腾达建设 (600512)

事件简评

5 月 12 日，公司中标“锦屏县城三江六岸市政道路工程勘察、设计、施工总承包”及“锦屏县城至茅坪市政道路建设项目勘察、设计、施工总承包”两个 EPC 工程，项目总投资分别为 5/4.5 亿元，工期均为 20 个月。

经营分析

目前估值偏低，且充足在手订单保障业绩持续高增： 1） ①公司 2016 年全年中标合同 22 个，合同总额 43.18 亿元，同比大幅增长 62.05%； ②2017年至今中标合同金额为 20 亿元，签订投资意向协议 2 项，共 104 亿元，其中一项为 4 月 15 日公司签下的台州市路桥区城中村改造城区一期（含清明上河图） PPP 项目框架协议，金额高达 100 亿（为 2016 年营收的 3.3倍）； ③我们预计意向协议在今年至少落地一半，则保守估计 17/18 年新签订单将分别达到 73/120 亿元，且 PPP/BT 等高毛利订单占比将大幅提升，随着公司高毛利项目进入结转期，公司业绩有望大幅提振； 2） 我们预计公司 2017-2019 年归母净利润分别将达到 3.14/6.06/8.05 亿，业绩增速分别高达 274%/93%/33%，目前市值 73 亿对应 2017/2018/2019 年 PE 估值分别为 23/12/9 倍， PEG 估值仅 0.1 左右，公司目前 73 亿总资产，净资产 46亿，资产负债率仅 41%， PB 仅 1.57 倍，在建筑板块里面为同等体量上市公司中最低值。

资产优质且仍有改善空间： 1）当下时点公司资产优良毋庸置疑安全性高：①公司 2016 年底在手货币资金 21.2 亿占比净资产 45.9 亿为 46.2%， 且腾达 建设 /龙 元建设 /宏 润建设 2016 年货币 资金占 比流动资 产分别 为35.4%/9.9%/24.1%， 相比较腾达建设现金充足；公司 2016 年资产负债率为41.3%，与龙元建设 80.0%和宏润建设 79.0%相比偏低； ②公司 2014-2016年应收账款占流动资产的比例分别为 10.3%、 8.8%、 9.0%，下降趋势明显，且计提坏账准备仅分别为 145/290/770 万可证明应收账款质量高，因公司绝大部分 BT/PPP 工程项目均处东南沿海省份，财力充足坏账风险不高；③公司 2014-2016 存货占比流动资产分别为 71.1%、 71.0%、 51.3%，下降趋势明显，且 2015/2016 年存货跌价准备分别为 3365/3725 万，地产资产跌价风险已释放； 2）未来看资产质量仍有改善边际： 2016 年底公司存货中昆明/台州/宜春地产项目合计 27 亿，根据吉屋网统计数据，台州/昆明/宜春4 月二手房房价环比上升 2.6%/0.9%/4.8%，随着三四线城市地产市场量价齐升，我们预计公司房地产库存有望为公司带来超值的现金流入； 3） PB 估值偏低：腾达建设/龙元建设/宏润建设的 PB 估值分别为 1.57/2.21/2.36，中国电建/中国交建的 PB 估值也达到 1.99/1.75，在腾达建设 2017/2018 年净利润增速达到 271%/93%的情况下，从 PB 看估值偏低。

积极布局氢能源第二主业： 1） 氢能源为公司上市之后首次布局第二主业，考察氢能源产业近 3 年时间； 2）高起点：合作方淳华氢能具有水制氢核心技术，核心技术来自航天设计院专家； 3）布局氢能源力度大：设立 100 亿氢能源产业基金，打造台州氢能源产业城，牵头举办国际氢能展览峰会；4）未来布局将继续纵深，不排除国际并购及引进国外最先进技术或设立海外研究平台。

投资建议

给予公司未来 6-12 个月 7-8 元目标价位，对应 17 年 PE 估值 35-40 倍。

风险提示

PPP 落地不及预期、氢能源行业发展缓慢