报告品种：焦煤

内蒙古鄂尔多斯煤矿产区主要调研区域及概况。鄂尔多斯煤炭资源富集，全市从西到东分布有准格尔、桌子山、东胜三大煤田，调研了解到，东胜矿区多为露天矿，煤层普遍较薄，在3-5米左右，大多数矿井可采年限在20年左右。同时，原煤发热量大概4200~5300大卡，具有高灰、中硫、低挥发分等特点，下游多为电厂，而部分高热值煤主要流向钢厂等作为精煤配煤。

调研区域下游需求情况及预期。目前下游电厂库存普遍较高，主要维持刚需采购为主。今年上半年，电厂长协煤的履约情况普遍较为一般，但由于调研区域煤炭的煤质与电厂较为适配，因此该区域长协履约情况普遍比其他区域更好。目前已经进入传统用煤旺季，我们预期随着日耗的提升，下游煤炭耗用量增加，刚需或将逐步释放。

调研时期产地价格走势及后市预期。2024年以来，产地煤价浮动较小，没有明显的需求旺季。往年调研区域煤矿调价一般在20-30元/吨，今年调价在5-10元/吨或10-20元/吨左右。由于下游需求表现较为疲弱，贸易商利润普遍较薄，若煤矿涨价幅度过大，贸易商拉运的积极性便大幅降低，因此今年以来产地煤炭价格浮动较小。调研时期正值七月中上旬，受副热带高压西伸北抬影响，南方大部迎来高温天气，在此带动下，华东华南日耗快速提升，煤价出现止跌反弹。调研煤矿表示，每年进入10月份，随着供暖存煤需求释放，叠加“金九银十”非电需求旺季预期下，煤价通常出现强势上涨。而当前煤价处于低位，已有企业开始提前存煤备货，后续随着供暖企业陆续释放储煤需求，价格上行动力仍存，年内下调压力空间较为有限。

安全检查力度及对调研区域煤矿生产影响。相比于山西省，近期安监高压政策对内蒙鄂尔多斯地区煤矿正常生产经营影响并不大，但很大程度上遏制了该地区煤矿超产行为。调研煤矿普遍表示一般20天就能完成每月的生产任务，剩余10天时间用来设备检修、应对安全检查或者休息，若不限制超产，则煤矿能够释放更多产量。但在全国严峻的安监形势下，调研煤矿普遍无超产意愿。

调研地区2024年产量增长空间。内蒙地区是保供期间产能核增、释放、保供重要地区，但随着2023年以来，保供压力缓解，叠加煤矿安全事故频发引发的安监力度升级，根据调研了解，2024年调研区域煤矿已经鲜少有产能核增。此外，当前全国安监形势异常严峻，2024年初应急管理部要求各地严厉打击矿山领域不顾安全超能力超强度生产、隐蔽工作面、等违法行为，在此背景下，调研煤矿普遍无超能力生产意愿，月度产量和年度产量均严格控制在不超过核定生产能力的10%以内。综上，我们判断2024年调研区域煤炭产量增产空间较为有限。

投资建议：此前我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”。目前煤价不具备大幅下跌风险，因此每一轮受市场非理性情绪波动带来的调整均是再次布局的重要时点。

本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。

短期重点推荐24Q1业绩同比增长的晋控煤业、电投能源、新集能源；中期特别派息的中煤能源；产量有修复预期的山煤国际、山西焦煤、潞安环能；关注定增解禁后的甘肃能化；以及深度价值的淮北矿业、中国神华、陕西煤业、平煤股份、山西焦煤；弹性较大，受益于煤价上涨的兖矿能源、广汇能源。风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。

1、供应：安全形势严峻，产地增产空间有限

1）内蒙古鄂尔多斯煤矿产区主要调研区域及概况。鄂尔多斯煤炭资源富集，全市从西到东分布有准格尔、桌子山、东胜三大煤田，调研了解到，东胜矿区多为露天矿，煤层普遍较薄，在3-5米左右，大多数矿井可采年限在20年左右。同时，原煤发热量大概4200~5300大卡，具有高灰、中硫、低挥发分等特点，下游多为电厂，而部分高热值煤主要流向钢厂等作为精煤配煤。

2）保供：调研了解到，调研地区煤矿保供大多依据国家发改委《关于做好2024年电煤中长期合同签订履约工作的通知》执行，即保供任务量不低于自有资源量的80%，其中2021年9月以来核增产能的保供煤矿核增部分100%签订，长协煤售价较灵活，具体以每个企业合同兑现为准。据调研了解，调研区域长协签署及履约率较高，这与该地区煤质适合电厂息息相关。调研H企业原煤发热量4500大卡，2024年产能300万吨，保供任务量240万吨，长协履约率95%左右。调研Z企业原煤发热量4600-4700大卡，2024年产能100万吨，保供任务量80万吨，长协履约率100%。

2024年长协煤兑现预期：通常来说，在市场价格高的时候，企业会将煤投放到市场上，在价格低的时候会选择更多地兑现保供煤。考虑到年初煤企对煤炭价格普遍预期，今年签订长协煤的积极性比较高。以往小煤企或会用低卡煤完成保供政策，用更优质的煤炭投放到市场上卖高价。而由于今年下游需求表现较为疲弱，煤价稳弱运行，因此今年坑口低卡煤（3000大卡左右）的长协兑现较差，同等运输成本条件下，买方更愿意拉运高卡长协煤或者直接购买市场煤。

