开滦股份(600997)

年初以来受益焦炭焦煤价格持续上涨，公司业绩明显改善，但历史欠账需要逐渐消化，预计全年净利4.5亿元，EPS为0.36元/股，当前政府大幅释放产量保障供应，对煤价形成压力，建议等待风险释放后的投资机会。

煤炭板块：尚未接到增产通知，全年原煤产量预计760万吨。公司目前仅有两个生产矿井，范各庄矿和吕家坨矿，产能分别为480万吨和330万吨，按276天重新核定后产能分别为403万吨和277万吨，煤种为肥煤。所产原煤基本都入洗，精煤洗出率34%，洗混煤（块煤）洗出率5%，洗末煤30%左右，整体洗煤回收率70%左右，属于较低水平，主要是煤质影响。为了降低产品硫分和灰分，公司每年从山西外购少量低硫低灰焦煤掺配入洗。

今年前三季度生产原煤551万吨，洗出精煤268万吨，精煤率48%，环比大幅增加，主要是由于外购优质原煤入洗量增加。预计全年生产原煤760万吨，精煤产量360万吨。售价方面，洗出的肥精煤年初价格600元/吨左右，当前已经涨到1100元/吨，洗混煤目前接近600元/吨，洗末煤300多，发热量较低，只有3000多大卡。公司焦煤出厂价格参考山西焦煤集团价格进行调整。

成本方面，公司商品煤综合完全成本在400元/吨以上，在上市公司中属于较高水平，主要是由于公司矿井开采年限太长，开采深度已经达到800米的水平。在过去几年行业下行周期中，成本已经基本压缩到极限，当前煤价回暖下会首先增加安全设备等投入，成本会有所反弹。

化解过剩产能方面，上市公司没有退出矿井，集团层面有13个低效和枯竭矿井退出，集团层面盈利较好的矿井主要是东欢坨矿（450万吨、气煤）和钱家营矿（570万吨、肥煤、1/3焦煤），目前并没有注入上市公司预期。上市公司层面未来产能的增量来自于加拿大的盖森煤田，煤种为优质主焦煤，公司已经取得探矿权，但目前形势不明，还没有进一步的开发计划。

焦化板块： 公司旗下目前有 3 家焦化子公司，分别是承德中栾（ 51%、 170 万吨焦炭）、迁安中化（ 50%、 330 万吨焦炭）、唐山中润（ 94%、 220 万吨焦炭、 20 万吨甲醇、 20万吨精苯），焦炭产能合计 720 万吨。公司地处中国钢铁主产区唐山市，长期和河钢、首钢等钢厂密切合作，焦炭生产线一直满负荷生产，产品以一级焦为主。今年前三季度焦炭产销量 545 万吨，全年预计 720 万吨。价格方面，年初焦炭出厂价跌到 600 多元/吨，当前已经上涨至 1700 元/吨。

上半年煤焦钢产业链是钢价先涨，拉动焦炭价格跟涨，再往上拉动焦煤价格上涨。焦炭价格上涨先于焦煤价格上涨，焦化厂盈利环比大幅改善。下半年以来，在供改政策的影响下，焦煤产量迅速收缩，价格开始逐渐拉升，焦化厂焦煤采购开始出现紧张，焦煤成本上涨开始成为推动焦炭价格上涨的主要动力，原料焦煤价格领先于焦炭价格上涨，焦炭厂盈利环比反而出现略微下滑，目前吨焦盈利 100 元/吨以上，盈利空间较难扩大。焦化副产品方面，主要是甲醇和精苯，属于焦化产业链的延伸。由于国际原油价格长期处于低位，甲醇和精苯等相关化工产品价格持续低位运行。年初甲醇吨亏损 500 元以上，精苯吨亏损 300 元左右，当前甲醇和精苯价格出现一轮反弹，目前价格下盈亏平衡。在建项目： 公司在建工程主要是中浩化工旗下的 15 万吨聚甲醛和 4 万吨已二酸，已经基本建成，近期将准备试生产，属于焦化产业链的进一步延伸，原料来自于焦化厂的甲醇和苯，目前价格下投产后能够实现微利。

信达定增： 公司拟以 5.38 元/股向信达资产管理公司定向增发 3.5 亿股，公司目前股本为 12.4 亿股，增发完成后股本将增厚到 15.9 亿股， 增加 28%， 募集资金主要用于补充流动性。当前项目已经通过证监会发审委审核，但尚未拿到正式批文。公司拿到批文后会立即启动增发， 若公司拟定的本次股票发行期首日前 20 个交易日公司股票均价的 70%低于 5.38 元， 增发将顺利完成；若股票发行期首日前 20 个交易日均价的 70%高于 5.38元，公司将不启动本次非公开发行，信达不再有认购义务；简单地说，如果发行期首日前 20 个交易日均价高于 7.7 元（ 5.38/0.7），增发将自动终止。

煤价判断： 在发改委不断要求煤企增产的政策下， 公司判断 276-330 产能释放进度可能低于市场预期，短期煤价预计仍能维持，不过之后煤价还是可能会面临调整（动力煤和焦煤期货的 1705 都低于 1701）。

盈利预测及评级：

预计公司 2016 年实现净利 4.5 亿，对应 EPS 约 0.36 元/股， 如果今年完成增发，则对应 EPS 为 0.28 元/股， 下降 22%。

由于公司在行业周期下行的过程中历史欠账较多，煤价反弹后会首先补以前的欠账，报表反应出来的业绩会低于预期。

政府不断要求增产保障供应， 对煤价形成一定压力，建议投资者等待风险释放后的投资机会。

风险提示： 政府煤价调控效果低于预期