新“国九条”即将迎来落地两周年。两年来，在新“国九条”的指引下，伴随着一系列改革举措落地，资本市场的投融资生态发生了根本性变化，市场回报水平和上市公司质量明显提升，市场韧性和抗风险能力不断增强，正迈向高质量发展的关键阶段。

“1+N”政策体系落地见效

2024年4月，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即新“国九条”），提出打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。围绕新“国九条”描绘的改革蓝图，两年来，资本市场推出了一系列改革举措，“1+N”（“1”即新“国九条”本身，“N”即若干配套制度规则）政策体系已经成型。

在融资端，《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》、“科创板八条”“并购六条”、科创板“1+6”等改革举措相继出台，资本市场服务科技创新和新质生产力发展能力显著跃升。Wind统计数据显示，按照网上发行日期计算，2024年4月12日至2026年4月7日，全市场（含北交所）共计有221家企业完成IPO发行，共计募集资金2081.67亿元，其中，科创板、创业板IPO数量达到102家，募资规模达到1060.30亿元，占比过半。

在投资端，《关于推动中长期资金入市的指导意见》《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》《推动公募基金高质量发展行动方案》等一系列改革举措相继落地，着力推动中长期资金入市，增强资本市场内在稳定性。来自证监会的数据显示，截至2025年年末，各类中长期资金合计持有A股流通市值约23万亿元，权益类基金规模则增长至11万亿元左右。

在交易端，《证券市场程序化交易管理规定（试行）》等政策相继出台，保障了市场的公平公正。此外，《上市公司治理准则》《关于加强上市证券公司监管的规定》《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》等一系列旨在强化监管、促进市场平稳健康发展的举措也相继落地。

从市场交易数据看，近两年来，A股市场活跃度明显上升。Wind统计数据显示，自2024年4月12日以来的480个交易日中，A股市场日均成交规模稳步上升，达到1.61万亿元，较2023年全年的日均成交规模（8772.29亿元）上升83%。融资融券规模则从1.4万亿元上升至目前的2.58万亿元。

从“重融资”到“重回报”

伴随改革持续推进，资本市场的生态环境也发生了根本性变化，其中表现最为突出的，是市场的回报水平大幅提升，过去广受诟病的“重融资、轻回报”现象得到了彻底扭转。

Wind统计数据显示，2024年全市场分红达到2.4万亿元，上市公司回购规模达到1476亿元；2025年全市场分红达到2.55万亿元，上市公司回购规模达到1427亿元。两年间，A股市场分红回购总规模达到5.24万亿元。同期，A股市场股权融资规模合计为1.39万亿元，其中IPO融资1971亿元。

“这两年的市场变化可以用一句话总结：A股开始从‘融资市’向‘回报市’转变。”中国市场学会金融委员付立春对记者表示，以前企业从股市拿钱多，现在分红回购5万多亿元，更多的是回馈投资者。与此同时，资金逻辑也发生了变化，不再只是炒概念、打短线，而是更看重分红、现金流等“真金白银”。简单而言，市场开始算账了——企业赚了多少钱、愿不愿意分，比讲故事更重要。

南开大学金融发展研究院院长田利辉也对记者表示，这两年，A股市场的根本变化是从“重融资轻回报”转向“融资与回报并重、回报反哺融资”。

过去A股长期是企业单向“抽水”，如今分红回购超5万亿元、融资1.4万亿元，这意味着市场已从“融资市”转变为“投资市”。股东回报首次系统性超越融资规模，投资者从“输血者”变为“受益者”。这一反转倒逼上市公司必须用真金白银赢得市场信任，同时吸引中长期资金持续流入，形成“回报增-信心强-资金入”的正向循环，市场生态根基由此重塑。当资本回报成为定价锚点，A股正从博弈筹码回归资产本质，长期资金入场通道由此打开。

上市公司质量不断提升

上市公司是资本市场的基石。新“国九条”提出了严把发行上市准入关、强化上市公司持续监管、加大退市监管力度等一系列针对上市公司的改革要求。两年来，伴随着改革的推进，上市公司质量得到明显提升，A股市场可投资性逐渐增强。

田利辉表示，从上市公司结构和质量看，近两年的变化集中体现为“入口更优、出口更畅、存量大洗牌”。在入口端，上市企业“含科量”大幅提升，电子行业市值跃居第一。在出口端，退市公司数量创历史新高且主动退市常态化，“退市不免责”形成有力威慑。劣质公司加速出清，优质公司成为市场主角，市场从鱼龙混杂走向优胜劣汰，上市公司整体质量正在发生质的跃升。市场“存量优化、增量提质”的双重变革有效推动上市公司结构向硬科技、绿色低碳、先进制造倾斜，资本市场服务新质生产力的枢纽功能显著增强，A股资产质量的整体性跃升可期。

中国上市公司协会的数据显示，2025年，A股科技驱动型行业市值增幅较大，以制造业、科学研究和技术服务业为代表的高新技术企业市值变化最突出，总市值较年初分别增长33.3%和32.1%，占A股市值的比重分别增加4.2个百分点和0.1个百分点。Wind统计数据则显示，2024年以来，全市场退市公司数量已经达到91家。

付立春表示，从上市公司结构看，这两年确实在“去杂质、提质量”。一方面，严把发行上市准入关口，“带病闯关”越来越难；另一方面，退市开始常态化，壳资源价值逐步消退，绩差企业持续出清。以往，市场“只进不出”；如今，实现“优胜劣汰”。叠加监管趋严，上市不再是企业的终点，而是持续考核的起点。整体来看，A股市场上市公司正在从“拼数量”转向“拼质量”。

前海开源基金首席经济学家杨德龙也对记者表示，从投资环境看，A股市场已经发生了重大变化，正在从偏重融资转向投融资平衡发展，这是A股市场投融资综合改革的重要成果。从上市公司质量看，更多代表新质生产力的企业登陆资本市场，绩差企业则通过严格退市退出了市场，实现了优胜劣汰。