利尔化学(002258)

事项：

2017年2月13日，利尔化学与王良芥、彭小思签订了《股份转让意向协议书》，公司拟以自有资金11，250万元人民币受让包括转让方在内的湖南比德生化科技股份有限公司股东所持有的比德生化45%的股份，成为比德生化第一大股东。

平安观点：

收购竞争对手，提升利尔化学传统业务竞争力：比德生化主营农药原药、中间体及制剂的研发、生产与销售。其产品主要与利尔化学的传统农药产品毕克草、毒莠定、氟草烟等氯代吡啶原药竞争，该类产品在市场上只有为数不多几家竞争厂商。此次利尔化学收购竞争对手，一方面将增强自身在传统业务上的产能，另一方面将增强其议价能力，我们判断未来利尔化学可能会在传统农药产品上进行提价，由于该类传统产品单价比较高，提价将显着提升公司盈利能力。

签订业绩对赌以及股价购买协议，彰显对公司发展信心：比德生化2016年实现营业收入15，967.13万元，净利润1，682.51万元，本次估值采用未来收益法，2017-2019年比德生化三年平均年度净利润为2500万元，取PE=10，比德生化全部股权估值为2.5亿元。如果2017-2019三年比德生化的实际年度平均净利润>2500万元，利尔化学将向本次转让的股东按原有股份比例支付现金奖励，反之则本次转让的股东将向利尔化学按原有股份比例支付现金补偿，补偿总额度不超过500×10×利尔化学实际持有的股份比例（万元）。此外，本次转让股份的比德生化股东收到转让款后，必须将获得转让款的不低于60%的部分用于购买公司股票（自行从二级市场买入，必须在2017年内完成购买），并承诺锁定三年。

利尔化学16年业绩快报已发布．4季度业绩大幅增长。利尔化学已公告16年业绩快报，16年实现归母净利润2.08亿元，同比增长50.4g%，其中16年4季度实现归母净利润7300万元，同比增长167%。公司业绩增长主要来自草铵膦价格上涨，我们预计17年1季度公司业绩将非常靓丽。

草铵膦量价齐升，17年业绩有望爆发：1）需求端：灭生性除草剂进入洗牌期，百草枯水剂16年7月1日起全国禁用，草铵膦作为替代品其需求在17年将进入爆发期，有望翻番；2）供给端：草铵膦产品生产技术难度高，国内拥有较好工艺的厂商只有数家，环保趋严供给严重缩减，未来1年看不到大幅提升；3）价格：由于供需缺口扩大，市场报价从16年11月份的12万元／吨上涨至目前的17.5万元／吨，未来1年供不应求局面难以改善，价格将维持高位；4）公司逆势增加产能，从目前3000吨扩产至5000吨，量价齐升将成为17年业绩最大增长点。

盈利预测和估值：收购后公司盈利有望进一步提升，预计16-18年公司归属公司股东净利润分别为2.08亿元，4.87亿元、7.24亿元，对于EPS分别为0.40元，0.93元、1.38元，目前股价对应PE分别为35倍、15倍、10倍。

投资建议：我们认为公司不是单纯周期股，兼具成长性，具体逻辑如下：

1)业绩增长：公司业绩未来3年都将保持快速增长，短期（16-17年）看草铵膦涨价以及传统业务提价，中期（17-18年）看草铵膦量价齐升+江苏快达步入业绩收获期，长期（18-19年）看革铵膦产能达到1.5万吨带来的规模提升和成本下降；

2)管理层变更：管理层于16年进行了新老更替，新的领导班子业界口碑优秀，年富力强，且均未参加过激励基金计划，有动力做好业绩，公司未来发展值得期待；

3)资本运作：公司打造中间体、原药、制剂三头并举的完整的农药产业链，账上货币资金1.7亿，未来存在外延式收购的可能。

4)国企改革：公司为中国工程物理研究院旗下唯一上市公司，有国企改革预期。公司目前股价对应的估值相当便宜，我们认为公司股价存在至少50%上涨空间，此次公司收购符合我们此前判断，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：草铵膦价格上涨不及预期，公司产能扩充不及预期等风险。