9月4日至5日，G20财长和央行行长会议在英国伦敦举行。这次会议主要讨论了经济刺激方案、国际金融秩序改革以及刺激计划“退出策略”等一系列议题，并达成了多项共识。会议指出，当前全球经济已出现企稳迹象，金融市场逐步趋于稳定，但仍存在诸多不确定因素。各国应继续实施扩张性的财政及货币政策以促进经济尽快复苏，同时应加快推进国际金融机构治理改革以提高国际金融机构的有效性。但同时，与会多方也产生了一些分歧，主要集中在“退出策略”的施行时间和IMF话语权的重新分配上。

G20财长和央行行长会议的举行是为了给9月24日在美国匹兹堡举行的G20领导人峰会做准备。这次会议中激辩的焦点已经集中到“退出策略”上，这也将是G20首脑峰会的讨论焦点。“退出策略”的具体实施对商品市场的影响非常巨大，根据笔者的研究分析，宽松货币政策对于商品价格的影响非常显著，极度宽松的货币政策非常有利于牛市的形成；而退出政策实施后，银根会相应收紧，可以轻松改变商品价格趋势，其中典型的牛市杀手便是加息。所以，退出政策何时实施，实施力度如何，特别是何时加息，攸关商品价格的趋势。
 
　　金融监管问题和商品价格也直接相关。金融监管很重要的一部分是对金融衍生品的监管，而商品期货价格显然是监管的重点之一，此次G20财长和央行行长会议也提到了大宗商品价格过度波动的问题。
 
　　IMF话语权的再分配实际上是所有问题中最为重要的议题。“退出策略”和加强金融监管问题的大体方向已然确定，剩下的只是细节讨论，而IMF话语权的再分配则显示了大国之间的博弈。如果新兴国家，特别是中国、巴西等国的话语权得以加强，对于商品价格的影响将十分深远。
 
　　“退出策略”悄然运行
 
　　“退出策略”是此次G20财长和央行行长会议的激辩焦点。目前世界经济企稳的趋势已经确定。其中中国固定资产投资连续数月维持在30%左右的同比增速，天量信贷配合庞大的经济刺激计划，直接造就了GDP的“V”型反弹。虽然固定资产投资和信贷受财政和货币政策影响的痕迹明显，但是实体经济的确在好转，最为明显的证据莫过于工业生产连续4个月同比增速回升。工业生产受市场主导，工业活动的恢复显示实体经济已经在相关政策的带动下出现复苏。
 
　　美国方面，消费依然是该国经济的决定力量和核心动力，代表美国消费的个人消费支出（PCE）已经出现企稳并开始反转，这对于美国经济的指导意义非同一般。美国的工业生产也同样出现拐点，同比降幅连续两月收窄，可以认为美国工业活动已经企稳并开始复苏。消费的好转加之工业的恢复显示美国的实体经济在2009年剩下的时间里将继续复苏。欧元区的情况也在好转，德国IFO企业景气判断指数连续数月强劲反弹，德、法第二季度的GDP环比甚至出现正增长，工业订单、零售销售等数据均出现企稳迹象。日本的情况则大幅好于预期，由于中美两国的经济恢复良好，日本对两国的出口都大幅回升，这对出口导向型的日本经济支撑明显，日本第二季度GDP取得正增长。
 
　　在经济企稳的前提下，规模庞大的经济刺激计划面临调整。为控制各国放出的空前庞大的流动性，“退出策略”自然而然成为下一阶段各国政府工作的重点。但是“退出策略”的施行需要十分谨慎，如果过快退出，会直接打压刚刚企稳的经济，过慢则会引发新一轮的资产泡沫。
 
　　根据笔者的研究分析，极度宽松的货币政策对商品价格同比增速的助推非常明显。并且从美国历史上的历次经济危机来看，即使在“退出策略”正在起作用时，比如货币供应量同比增速开始回落时，商品价格同比增速也会继续上升，当然通常情况下是振荡，但下跌的可能性不大。不过当加息出现后，商品价格一定会逆转。
 
　　实际上，美联储并非一直在盲目增加流动性。美联储的资产负债表从去年9月危机恶化以来，就开始了极度膨胀。但是，并不是所有美联储扩大支出的项目都在盲目扩大。进入奥巴马时代以来，美联储的资产负债表发生了很有意思的变化。
 
　　2008年9月之后，美联储的资产从稳定的9300亿美元开始暴增，到2008年11月已经达到22000亿美元的历史高位。美联储的主要支出集中在TAF、与其它银行的流动性互换、商业票据融资机制和其它贷款上。可见，这些支出都是短期内的强力维稳措施，能够迅速给市场注入极大的流动性，这在当时来看，也是必要和适当的。
 
