飞科电器(603868)

投资逻辑

个护电器龙头打造国牌翘楚： 飞科电器是电动剃须刀、电吹风等个人护理电器的龙头企业， 2016 年公司实现营收 33.6 亿元（ +21%）和净利润 6.1 亿元（ +26%）。凭借品牌、渠道以及性价比优势，公司剃须刀和电吹风销量市占率逐年上升，已经成为与飞利浦并驾齐驱的业内巨头。

市场空间持续扩容，竞争格局稳中有进： 2016 年国内每百户家庭拥有 30 台个护小家电，相较美国（ 354 台）、日本（ 126 台）、台湾（ 128 台）等成熟市场上升空间较大。 预计 2020 年个护小家电市场规模将增至 326 亿元，2017-20 年复合年均增速达到 17%。 行业竞争格局清晰， 2015 年飞利浦与飞科剃须刀合计销量占比达到 74%，两者形成错位竞争和双寡头垄断局面。

精准定位+品牌打造+电商发力=市场份额提升：飞科电器精准定位大众消费市场、大量投入塑造品牌（ 13-15 年累计广告投入占营收 6.2%）、电商渠道高速增长（ 13-16 年电商渠道营收占比由 12%跃升至 44%）成为公司市占率不断攀升的有效助推剂。 2009-2016 年飞科剃须刀销量由 1684 万台增至5820 万台；零售量市场份额由 2009 年的 26%跃升至 2015 年的 35%；公司目前剃须刀出厂价 40 元左右，较合理出厂价 80-150 元尚有距离，长期提价空间远大于竞争对手，销售额市占率的上升具有较高的确定性。

高利润率+轻资产运营=盈利水平领先： 近 5 年飞科电器 ROE 水平均在 30%以上，主业高毛利叠加轻资产运营力助净资产收益率高于可比公司。 2016年公司综合毛利率 38%， 产品均价提升以及高毛利新品占比提高驱动毛利率逐年提升。飞科大部分生产采取外包模式，轻资产模式在专注产品研发与品牌建设的同时降低运营成本是飞科 ROE 较高的另一原因。

投资建议

个护电器保有量提升空间较大，行业竞争格局稳定且集中度尚有提升空间。飞科电器作为龙头企业将充分受益于行业扩容，精准定位+品牌效应+渠道扩张+研发升级确保公司在市场份额和盈利能力方面稳步前进。预计公司2017-2019 年 EPS 分别为 1.85 元、 2.32 元以及 2.90 元，对应静态市盈率分别为 29.8、 23.8、 19.0 倍。给予公司 2017 年 33 倍 PE，对应目标价61.05 元。 首次覆盖， 给予“买入”评级。

风险提示

市场竞争明显加剧； 外包生产比例较高； 劳动力成本上升。