陕西煤业(601225)

剥离劣质煤矿资产，业绩重回上升通道。 近两年，公司加大对成本偏高、业绩较差的渭北老矿区矿井剥离， 2016 年 4 月份剥离劣质矿井产能合计 1236 万吨，该批矿井 2015 年合计亏损 15.2 亿元，占公司亏损总额的 65%。受益于高成本矿井剥离， 在 2016 年前三季度公司煤炭销量和销价皆下滑背景下，公司仍然实现利润大幅扭亏，前三季度归属于母公司股东净利润 10.3 亿元，同比扭亏 28.3 亿元。

主力矿区资源禀赋优异， 生产成本具有较强竞争优势。 2016 上半年产量占比分别为 56%、 29%的陕北、彬黄两大主力矿区，所产煤具有发热值高（对比神华和中煤）、灰分及硫分低（对比中煤） 等突出优势。随着产能结构优化， 公司人均产出由不足 2000 吨提升到近 3500 吨，产出效率大幅提升，受益于此， 2016上半年自产煤单位生产成本预计 115-120 元/吨， 仅高出行业标杆神华 10 元/吨左右， 同时随着陕北矿区（ 陕北矿区吨煤生产成本仅为 80-90 元/吨，是全行业最低水平）小保当煤矿等投产，公司吨煤开采成本有望进一步下滑。

2017 年有望增加煤炭产能 600 万吨。 目前， 公司合并报表矿井 13 座（包括文家坡煤矿），产能合计 8705万吨，权益产能合计 5827 万吨，除了试运转阶段的文家坡煤矿，在产的 12 座矿井都是国家一级安全矿，并且 6 座为中煤协认定的先进产能矿井（全国一共 74 座），资源禀赋优异。 陕北小保当一号减量置换为800 万吨， 最快 2017 年底投产， 400 万吨文家坡煤矿即将投产，考虑产能置换中核减产能 600 万吨， 2017年预计产能可增加 600 万吨。

省外客户开发潜力大， 运输通道打通将显着提升公司业绩。 煤炭去产能主要是对小煤矿的淘汰， 原先就属于煤炭调入或供需紧平衡地区的“两湖一江”、西南、东北等地 2016 年淘汰落后产能约 1.4 亿吨，煤炭供需缺口加剧，这也为公司开拓省外市场提供了较大空间。受制于铁路运力紧张，公司 2015 年煤炭铁路运量占比低于全国平均水平 16 个 pct，但是随着年运量 2 亿吨的“ 北煤南运大通道” 蒙华铁路 2020 年竣工，公司铁路运输压力将得到很大缓解。 另外，年输送量达到 1000 万吨的神渭煤炭管道若顺利开通，可实现煤炭大运量、低成本、长距离的运输。

区域资源整合受支持力度较大，集团全产业链经营保障公司煤炭销量。 陕煤化集团是陕西省举全省之力打造的煤炭产业链一体化经营平台，目前形成了煤、化、钢、电、物流等综合化发展格局。 2015 年集团实现原煤产量 1.27 亿吨，主要化工产品产量 1227 万吨，主要钢铁产品产量 2110 万吨，发电量 216 亿度。作为集团旗下唯一煤炭生产平台， 陕西煤业充分受益于集团对陕北高效高产矿井的大力开发，集团新建的煤化工和电厂项目有力地保障了陕西煤业的煤炭销量。 同时，省内一家独大的陕西煤业， 有望持续受益于政府推进的煤炭资源整合政策。

盈利预测与估值： 我们预测公司 2016-2018 年归属于母公司股东净利润分别是 25.08、 50.04、 60.34 亿元，折合每股收益 0.25 元、 0.50 元和 0.60 元，同比扭亏为盈、 +99.55%和+20.59%， 维持公司“买入”评级，给予 2017 年 15XPE，目标价 7.51 元。

风险提示：（ 1）股东减持（华能开发不超过 4.45 亿股）及首发原股东限售股解禁（ 72.9 亿股）；（ 2）经济增速放缓可能影响煤炭消费需求；（ 3） 政策调整力度过大；（ 4） 水电、风电、核电等对煤电的替代。