熊市，甲之蜜糖，乙之毒药。2018年以来，A股市场持续低迷，跌跌不休，投资者哀嚎遍野，但对于真正的价值投资者，正在迎来遍地是黄金的机会，甚至是可以改变人生命运的时刻。

时间倒回到两年以前，上证指数从2638点，经过一个缓慢又漫长的震荡拉升，于今年年初达到3587点。期间不少众所周知的蓝筹股上涨幅度巨大，给不少机构投资者带来了丰厚的利益，不少媒体甚至将2017年捧称为“价值投资的元年”。

转瞬间，风云变了颜色。2018年8月20日，上证指数创下2653的低点，直逼上一轮股灾低点，无数所谓的“价值投资者”跌入了深渊。近日，懂私慕采访了华永信资本的基金经理余黄炎先生，作为价值投资的真正践行者，他向我们阐述了他心目中的真正的价值投资理念。

“真”“假”价值投资

暴炒茅台不是价值投资，格力大涨也未必就是价值投资。2017年尽管蓝筹股大涨，价值投资的声音也充斥着媒体，但真正的价值投资是从低估到合理，无论是媒体还是投资者，对价值投资都存在着很大的误解。余黄炎在采访中明确地表达了他的观点。

2016年起，贵州茅台从最低171.55元每股附近，上涨至年初的最高点792.5元。以余黄炎的分析，茅台在上涨到400元每股之前，估值基本合理，是属于价值投资的范畴，一旦价格超过400元之后，就已经由价值投资变为了趋势投资，纯粹是追逐情绪的表现。同一年，格力电器、美的集团、万科A等，这些个股在上涨的中后期，在媒体吹捧价值投资最为鼎盛的时候，其实早已与价值投资相去甚远。

按照余黄炎的理解，价值投资可以分为两种方式，一种是格雷厄姆式，俗称“捡烟蒂”，只买便宜股，不在乎企业的优劣好坏。2013年正值白酒板块处于历史低点，他照此方法抄底买入相关股票，稳赚一笔。另一种是巴菲特式，买低估加成长。标的必须是行业龙头，必须优秀，并且要具有五年以上的成长空间，可在低估时逐步买入。

第一种方式的标的数量多，研究它们需要耗费大量精力，最终的投资收益却远不如第二种。巴菲特有句话完美地解释了这一点——时间是优秀企业的朋友，平庸企业的敌人。余黄炎对此表示认同，“我们做投资，年复一年，与其频繁换股，不如做一只长线成长的股票，既能获得业绩增长的收益，又能赚取估值大幅波动的交易收益”

但无论哪种方法，有一点必然是相同的：在股票低估时买进。便宜就是硬道理，价值投资一定要低估，才能建立起足够的安全边际，在市场的起伏中稳坐钓鱼台。

成长之路

价值投资直面企业生存和发展的核心竞争力，不投机、不取巧、不勾兑，于平稳中追求进取，它既是投资中的方法论，也是一种人生观和价值观。正如余黄炎过往的历程，他走过了一个基金管理人所应走的所有的路，没有一次捷径。

余黄炎毕业于北京大学经济学院，理论功底深厚。目前已经具有16年证券从业经验，曾先后在光大证券(香港)和招商证券从事研究工作，拥有多个行业的研究经验，先后研究过1000余家上市公司。从理论到实践、从分析到投资、从A股到港股、从交通运输行业的研究到钢铁机械、消费品等其他行业，余黄炎历经多个岗位、多个市场、多种角色，一步一个脚印走到了现在。他未曾惊艳市场，却一直中流击水，力争上游，这恰是价值投资的真谛——复利加时间。

独立运行基金后，余黄炎开始进入了自己的收获期。2012-2015年，他在A股市场上的平均年化收益率超过40%，在港股市场的年化收益率超过30%。2015年度/2016年度连获私募排排网“中国最佳海外私募基金”奖项，在各大私募交易实盘比赛中均有斩获……

横跨A股和港股市场，打出这样漂亮的成绩，依靠的是余黄炎脚踏实地地践行价值投资。投资这些年，凭借着严格的选股标准，他从没踩过一个地雷股。

余黄炎选股有两大原则：一是未来必须有五年以上成长期的行业龙头股才能入选股票池，二是从现金流和利润指标两个角度排除潜在风险。

他举例港股的辉山乳业，最大的问题就在于固定资产和生物性资产非常大，“我经常选择净资产收益率10%以上的公司，所以看到资产负债表就把它排除了。”又比如A股的乐视网，“表面看风光无限，一直以来估值很高，虽然收入增速很快，但看应收款一直很大，我对应收款的周转率要求很高，要在3倍以上。”

目前按照他的方法，全市场真正符合标准的仅有三十多只。这些个股无一不是经过严苛标准的检验和长期的跟踪，过去几年里，他一直牢牢锁定着这些个股，或是已经持有，或是等待入场时机。

恰是价值投资进击时

从价值投资的角度，目前的市场又是处于什么样的状态呢？

余黄炎对比了A股的历史数据，确定现在市场的估值已经相当低，其中创业板的估值回到了2012年，中小板指数的估值更是接近2008年，这两个板块已是历史的底部，下降的空间非常小了。

不过，最近市场很弱，投资者心理处于草木皆兵的状态，对利好已经麻木。市场多数资金都在观望，都不想做多方的出头鸟。主流资金往往在市场见底没有出现拐点的时候，没有信心大举介入。但对于他来说，便宜就是信心，成长就是勇气，对于具备足够成长空间的龙头类个股，现在就是历史性的大机遇，是价值投资最好的进场时机。

市场永远是这样，风险是涨出来的，机会是跌出来的。股票的上涨反映了过去的利好，推升了投资者的乐观情绪，但掩盖了潜在的利空；股票的下跌释放了已知的风险，加剧了投资者的悲观，也让人们忘记了它的价值。人们的选择性注意力造成偏见，涨时看涨，跌时看跌，事实已经不再重要。价值投资的基本出发点即在于此，关注真相，摒弃情绪，保持理性，于绝望中进击，在鼎沸中转身。

他坦言，他在A股的仓位现在是满仓，市场是不是到了最低，他不敢肯定。身处市场之中，谁都想抄底，但是市场的低点只有在事后才知道，余黄炎始终坚信，市场是不可预测的，价值却是可以衡量的。他建议投资者，不要迷信任何人的预测，也不必追求所谓的最低点，适度承担一点市场波动的风险，只要确保买入的股票是低估值的即可。当然，投资者不必马上满仓，可以分批买，现在就可以开始。

不过对普通投资者，余黄炎认为，过去几轮牛熊淘汰了大量散户，随着机构投资者的成熟，中国的股市的机构化专业化趋势明显，大量海外私募的进军也会进一步促进中国股市机构化。个人投资者缺乏理论研究和交易的专业技能，很难保证持续盈利，建议找专业的机构进行财富管理。

无论市场如何，真正的价值投资者绝不会让自己的情绪与大众共振。当你的行为和多数人一样，你就没有办法战胜市场。如果想赢，就要和多数人反向思考，走自己的路，不要踩在多数人的节拍上。虽身处熊市，余黄炎对未来的投资之路却更有信心，这种信心既来源于过去成绩的肯定，更来源于对价值投资的笃定。他相信，在艰难时与优秀的企业在一起，乘着风，可以飞得更远。