1、调研目的 

我们于8月27日-8月31日调研走访了8家玉米淀粉生产企业，1家淀粉贸易公司。主要了解企业玉米库存、淀粉库存、加工利润等；从生产企业角度，验证淀粉下游情况；试图解释今年玉米淀粉加工利润持续较好的原因，并对未来淀粉走势预判提供参考。

2、主要观点 

2.1 玉米价格短期支撑淀粉价格，新玉米上市后原料成本将下跌

我们一共调研了8家生产企业，其中5家企业玉米库存超过2周，1家企业库存在10天左右，2家企业因自身原因基本不做玉米库存。大部分在不出现连续阴雨的情况下，接到新粮基本没有问题。

山东淀粉加工企业对东北拍卖玉米的使用主要考虑两方面因素，一个是价格因素、一个是生产工艺。我们调研了解到，当前东北玉米相比华北玉米到厂价优势并不十分明显，山东大部分企业不能大规模使用拍卖玉米加工生产。

山东大部分地区新玉米上市在9月底以后。9月份上半月玉米原料强势的行情将继续维持。新玉米大规模上市前，企业进入原料降库存阶段，收购价格将逐步下调。

对于新季玉米的价格，企业普遍认为今年玉米价格不会低，但新粮上市供给宽松，阶段性供给压力存在，价格会有所下跌。对新一季玉米价格的下跌均表示难有大的跌幅，可能在0.9元/斤左右。

2.2 食品、造纸需求接力淀粉糖需求，9月淀粉需求有望维持平稳

目前山东地区企业淀粉库存普遍不高。调研的8家企业中2家库存超过1万吨，其中一家库存为3-4月囤积，并打算在近期消化。虽然签单情况并不火爆，但在低库存的情况下，生产企业较为从容。

进入9月份，淀粉糖特别是麦芽糖需求减弱，一般9月淀粉需求情况不及8月份。但气温下降以后，食品需求有所恢复，加之中秋节前包装纸需求增加有望提振造纸对淀粉的需求，在一定程度上有望抵消淀粉糖的需求下降。但需求能否启动，还得看环保的力度。

2.3 山东淀粉企业生产利润差别较大

我们了解到，山东地区吨淀粉加工费用在450-500元。副产品中蛋白粉价格在68元/蛋白，胚芽行情没有去年好。副产品出口要求低于国内。

淀粉加工利润企业间差别较大。加工费方面，自备电厂成本节约40元/吨左右。在目前的环保高压下没有自备电厂的企业也不具备投产的可能性。另外，淀粉质量、企业市场拓展能力等也导致淀粉价格有50元/吨的差异，财务成本差异也导致各企业的实际加工利润有较大差异。

原料成本控制上，当前不做库存的企业只能被动接受玉米价格上涨，利润被大幅压缩。在估计开机率时，应充分考虑不同时间段原料价格波动对开机率的影响。

2.4 淀粉企业环保改造升级完成，环保对下游影响还在持续

经历去年环保高压，山东地区大部分企业完成环保改造。目前新一轮环保检查开始，理论上，环保对淀粉生产企业的冲击已经不大。但环保对企业开工率的影响依然存在很大的不确定性，如果环保往运动式升级，企业集中度较高的地区容易受到行政干预而减产或停产。

今年环保对淀粉下游企业也产生影响，例如食品和包装纸等小型生产企业。环保对淀粉的供需应该从两个方面充分评价。同时，企业环保设备投入成本较大，在一定程度上摊高了企业的生产成本，遏制了企业价格战的热情。

2.5 淀粉消费缺乏新亮点，面粉中淀粉用量下降

较为确定的是，今年淀粉在面粉中的使用量下降，这与我们在5月份的调研中了解到的情况也较为一致。淀粉糖方面，今年麦芽糖和果糖需求较好，结晶葡萄糖行情不佳，并且结晶葡萄糖仍有较多新增产能项目。

由于淀粉到糖的生产利润主要集中在玉米-淀粉端，部分生产山梨醇、草酸的发酵企业从采购淀粉改为采购结晶葡萄糖。

理论上，如果商品淀粉利润高于下游产品，企业可以缩短生产线多产商品淀粉。从我们调研的企业来看，一家企业在8月份麦芽糖需求季后逐步增加了商品淀粉的产量，大部分企业基本不会灵活调整。

2.6 新增产能能否按期投产，是四季度关注的重点

新玉米上市后，广玉15万吨、大宗生物30万吨产能有望复产。另今年陕西国维（总产能100万吨）一直维持半产，在新玉米上市后有望全产。

新产能方面，主要是金玉米和绥化象屿分别100万吨玉米加工能力，计划在10月份后投产，投产初期主要以淀粉为主。

复产按时的可能性较大，而新投产在时间上不确定，生产线调试时间也有不确定性。新玉米上市后，原料成本有望下跌，此阶段淀粉开工率亦有望达到全年较高水平。

3、总结 

山东玉米淀粉企业玉米库存基本在2周以上，对部分没有玉米库存的企业，成本冲击较大。虽然我们核算的淀粉加工利润较高，但各企业的实际情况差别较大，加上环保投入大，长期看摊高了生产成本。目前山东淀粉企业库存普遍不高，在玉米价格上涨后淀粉价格上调，但提价后淀粉销售情况仍有待观察。

从调研看，企业普遍淀粉9月份需求应该较为平稳。新玉米上市后，玉米价格有望下跌，预计玉米淀粉收购到厂价不会低于0.9元/斤。10月份后，部分停机的产能将恢复，淀粉加工企业的开工率也将提高，淀粉供需预期将逐步宽松。

四季度的淀粉需要重点关注的是新产能的投放和环保的扰动因素。