宏观盘点

上周国债市场期、现货价格均出现较深幅度的调整。国债期货5个交易日中有四日收跌，截至上周五，国债期货主力合约TF1406收报于92.580，当日下跌0.13%，当周累计下跌0.66%。但后期国债期货下跌幅度逐渐收窄，成交量也有所萎缩，上周五主力合约TF1406成交量仅1307手，显示市场下跌动能有所减弱。

现货方面，上周各期限国债收益率均有不同程度上升，中长端收益率平均上升10个BP左右，10年期国债收益率上升至4.51%。而资金面依然保持宽松，资金利率保持低位。截至上周五，银行间市场隔夜回购加权平均利率较上周上升11个BP至1.95%，7天期回购加权平均利率较上周回落近110个BP，仅为2.42%。

从资金面来看，资金利率依然维持相对低位，基本面也没有出现实质性利空消息，可见上周国债期、现货双双下跌主要是由于市场获利回吐压力所致。前期市场的涨幅较大，多头获利丰厚；而经历了去年资金利率的高位运行，当前的低资金利率使得市场对于未来央行公开市场操作和资金面走势心存顾忌，获利盘早早了结、落袋为安意愿强烈，从而引发市场的深度调整。

当前的资金面和2013年年初的资金面有很多相似之处。2013年年初也是由于外汇占款激增、新增外汇占款连续4个月保持较高水平，资金面保持宽裕；虽然央行连续在公开市场进行正回购收回流动性，甚至重启央票，但力度比较温和，并没有有效冲抵市场过多的流动性，资金利率维持低位。在资金面的支撑下，再加上宏观经济数据不佳，去年上半年债券市场走出了一波小牛市的行情。而当前市场资金面的宽裕也主要是由于自去年10月份以来新增外汇占款一直保持较高规模，1月份新增外汇占款更是高达4374亿元，为市场提供了充足的外生性流动性。从央行目前公开市场操作来看，力度依然比较温和，在当前经济增长疲弱的制约下，央行公开市场大幅收紧流动性的可能性并不大，资金利率即使回升也很有可能是缓慢小幅回升，对债券市场并不会产生大的冲击。

而基本面方面，最新公布的经济数据进一步为市场提供支撑。继1月份和2月份PMI相继下滑之后，上周外贸数据显示，2月份出口下降18.1%，春节因素是部分原因，但是综合前两个月来看累计下降1.6%，显示出口放缓对经济增长的压力不容乐观。物价方面，3月以来生猪价格创出2010年以来新低，最新数据显示2月CPI大幅回落至2%，通胀和经济大幅回落将为国债期货提供有力支撑。本周即将公布2月份M2、工业增加值、社会用电量等经济指标，如果数据维持弱势，将为国债期货提供进一步支撑。

另外，超日债违约后期事件的发展以及相关资金链的反应还值得关注。但总的来说，信用风险的爆发短期内债市或受到流动性冲击预期的负面影响，但中长期将有利于中国债券市场的健康发展，引导市场对信用风险合理定价，利好国债和高等级信用债等安全资产。

总体而言，市场经过上周的调整，市场风险得到有效释放，国债期货价格的反弹空间有所显现；上周五国债期货跌幅收窄、成交量下降也显示市场下跌动能有所减弱。同时，当前出口增速放缓、通胀大幅回落等显示经济增长不容乐观，基本面或将支撑国债期货企稳反弹。另外，如果后期信用风险继续蔓延，或将导致市场避险情绪升温，也将利好国债期货。

操作建议

国债期货的运行重心上行，围绕93.25点窄幅波动，开盘上行态势明显，小幅爬升后回落。期债呈现两阶段走势，重心先后经历围绕93.3、93.2点波动，波动区间93.2-93.3点。短期货币市场利率以及利率债继续回落，货币政策保持偏紧态势的概率较大。下一阶段可关注资金面以及货币政策对期债的影响。从经济基本面来看，期债或延续上行节奏。

跨期套利机会明显。随着TF1403合约临近交割月，主力合约向次季合约转移。TF1403合约价值低估，IRR一度达到负值，移仓换月效应显著。截至上周五，远月合约持仓量和成交量均已超过近月，合约移仓换月完成，TF1406合约成为主力合约。春节以后，跨月价差逐步走高，TF1406合约与TF1403合约价差从0.312元升至0.612元，移仓换月期间，次季合约成交量显著上升，跨期套利机会明显。