缩，未来库存仍有可能继续下降，这将一定程度对1907合约形成一定的软逼仓压力，从而对镍价形成一定支撑。

单单从本周的库存变化看，支线逻辑并不是本轮镍价拉涨的主因，另外一个角度，现货升贴水以及近月对远月升水并没有显著上升。

03 投资建议

印尼暴乱与美元阶段走弱为多头拉升镍价创造了条件，但恐不是主因。考虑到印尼事态得到控制，美元也可能会再度走强，基本面因素将继续成为镍价走势的驱动主因。我们认为下周前半周是观察不锈钢库存与成交的不错窗口期，如果困局难破，镍价将在下半周回归下行趋势。即便下周库存去化成功，成交好转，但只要终端需求不显著回暖，正向传导仍无法可持续演绎，中期而言，镍-不锈钢产业链基本面仍将再度转弱，只不过时间点或推迟至6月上旬。

操作方面，我们建议下周前半周为观察期，市场波动较大，短线投资者可转观望。前半周如果不锈钢库存危局减弱，且下游成交显著回升，后半周前期多单可继续持有，否则，建议前期多单止盈。

中线投资者建议以逢高沽空操作为主，前半周如果不锈钢库存危局减弱，且下游成交显著回升，建议继续等待沽空机会（6月上旬），否则，建议下半周逢高布局空单。沪镍主力合约6月份目标价97500元/吨。

04 风险提示

宏观利空显著减弱；不锈钢新增产能近期投产。