出乎大多数人的意料，沪胶在7-8月份产胶旺季里上演了一波4000点的反季节上攻行情，目前主力RU1101合约已经回到年内高点26000元/吨附近，远月合约已经创下金融危机以来的新高，在众多商品里表现最为强势。沪胶市场高持仓、低库存格局仍然在持续，未来一段时间橡胶供求偏紧的基本面预期将会更加强化，只要宏观方面不出现大的问题，沪胶在前高附近经历充分的高位振荡休整之后，很有可能再续涨势，年内甚至有望挑战历史高点。

今年最大基本面——现货偏紧

从橡胶自身的产业链角度来讲，今年与往年一个很大的不同就是：从上游的原料加工厂，到中间的贸易商，再到下游的轮胎和制品厂，各个环节的橡胶库存水平都很低。在经历一季度的去库存化之后，二、三季度产胶旺季里库存重建迟迟未能实现，尽管下游轮胎、汽车产销进入3-8月的淡季周期，但轮胎产能暴增30%以及汽车保有量的大额基数支撑了中国对于橡胶的刚性需求。在产胶旺季仍然缺货的背景下，市场对于停割期炒作的想象空间非常大，并且下游汽车轮胎行业也即将迎来季节性的小高峰，现货偏紧的局面有可能会更加明显。

1.全球天胶供应增幅有限

按照天然橡胶生产国协会（ANRPC）8月报告，该组织会员国2010年产量将达到951.9万吨，比去年的890.4万吨增加6.9%。其中泰国增产4.3%至330万吨，印度尼西亚增产6.2%至259.2万吨，马来西亚增产16.7%至100万吨，中国增产5.7%至68万吨。但据不少熟悉产地的橡胶进口贸易商反映，泰国和印尼存在较大的减产可能，最多与去年持平，不能忽视的还有东南亚临近斋月以及泰国出口税从1.4增加至5泰铢/公斤等因素。而国内的供给形势更加严峻，除了越南胶走私被封关的因素之外，今年乳胶比价偏高使得不少原料被分化，影响了国内干胶的数量。海南农垦往年的乳胶产量是干胶产量的1/3，今年乳胶很有可能超越干胶的产量，这一点我们也可以从中橡网电子市场乳胶的总成交量一见端倪。云南农垦截止到7月底的干胶产量也低于去年同期水平。这样的基本面状态反映在橡胶价格层面上，就是现货价格的持续坚挺，同时远月期货价格通过快速的拉升来修正前期的过度贴水状态。在前期期货下跌的过程中，现货价格的跌幅明显受限，同时东南亚现货价格更为强劲，直接封杀了国内胶价的调整空间。尽管这段时间国内现货跟涨的幅度不是很大，但这更多反映的是一种产业链恐高的心理状态，只有期现货价差保持在高位一段时间，库存仓单真正能够流进来，对橡胶价格才能起到压制作用。

2.刚性需求保持高速增长

全球汽车保有量的快速增长给橡胶需求提供中长期根基，轮胎行业也在金融危机之后开始展现新活力。中国汽车销量1-7月份同比增43.09%，同时其他新兴国家汽车产销规模扩张得也非常快。印度汽车零部件制造商联盟报告称，未来十年内，印度国内乘用车年产量将增长4倍。最近世界轮胎巨头陆续公布今年上半年报表，世界十大轮胎巨头除固特异小量亏损外，全部盈利并较上年有较大幅度增长。同时，企业普遍看好下半年轮胎行业市场走势，调高了下半年市场预期，并掀起新一轮扩张潮。从需求的微观状态来看，随着前期轮胎厂开工率的下滑以及9月份汽车销售小高峰的到来，轮胎厂成品库存开始快速消化，轮胎成品提价帮助其消化了原料成本上升的压力，同时较低的原料库存水平使得其补库的需求愈加强烈，这块需求一旦展开现货供应会变得更加紧张。同时我们还要考虑到投机性的囤货需求，中国大大小小的现货贸易商众多，中间环节一旦出现库存停滞也会助长橡胶价格的涨势，这一点在2009年的涨势当中表现得非常明显。

今年最明显持仓结构——大规模净多

从资金面的角度来说，主力资金做多的意图非常明显。从5月中旬以来，前20位多空净多持仓规模一路攀升至接近5万手的水平，而且持仓量、成交量的绝对值也创出新的记录水平，分别是8月4日的44万手、6月9日的263万手。大量资金涌入沪胶市场，并且多头优势非常明显，胶价的表现也最为强势。从每日换手率的变化来看，价格一路上涨但换手率却持续走低至200-300%的水平，预示行情的延续性会比较好。全球橡胶期货市场主要有三个，今年上半年日本TOCOM以及新加坡SICOM曾经发生过逼仓行情，这两个市场的价格均创出了历史新高，只有沪胶市场尚未创出过新高。尽管前期悬殊的国内外价差、期现货价差、近远月价差都得到了较大幅度的修正，但目前国产胶价仍然偏低。截止到8月30日，国内现货成交价格在25250元/吨，即便按照定价相对较低的印尼胶3360美元/吨来算，复合胶进口成本也达到了26800元/吨，国产标一在消费领域存在1550元/吨的优势，这样的价差优势更有助于国内库存的消化，加剧国产胶供应紧张的局面。

今年最不确定的因素——宏观方面

我们唯一的担心来自宏观层面，尤其是欧美经济数据的反复以及国内房地产市场调控的压力，这一点也是最难把握的一个因素，它决定了大宗商品的运行脉络。最近欧美股市连续下滑，对于市场人气带来一些利空影响，对前期领涨的沪胶来说影响更甚。但是有一个很鼓舞多头士气的事情就是，主要经济体已经开始考虑实施新的经济刺激计划，同时均重申宽松货币政策可能超预期的延长。美联储主席伯南克发表演讲称，将竭尽所能确保经济复苏持续。一旦经济前景恶化，将提供更多非常规措施刺激经济。日本方面，该国央行8月30日宣布了新的经济刺激计划。对于国内的经济忧虑主要来自于对房地产调控政策的担心，业界对房价趋势看淡的观点比较明确。中央实施的宏观政策是有保有压：压的是房地产政策，会坚定不移，直至看到房价调控的阶段性成果；保的是鼓励新兴产业、消费和中西部开发的政策。按照截止到目前的信息，我们更加倾向于对宏观经济保持谨慎乐观的态度，只要经济能够持稳，基本面较好的商品就有进一步走高的空间。

总体来说，我们非常看好下半年的橡胶价格，这一定程度上来自于橡胶基本面的牛市背景，以及主力持仓结构的多头格局。从沪胶的波动来看，胶价已经经历了一波大幅上涨，目前已经上攻到前期高点附近，因此短期的盘整振荡甚至出现阶段性的下跌都非常容易理解，但是从月度周期的中长期走势来看，后市振荡走高的概率偏大，下半年停割期来临时沪胶很有可能去挑战历史高点。