核心观点

空方的主要逻辑是预期供应宽松而需求不振。

多方的主要逻辑是橡胶跌价已经传导到产业链上游，国内产区胶贱伤农，势必造成供应紧缩预期。

随着时间推移新胶上市，如此巨量的仓单短期较难消化。如果9月没有交割完毕的话，那么1月合约未来将成为空头的主要战场。

在09合约未交割前，资金占据主动，但反弹高度有限，终将回归现货；在09合约交割后，1801合约重获新生，仓单压力缓解，资金有望重新主导。文 | 袁然 华闻期货编辑 | 对冲研投 转载请注明出处

从5月31日沪胶突破13000整数支撑位开始，多空双方就展开了激烈而持续的博弈，沪胶价格在12200-13200区间震荡近一个月，显示市场分歧严重。下面我们将通过具体剖析多空双方的主要逻辑来梳理一下目前市场的情况。

空方的主要逻辑是预期供应宽松而需求不振。

供应方面，ANRPC最新数据显示前五个月成员国天胶总产量同比增加5.7%至416.2万吨。其中印尼增加6.1%至139万吨；越南增加14.9%至38.6万吨；马来西亚大增32.1%至22万吨；印度大增38.2%至28.2万吨；中国增加10.4%至14万吨。泰国年初受洪水影响减少4.7%至151万吨，但随着割胶进程的推进，产量或将快速回升。

需求方面，5月中国汽车产销分别完成208.7万辆和209.6万辆，产量环比下降2.40%，同比增长1.07%；销量环比增长0.58%，同比增长0.21%。5月中国重型货车（重卡）产销9.62万辆和 9.77万辆，环比下降5.80%和6.39%，同比增长55.90%和50.71%。一般来说，5月是轮胎淡季的开始，6、7、8月最淡，季节性看消费是逐步走弱的。

作为供应和需求之间的关联变量——库存，也是主力做空背后的重要逻辑支撑。6月中旬青岛保税区橡胶总库存上升1%至27.88万吨，天然橡胶库存上升0.51%至21.7万吨。

目前青岛保税区各仓库基本呈现满仓现货，而且货物流出速度缓慢，新货入库比较困难。期货库存也是一大压力。截止到6月18日，期货库存再增6397 吨至353222吨，仓单增加5980至332860 吨，刷新历史新高。

随着时间推移新胶上市，如此巨量的仓单短期较难消化。如果9月没有交割完毕的话，那么1月合约未来将成为空头的主要战场。

多方的主要逻辑是橡胶跌价已经传导到产业链上游，国内产区胶贱伤农，势必造成供应紧缩预期。

6月19日央视财经频道对此也进行了专门报道：“上游方面，云南胶价四个月大跌40%，胶农出现弃割。30%的人选择弃割出去打工，因为靠割胶收入无法维持生活。中游方面，仓库囤满高价橡胶，过山车行情重创橡胶贸易商。

下游方面，轮胎企业订单大幅减少，厂商压缩原料库存，可能选择违约。”橡胶产业链被过分拉长，第一环橡胶种植，第二环原料二盘商，第三环橡胶加工厂，第四环橡胶贸易商，第五环下游企业，其中原料贸易、橡胶贸易和轮胎贸易三个环节存在严重投机。

从央视财经频道的报道来看，沪胶价格从去年9月下旬13000元/吨拉涨到22000元/吨，到今年6月跌破13000元/吨，上下 10000点的过山车行情影响最大的也是产业链的这三个环节。

橡胶的暴涨暴跌，背后的主要推动还是投机力量，尤其是产业外的资金。我们从供需平衡表这一端，看不到价格暴涨暴跌的逻辑。实际上真正影响价格的不是真实的供应和真实的需求之间的差，而是价格上涨时突然之间出现的补库存的需求，以及价格下跌时突然出现的去库存的需求。

归根到底，是产业外资金的投机需求。来自产业外的资金，尤其是股指期货退出的资金，在方向的选择上会偏向于多头。胶价目前处于历史性低位，向下空间有限，获利程度不大。这部分资金有天然的做多冲动。

另一方面，从产业链的传导来看，涨价往往涨到轮胎调价为止，跌价往往跌到胶农弃割为止。当胶价持续高涨严重影响到下游产业的利益，导致下游生产成本上升及利润减少，从而对原材料需求同步放缓。

具体表现就是轮胎厂调涨轮胎产品价格后，不得不以降低开工来应对消费者提高的价格敏感度，进而从需求端由下向上传导使价格下跌达到均衡。同样，当胶价持胶价长期徘徊在成本线，种植、加工环节困境不断加重，对产区胶农生活造成严重影响，就会出现胶农弃割甚至砍树，进而从供给端由上向下传导使价格上涨达到均衡。

同时，当橡胶价格持续低迷，天然橡胶生产国往往会采取措施，通过限制天然橡胶的产量或出口量来寻求价格回升。6月17-18日橡胶三国会议虽未达成实质性的结论，但也传递出政府担忧胶价低迷，随时可能出手干预的信号。

我们可以看到，空方的逻辑更多地是从横切面透视当前橡胶市场，多方的逻辑则立足于产业链整体视角，多空势均力敌。综合来看，目前的行业基本面仍然非常不理想，缺乏改善空间。天然橡胶没有政策性强制的去产能，更多的是依靠市场化的去产能，需要时间。在09合约未交割前，资金占据主动，但反弹高度有限，终将回归现货；在09合约交割后，1801合约重获新生，仓单压力缓解，资金有望重新主导。

另外，从整个橡胶产业的大格局来看，针对上文提到的胶贱伤农现象，以及过山车行情对贸易商、轮胎厂商造成的重创，我们认为，作为大宗投机品种，橡胶具有较强的金融属性，而这种投机性迫切需要有一个纠错机制，以保护上下游产业的生存权利。

期现交割原本充当了期货价格的纠错机制，但当前的交割制度存在缺陷：首先，从交割品种来看，全乳胶的现货体量太小，烟片胶往往升水盘面很多，而轮胎的主要原料20号标胶现在还没有被列入期货的交割品种。

其次，从合约的活跃性来看，橡胶期货活跃月份集中在1、5、9三个月份，而且在临近交割月份基本处于不活跃状态，价格不连续。这给连续生产经营的企业开展套期保值操作带来较大的风险和交易成本。特别是对一些上下游企业直接利用期货价格进行基差贸易形成很大障碍。

综上所述，期货和现货品种的匹配性差，同时品种交割连续性不足，容易导致期现价差过大，期货市场脱离现货市场基础而发生性质上的变异，沦为纯粹的投机市场。

正如方星海主席讲话中谈到的：“我国期货市场发展时间尚短，完善市场机制也非一日之功，但在难得的时代机遇面前，必须有强烈的使命感和紧迫感，加快业务创新，不断优化市场功能，服务好实体经济发展，为供给侧结构性改革提供有力支持。”真正解决现货生产经营者的问题，需要回归期货工具的功能，增设更多与现货匹配的期货品种，同时改善品种合约交割连续性，使天然橡胶期货真正调节和引导现货市场的发展。