1996年初夏，上海商品交易所的交易大厅内，空气仿佛凝固。胶合板9607合约的持仓量已猛增至60万手，多空双方僵持不下，一场资本血战悄然来临。

当时，谁也不会料到，这个普通的期货合约竟会成为中国期货史上最著名的风险事件之一。

疯狂年代：房地产的虚假繁荣

上世纪90年代初，中国期货市场刚刚起步，却已展现出惊人的活力。1994-1995年间，中国房地产市场呈现出虚假繁荣景象，建材产品供不应求，胶合板期货顺势成为市场最大的热点，在多家交易所同时交易，吸引了大量资金进场炒作。

由于大量的热钱逐利其中，每个交割月份，胶合板期货都会出现不同程度的逼仓现象。历史数据显示，1994年时，胶合板期货的最低价格为36元/张，到1995年时，就已经飙升至62元/张的高位。

疯狂的价格使现货商和进口商兴奋不已，大量的现货涌入交易所注册仓库，印尼胶合板如潮水般流入本已过剩的国内市场。1995年7月，9507合约的多头以巨额资金接下了20万手的现货，这些实盘一直堆放在交割仓库，沉重的库存压力让原本火爆的市场暂时冷静了下来。

风暴前夜：多空双方激烈布局

在如此环境下，我们的主人公沪板9607合约上市。1995年12月10日，上海商品交易所推出胶合板9607、9609合约。当时，主力资金都集中在苏板以及护板9603和9605合约上，所以在最初的三个月，9607合约备受市场冷落，期价也从推出时的45元/张逐步回落。

1996年3月7日，一条市场传闻打破了平静：国产胶合板可从9607合约开始用于交割。这一消息立即引发市场恐慌，投资者担心国产胶合板的涌入会导致市场供应过剩，价格暴跌，受此影响，9607合约当即跌停至41.90元/张。此时的成交量才初次突破5万手，持仓量也仅12万余手。

第二天，中国证监会又发出通知，停止苏州商品交易所红小豆期货合约交易。曾经聚集在苏州红小豆期货上的大量资金急于寻找新的投资方向，胶合板期货自然成为了大家争抢的首选。

在之后的三周时间里，多空主力展开了激烈的占仓大战，迅速将9607合约的持仓扩大至60万手边缘。然而，此时的期价却维持在42-43元/张的狭窄区间，多空双方陷入僵持状态。

开启对决：百亿资金无情厮杀

转折点出现在5月31日，市场突然谣传空头主力有大量资金到账，空头主力趁机借助套保头寸仅收5%保证金的优势大肆打压。当天，沪板9607合约从43.80元/张开盘后一路下滑，很快滑至跌停板，维持了两月之久的平衡终于被打破。

空头主力得理不饶人，在后续交易日继续以55%的保证金大量放空，9607合约再封跌停，持仓量扩大至62.5万手。到6月7日，9607合约的价格开盘即跌破40元/张的心理关口，空头主力意图逼迫多头割肉，但收效甚微。相反，期价一旦跌破40元/张关口，几乎无人再敢跟空，空头主力骑虎难下，资金开始吃紧。

局势变换：多空命运逆转

当期价运行至39元/张的低价时，多方突然多了一支援军——期望交割现货的买入套期保值者涌入期货市场，于是空方主力的前景变得更加凶险。

就在这时，上海商品交易所发布了《对交易保证金按持仓量实施分段管理办法的通知》，宣布取消持仓限制。市场对此反应剧烈，并将其解读为利多消息。多头也借机发力，面对买方套保者及多头投机势力的双重夹击，空头一时间趋于崩溃，忙于斩仓。

9607合约的价格也被推到了40元/张上方。此后连续三天无量涨停，空头连砍仓的机会都没有。而空头在9607合约上的致命之处在于其持仓巨大且相当集中。据悉，当时空头主力在9607合约上的持仓主要集中在6个会员手中，单边最高持仓达59万余手。

按每张平均46元计算，每方的保证金就高达45亿，多空双方动用的资金在150亿以上

惨烈结局：强制性协议平仓

面对持续无量涨停的9607合约以及濒临崩溃的空头，交易所为了控制风险，不得不出面干涉。6月13日，交易所果断停止9607合约的交易，实施协议平仓，并将9607合约提前摘牌，且不实施实物交割。最终，9607合约按照空头以44.20元/张，多头按照45.00元/张的价格实施强制性协议平仓。

看到这里你可能会疑惑，多空以不同的价格协议平仓，这中间的差价由谁来填补？原来，为了维护市场平稳，交易所动用了风险金以弥补不同价格协议平仓所形成的资金缺口。交易所的介入，在一定程度上缓解了多空急剧恶化的矛盾，但经过此番折腾，胶合板期市可以说是元气大伤，交易量与持仓量日益萎缩，就此告别了辉煌的鼎盛时期。1998年12月，胶合板期货交易宣告停止。直到15年后的2013年12月，大连商品交易所才重新推出新的胶合板期货。

事后反思：9607合约的深刻教训

沪板9607事件虽然已经成为历史，但给中国期货市场的教训是深刻的。这一事件充分显示了过度投机对市场的危害，同时也揭示了当时国内胶合板期货存在的诸多缺陷。

一是采用持仓总额限制方法，根本起不到抑制过分投机的作用。相反，主力机构利用持仓限制的有利条件，抢占仓位蓄意操纵市场。

二是市场分布不合理。上海和苏州两个交易所位于同一区域，相隔较近，形成恶性竞争。两家交易所为了争夺市场份额，人为设置障碍。

三是进口板理论价格与实际价格的长期背离，使得真正的套保者无法进入市场，胶合板期货失去了赖以存在的基础，变成了单纯的投机品种。

2013年12月，胶合板期货在大连商品交易所重新上市。新的合约规则设计了更为完善的交易、交割和风险管理机制。而那段惊心动魄的多空大战，依然如镜鉴般警示着每一位市场参与者：期货市场需要理性与规范，任何脱离基本面的投机狂热，最终都将付出沉重的代价。

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