报告品种：铜

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目前铜产业链正在持续去库存，粗铜库存快速消耗，电解铜减产已经拉开序幕，原料端的压力正一步步向下传导。结合物质流数据，我们梳理现阶段上游库存变化与冶炼端的现实压力。

一、上游库存持续消耗，粗铜缓冲库存快速变薄

从库存数据来看，2026年一季度铜矿库存减少35.7万吨，粗铜库存基本持平；到二季度，铜矿去库幅度收窄到13.6万吨，但粗铜库存大幅下降35万吨，上游整体合计去库规模从一季度35.2万吨扩大到48.6万吨。

3-6月国内粗铜产量从111.7万吨回落至92.1万吨，但铜矿本身没有明显好转，这一轮库存下滑，主要来自粗炼环节主动减产。粗炼端产出收缩之后，精炼厂只能依靠消耗手里的粗铜库存维持电解铜生产，产业链中间的缓冲垫已经变得很薄。

4-6月每个月粗铜库存分别减少11.7万吨、11.4万吨、12万吨，但电解铜产量仅从120.6万吨小幅下滑到114.5万吨。

7月原料紧张的矛盾依旧没有缓解，SMM数据显示阳极铜整体开工率仅44.66%，其中矿产阳极铜开工率63.53%，冶炼厂可周转库存天数降到6.29天，处在历史偏低位置。

8月粗铜供应依旧没有明显改善。SMM预测矿产阳极铜开工率回升至67.34%，但废铜制阳极开工率跌到34.07%，两相抵消，整体阳极铜开工率只有43.72%。矿端虽有小幅修复，但再生原料大幅收缩，粗铜整体供给很难回到一季度的高位水平。

二、电解铜：从检修减产，转向原料硬约束减产

7月电解铜产量112.68万吨，环比下降1.59%；8月预计小幅修复至113.9万吨。

如果后续粗铜月产出持续低于95100万吨，同时进口、废铜又补不上缺口，想要维持每月110万吨以上的电解铜产出，就只能继续消耗冶炼厂现存库存。

简单来说，7月就是这一轮电解铜减产的起点；8月产量小幅回升并不改变大趋势。一旦粗铜产出长期站不上100万吨，到9月前后，原料不足的压力会进一步传导到电解铜环节，产量存在继续下修的可能性。

整个产业链的矛盾，已经从最开始的铜矿去库存，过渡到粗铜去库存，接下来就会直接反映在电解铜的产出上面。

三、行情展望与重点标的

随着国内电解铜逐步进入减产周期，叠加美国市场补库需求释放，同时市场对于美联储加息的预期有所降温，机构判断年底铜价有望冲击20000美元。

重点跟踪标的：藏格矿业、中国黄金国际、西部矿业、五矿资源、中国有色矿业、紫金矿业、洛阳钼业、金诚信。

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