东百集团(600693)

事件点评

12 月 19 日晚，公司公告全资子公司平潭信众拟以 4.8 亿元受让中银地产位于天津市宁河区潘庄工业区的目标宗地(占地面积 21.1 万平米)以及在该宗地上建设的目标房产(规划建筑面积 13.6 万平米)。这是继北京地块后公司在京津冀区域拿到的第二块物流用地，也是年内第五个落地项目。经营分析

收购天津稀缺地块，华北区域再下一城：公司 10 月底刚公告获得北京地块，此次通过收购中银地产旗下项目再获天津 21.1 万平工业用地（测算拿地价格 74.1 万元/亩），进一步完善华北市场布局。该项目处于在建状态，将由中银地产负责后续建设，完成后过户至平潭信众名下。部分资产转让款由平潭信众通过银行委托贷款的形式分期出借给中银地产，在满足约定条件后进行抵销。

核心城市仓储需求旺盛，项目投资回报率稳定。核心区域物流地产需求旺盛，而仓储物流用地供应紧缺，一线城市及周边供需缺口尤为明显，高涨的租金和物流地产升值潜力保证了核心城市（一线及周边&东部沿海城市）项目的高回报率。参考宝湾物流的同区域成熟项目，天津高端仓库租金高达1.1 元/平/天。假设 18 年初开始招租运营，我们测算项目持有投资回报率8.2%，6%的资本化率下退出可实现约 2.4 亿税前开发利润。

团队/机制/基金模式优势打造行业新黑马，三年 200 万方规模可期：公司物流地产的管理团队均来自国内领先的物流开发企业，通过 10%的 GP 份额及30%的收益份额利益绑定，是业内最优激励机制。年内先后获得 5 块土地，且均位于核心城市，验证了团队持续拿地能力。公司有望全年落地 60 万方以上运营面积，未来三年目标达成 200 万方运营面积，成为物流地产行业成长最快的黑马企业。明年一季度首个佛山项目将投入运营，根据区域供需我们判断租赁情况将符合预期，进一步验证团队招租和运营能力。

资本化率下行利好物流地产估值提升，定增到位后项目推进将加速：目前，市场上优质物流地产项目无论租赁市场还是收购市场都处于供不应求状态，在利率下行周期下，高收益资产稀缺，物流仓储资产将保持升值趋势，提升未来项目持有或退出的利润率水平。公司定增方案仍在审批过程中，完成有望突破资金瓶颈束缚，加速公司物流地产业务推进步伐。

盈利预测

公司首个佛山项目有望在 18 年通过基金模式退出，我们测算实现净利润 1.5亿元，暂不考虑其他项目的退出时点，我们预测公司 16-18 年 EPS 为0.14、0.16、0.26 元，净利润增速为 159.69%、11.73%、63.31%，对应PE 分别为 70.0X、62.6X、38.4X。

投资建议

公司受益于商业地产结算，16 年业绩将实现高增长；百货经营稳定，外延扩张下，17 年将迎来主业业绩拐点。年内斩获 5 块地块，验证团队拿地能力，凭借团队/机制/基金模式优势，公司物流地产业务有望迅速做大规模，形成网络效应。未来，成熟项目出售兑现利润，公司业绩有望大幅提升。维持“买入”评级！