同花顺(300033)

从PC 端均分市场，到移动端流量称雄，ARPU 值不断提升。传统的股票软件是PC 时代的“电脑+炒股+资讯+渠道”的时代产物，然而，现在正在从传统的互联网时代转向移动互联网时代，移动互联网更多考验了企业对用户体验/需求的把控能力，并形成经验积累下来，呈现“胜者为王”格局。经历多年发展，同花顺已经脱颖而出成为移动互联网证券第三方平台的龙头。公司移动端“月活”和“粘性”指标排名均遥遥领先，月活跃用户达2500 万人，是第二名的2 倍以上；“移动理财”入口争夺战打响，大资管时代来临，垂直金融信息服务商、券商和互联网巨头成“三足鼎立”之势；公司恪守第三方属性，面对挑战，公司不断进行产品创新，注入社交和智能化元素，提供差异化服务以提高平台粘性。产品结构合理，产品价格从几百元/年到几千元/年到最高8 万元/年不等，满足行业内不同客户不同层次的需要，陆续推出高端产品（8 万/年的金融大师等），用户ARPU 值不断提升。

多业务变现熨平周期性，凸显成长性。过去五年A 股基本经历了一个完整牛熊，市场担心公司业绩通过预收款平滑，但是我们看到在经历了近两年的熊市后，按季度统计预收款，今年一季度公司的预收款已经出现拐点，2017Q1 为7.65 亿元，2016Q4 为7.74 亿元，基本持平，止住下滑态势，后续有望反弹增长，公司有一定的抗周期性。拥有庞大用户流量及产品增值变现渠道的同花顺业绩同比竞争对手成长性更优，且更稳健。在与竞争对手的比较中，可以看到同花顺在流量优势（二倍于竞争对手）基础上多元化布局增值业务矩阵的卓越能力，充分展现出龙头实力。公司第三方平台属性，决定了相比券商而言，公司的周期性并不明显。过去5 年的收入和净利润表现情况来看：牛市中，券商和同花顺业绩均高增长，熊市中券商业绩下滑，同花顺依然维持增长。

智能投顾行业快速发展，公司先发优势明显。美国智能投顾市场2013-2016 年三年时间管理资产规模巨幅提升100 倍以上，用户接受度迅速完成从0 到1 跃迁，金融AI 迎来爆发零界点。测算预计全球智能投顾市场佣金规模在2017 年达到150 亿美元，到2020 年提升至660亿美元。同花顺智能投顾产品表现优异（泰达宏利同顺大数据A 年化收益18.48%，表现处于市场前1/10），用户吸引力不断加强，理财规模未来两年有望成几何级数量增长。我们认为，同花顺智能投顾业务5个优势（C 端变现路径短；技术底蕴；大数据资源；资金优势投入自营投资；品牌优势）形成了高壁垒。

维持“买入”评级。我们基于对公司未来各项业务的发展趋势分析，预计公司2017 年-2019 年净利润分别为13.94 亿元、16.77 亿元和20.13亿元，同比增速分别为15%、20%和20%；对应公司目前股价的动态市盈率分别为23 倍、19 倍和16 倍。综合此前分析，我们认为公司现有业务有望保持18%以上年复合增速；同时，公司依靠C 端客户资源和人工智能为代表的技术积累，未来在投顾服务平台、机构金融数据服务业务以及投资机器人领域发展空间广阔；作为龙头企业，在市场成长期的过程中，市场份额有望不断提升。维持“买入”评级。

风险提示：产品研发与推广速度不及预期；行业竞争激烈，公司业务市占率提升不达预期；金融监管政策超预期变化所带来的风险。