3）安全检查力度对调研地区生产影响。23年2月，内蒙自治区阿拉善盟阿拉善左旗新井煤业有限公司一露天煤矿发生大面积坍塌，造成53人死亡，性质极其严重，影响极其恶劣，给23年煤矿安全生产工作带了负面影响。此外，进入23年下半年，由于全国各地煤矿安全事故频发，安监力度持续加码。23年11月，国务院安委会对山西省矿山安全生产开展帮扶指导工作，直至2024年5月底结束。此外，24年一季度，山西省应急管理厅等三部门联合开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治，明确规定煤矿全年原煤产量不得超过核定（设计）生产能力的10%、月度原煤产量不得大于核定（设计）生产能力的10%。根据调研了解到，相比于山西省，近期安监高压政策对内蒙鄂尔多斯地区煤矿正常生产经营影响并不大，但很大程度上遏制了调研地区煤矿超产行为。据调研了解，调研煤矿普遍表示一般20天就完成了每月的生产任务，剩余10天时间用来设备检修、应对安全检查或者休息，若不限制超产，则煤矿能够释放更多产量。但在全国严峻的安监形势下，调研煤矿普遍无超产意愿。

4）2024年调研地区增产空间有限。内蒙地区是保供期间产能核增、释放、保供重要地区，但随着2023年以来，保供压力缓解，叠加煤矿安全事故频发引发的安监力度升级，根据调研了解，2024年调研区域煤矿已经鲜少有产能核增。此外，当前全国安监形势异常严峻，2024年初应急管理部要求各地严厉打击矿山领域不顾安全超能力超强度生产、隐蔽工作面、等违法行为，在此背景下，调研煤矿普遍无超能力生产意愿，月度产量和年度产量均严格控制在不超过核定生产能力的10%以内。综上，我们判断2024年调研区域煤炭增产空间较为有限。

2、需求：长协电煤是需求主力，高库存抑制价格上行空间

1）下游需求行业：调研区域煤炭热值普遍在4200-5300大卡左右，因此该区域煤炭主要直供电厂。保供任务后，各煤企均有对接电厂，签署保供协议。该区域保供煤主要销往内蒙古包头、煤矿周围等电厂，而通过贸易商发运至港口走下水的煤炭相对较少。

2）需求景气度：调研了解到，下游电厂库存普遍较高，主要维持刚需采购为主，今年上半年电厂长协煤的履约情况普遍较为一般，但由于调研区域的煤质与电厂较为适配，因此该区域长协履约情况普遍比其他区域更好。目前已经进入传统用煤旺季，我们预期随着日耗的提升，下游煤炭耗用量增加，刚需或将逐步释放。

2024年坑口销售表现仍然比港口更加强势。调研了解到，产地煤矿今年销售压力不大，坑口的销售情况普遍比港口好，一是用煤终端方面，坑口客户资源更加丰富，除了供给电厂之外，还供给水泥厂、化工厂等非电终端，而港口煤以电煤为主。此外，煤炭堆放港口需要支付堆存费等各种费用，同时，堆放时间久还存在自燃风险，因此港口煤在下游需求差的时候通常需要主动降价来减少损失。而坑口若销售情况太差，煤矿可以选择主动减产。

3）产地价格：调研时期正值七月中上旬，受副热带高压西伸北抬影响，南方大部迎来高温天气，在此带动下，华东华南日耗快速提升，煤价出现止跌反弹。调研煤矿普遍表示，每年进入10月份，随着供暖存煤需求释放，叠加“金九银十”非电需求旺季预期下，煤价通常出现强势上涨。而当前煤价处于低位，已有企业开始提前存煤备货，后续随着供暖企业陆续释放储煤需求，价格上行动力仍存，年内下调压力空间较为有限。

2024年产地煤炭价格浮动较小。调研了解到，今年以来，产地煤价浮动较小，没有明显的需求旺季。往年煤矿调价一般在20-30元/吨，今年调研区域调价在10-20元/吨或5-10元/吨左右。由于今年下游需求表现较为疲弱，贸易商利润普遍较薄，若煤矿涨价幅度过大，贸易商拉运的积极性便大幅降低，因此今年以来产地煤炭价格浮动较小。

3、其他：储煤建设及煤炭洗选

1）储煤建设：国家中长期推进储煤设备能力建设，初衷是为解决煤炭出现2021年大幅上涨的情况。调研了解到，目前煤矿基本配置储煤仓+煤棚设施建设，平均2-3个储煤仓+煤棚，存煤能力根据产能大小，低至3-4天，高至10天左右。除煤矿储煤建设，调研了解到，国家及当地政府计划增加，发运站配套储煤大型基地。

2）智能化矿井建设：调研了解到，近些年我国颁布了多项关于支持、鼓励、规范智慧矿山的相关政策，在政策要求下，不少煤矿近年来在设备智能化升级改造、安全设备升级等方面投入显著增加，在此影响下，部分煤矿吨煤生产成本普遍抬升。调研J公司与华为签署了煤矿智能化建设全面合作协议，2023年在智能化建设方面投入了数千万。据调研了解，华为智能化设备可以实时监控采矿工人的活动轨迹和状态，智能化矿灯可以实现录像和对话。此外，智能化技术已经实现了“井上只能操控，井下无人采煤”，但调研J公司表示，无人化采煤的丢煤率过高，目前井下采煤仍不具备完全智能化的可行性。

4、风险提示

国内产量释放超预期。保供政策延续，若煤炭新增产能和产量释放超预期，将会导致煤炭基本面趋于宽松，煤价有下行压力。

下游需求不及预期。非电需求是目前市场煤价格弹性的主要推动力，若化工、水泥、地产等行业需求疲软，会导致基本面趋于宽松，煤价有下行压力。

原煤进口超预期。进口煤是国内煤炭供给的重要补充，若煤炭进口数量超预期，将会导致煤炭基本面趋于宽松，煤价有下行压力。

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