　　进入2009年以来，美联储的策略发生了明显改变，其支出项目发生了非常大的变化。首先，在危机恶化时的应急性支出，诸如与其它银行的流动性互换、商业票据融资机制和其它贷款都开始大幅度缩减。去年11、12月之时，这些资产合计占到美联储总资产的一半以上，但2009年9月16日的最新数据显示，这些资产的总和仅占到美联储总资产的10%不到。TAF也在缩减，只是没有这几个资产缩水得那么迅速。很明显，奥巴马领导下的美联储正在减少短期融资、直接贷款等短期行为，加上短期票据融资和短期拆借的自然到期，这些资产正在从美联储的资产负债表上消失。
 
　　相对应的是美联储对债券的大幅增持，进入2009年以来，其持有的MBS、美国国债和联邦机构债务证券迅速增加，特别是MBS，从2009年年初的零持有，发展到现在价值6851亿美元的持有量。美联储直接购买MBS是最为直接的应对次贷危机的措施，与其无限量地向金融机构放出流动性，不如直接购买“有毒资产”。因为寄希望于金融机构凭借自身的力量消化掉“有毒资产”，渡过危机已经不可能了，给金融机构注入大量流动性不但会陷入“无底洞”，也会在将来制造资产泡沫。进入2009年后，美联储购买的MBS急剧膨胀，成为美联储资产负债居高不下的主要原因。
 
　　美联储还增加了对美国国债的持有量，从2009年4月1日起，美联储开始直接购买美国国债，持有的数额也从稳定的4747亿美元增加至7598亿美元。实际上，美联储在救市之前的9300亿美元资产中就有4700亿美元的美国国债，约占总资产的一半，美联储在宣布直接购买国债之后，其持有的美国国债也是稳步增加，并没有急剧膨胀，相比其他资产的膨胀速度来说更是不值一提。目前美国国债仅占美联储资产的34.8%，远远低于危机前的水平。此外，联邦机构债务证券也从无到有，但绝对数量不多。
 
　　总体来说，美联储前期救市的短期政策已经开始退出，对应的是急速膨胀的债券持有量，而等到经济出现更为明显的好转后，美联储对国债和MBS的持有量也会相应减少，美联储的资产将会得以“瘦身”。
 
　　加息成为明日之忧
 
　　相比“退出策略”，加息才是更需要关注的因素。笔者研究分析了历次危机复苏阶段的货币政策，发现货币供应量的收紧对商品价格的影响并不太大，但是加息则一定会终结商品价格的同比上涨趋势。
 
　　美国加息可能性分析

美联储自上世纪80年代以来一共有6次加息过程，其中有成功的也有失败的。失败的例子如1980年年末的加息，那时虽然通胀率很高，但是工业才刚刚触底，加息的后果是经济在1982年出现二次触底并且衰退程度甚于第一次触底。此后的四次加息，对应的工业生产全部在高位。2004年开始的加息比较特殊，这一次是迟到的加息，低利率维持的时间太长，需要加息以应对资产价格的疯涨。尽管如此，当时的工业生产增速也在高位。
 
　　由此可见，美联储的加息过程几乎都发生在工业生产增速超过通胀率很多的时候。一般情况下，加息都是为了抑制经济过热，但即使是为了抑制通胀，也只是在工业生产运行良好的情况下加息。高通胀率仅仅是在讨论需不需要继续降息时顾虑的问题。所以，在工业生产没有明显企稳之前，美联储是没有加息的可能的。由于工业生产目前仅仅是企稳反弹，距离同比正增长还有很大距离，所以年内并无加息的可能性。
 
　　金融监管各自为政 IMF话语权争夺日趋激烈
 
　　金融监管其实是一个不可能完全达成统一的问题。这次金融危机中的金融监管问题主要发生在美国，但美国会自我修正其金融监管制度，6月份出台的比较完整的金融监管制度改革方案就是个例子，这并不是在外力的迫使下完成的。这个议题的存在对于美国来说是为了让全世界分担责任，对于其他国家来说则是监督美国的改革进度。4月2日的G20会议提出建立一家全新的金融稳定委员会（FSB），作为金融稳定论坛（FSF）的继承性机构。而这一计划最终也没有发挥明显的作用，估计将会无疾而终。在经济逐步企稳的今天，金融监管的问题已经不是焦点。
 
　　IMF话语权的分配实际上是影响非常深远的议题。美国在G20财长和央行行长会议上向欧盟施压，要求欧洲出让部分在IMF中的话语权，转给中国和巴西等发展中国家。且不论美国的目的为何，如果中国等发展中国家扩大了在IMF中的话语权，今后世界金融秩序的运行将会更加平稳，这对于抑制大宗商品价格过度波动是个好消息。相信在G20领导人峰会上，大国间的博弈会更加激烈。