维尔利(300190)

业绩总结：1 ）上半年公司实现营业收入 4.03 亿元，同比增长 116.0%；实现营业利润 5406 万元， 同比增长 107.3%；归属于上市公司股东的净利润为 4556 万元，同比增长 87.6 %，基本每股收益为 0.13 元；2 ）拟在卢森堡设立全资子公司，注册资本 600 万美元，未来由该公司负责公司的海外并购及投资项目的开展。

订单大幅增长及杭能环境并表促进业绩大幅增长。 得益于 2014 年新签订单的大幅增长和杭能环境的并表，公司 2015 年上半年业绩呈现快速增长。分业务看，收入贡献最大的环保工程业务业绩增长显着（3.17 亿元， +206.1%），环保设备（4422万元，-3.5%）和运营服务（2216 万元，-0.3%）业务收入略有下降，技术服务业务由于去年同期基数较低呈现较高增长（431 万元，1098.5%）， BOT 运营服务业务实现稳步增长（1575 万元，6.3%）。

综合毛利率略有下降，仍保持较高水平。期间费用率管控取得良好成效。综合毛利率同比下降 3.7 个百分点至 35.06%，主要系占收入比重最大的环保工程业务毛利率降幅较大所致（32.48%，-4.3%） ，但总体仍保持较高水平，其他业务毛利率均稳中有升：环保设备（37.37%，+1.8%），运营服务（47.22%，+0.1%），技术服务（82.91%，+1.2%）， BOT 运营服务（50.32%，+2.3%）。期间费用率同比下降 7.28 个百分点至 15.83%，其中销售费用率（2.89%，-4.2%）和管理费用率（12.42%，-4.9%）降幅较大，财务费用率略有提升（0.51%，+1.8%），费用管控取得良好成效。

内生增长有饱满订单支撑，外延式扩张步伐坚定。公司过去两年在手及新签订单超过 10 亿元，2015 年上半年仅新签订单就涉及投资总金额达 5.6 亿元，下半年又为公司主要业绩释放期，订单饱满将促进公司短期内业绩实现较高速增长。外延式扩张上公司拟在卢森堡拟设立全资子公司负责海外并购及投资项目的开展，外延式扩张态度坚定，后续海外先进技术引进和市场的开拓或将值得期待。此外，公司目前已经停牌启动非公开发行，筹集资金以更大范围的参与到全国市政环保PPP 建设项目投资建设中，后续在全国各地 PPP 项目布局值得重点关注。

盈利预测及评级：预计 2015-2017 年 EPS 为 0.43 元、0.59 元和 0.77 元，对应PE 为 80x、59x 和 45x。我们认为公司 1 ）战略定位清晰，餐厨+垃圾处理固废业务拓展坚定，烟气、水处理业务布局稳健并已收获一定成效，平台型公司格局初步构建完成并逐步完善；2 ）收购规模化沼气发电商杭能环境，完善餐厨处理产业链；3 ）PPP 项目和外延式扩张有望为公司带来新增亮点。维持“买入”评级。

风险提示：毛利率下降风险；项目进展低于预期风险；外延式扩张低于预期风险