国泰君安期货市场分析师

张驰宁

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近日，一则消息重新引发了市场对于黄金的关注。全球最大的黄金买家之一——哈萨克斯坦宣布将减持黄金，计划于今年年底前将黄金在外汇储备中的占比降低约3个百分点，取而代之的，则是在储备中，更多向美债倾斜。

背后的理由很简单直接，黄金在哈萨克斯坦央行官方储备的总额占比有接近78%（我国只有8%-9%左右，广义口径），储备结构高度单一，风险并未完全分散，而恰好在此时，美国国债收益率上行至多年高位——这种近乎无风险还能拿到高利息的资产，自然削弱了黄金这类无息资产的配置价值。

【哈萨克斯坦，在购金阵营中是怎样的水平？】

哈萨克斯坦属于近些年央行购金的第一梯队，根据WGC数据，其2025年购金规模位列全球第二，2026年前8个月购金量排名全球第四。

如果哈国将黄金在外汇储备中的占比从78%减至75%，大概需减持19.9亿美元，以黄金价格4172美元/盎司作为基准测算，到年底前减持幅度大概是47.7万盎司黄金，即14.8吨左右。

而这个体量在全球黄金市场的供需规模下，是相当有限的，观察下图可以帮助您形成一个大致的概念。

哈萨克斯坦减持黄金规模与全球基准量对比

数据来源：世界黄金协会

*图表由AI生成制作。

【全球央行购金大势依然不变】

WGC数据显示，今年全球央行仍在持续购金，波兰、中国、乌兹别克斯坦是主要买家。国内增持力度不断加大，8月环比增持65万盎司，9月增至74万盎司（数据来源：外汇管理局）；俄罗斯财政部近期也表态，将大幅加码黄金采购。

【一些延伸的思考】

按照哈萨克斯坦的逻辑，既然高企的美债收益率削弱了黄金的吸引力，那反过来看，一旦收益率走弱，黄金是不是就能重新获得向上的动力？

一般来说，我理解的收益率下行大致有三种可能的情形，供大家参考：

l第一是供给端。

美国联邦债务规模越滚越大，目前已达到约41万亿美元，而其财政常年入不敷出，这部分缺口主要靠发行国债来补。债发得多，价格就被压下去，收益率只能往上走。反过来，如果财政部少发中长期国债，或者回购一部分存量长债，供给压力减轻，债券价格就有支撑，10年期美债收益率（跟黄金往往负相关）也就有机会回落。

l其次是需求端。

眼下买盘偏弱，一方面是通胀还在3%上方、能源价格又往上顶了一把，买家对债券收益率的要求更高了；另一方面是美联储已经退出当年的大规模购债，市场上少了一个不看价格的大买家，承接力自然弱了。所以往后要看的就是，有没有新的动机把这块买盘重新调动起来——买盘回来了，价格就有支撑，10年期美债收益率也就有下行的空间。

l最后是财政收支本身。

大家担心美国政府长期入不敷出，债务越积越多，对美国政府长期信用风险的担忧也在慢慢累积。所以如果美国财政出现一些调整，比如压缩支出、或者加税，进项变多、往外拨的变少，让美国财政就显得更“富有”，市场对还不上债、偿债压力过大的担忧也会同步降温，10年期美债收益率可能也会因此走低。

总结来看，当前黄金仍处于震荡博弈的徘徊阶段。无需过分看空，只是要沉下心，耐心等待行情拐点落地。

截稿时间：2026年10月13日10点57分

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