本文系CME特约评论员寇健授权七禾网发布，感谢芝商所支持

近年来，原油衍生品市场越来越活跃，芝加哥商品交易所于7月12日推出微型WTI原油期货(MCL)，现在每天的交易量都保持在数万手以上。这个小原油(MCL)的合约规模只有100桶原油，是标准WTI原油(CL)的十分之一。这对我们将要讲到的原油期权精准的仓位对冲(Delta Hedge)有极大的好处。

期权的买卖双方是绝对不平等的，就如同保险公司和投保人之间的关系一模一样，投保人付给保险公司一笔保险费，比如说买一个汽车保险，当出车祸的时候，保险公司承担义务修理汽车或者给予投保人一个新车。投保人有权利，保险公司有义务，这个义务和权力的不平等关系用保险费(Premium)来作为交换和补偿，以达到双方满意的程度。

期权的买卖双方，关系也是如此。期权的买方付给期权的卖方一笔保险费 (又被称为权益金)，保证在一定的时间内，有权利以一定的协定价格，买进(看涨期权)或者卖出(看跌期权)一个标的产品。

这样，期权交易的核心，基本上就可以归结为期权保险费的交易。怎样找出一个买卖双方都满意而且合理的期权保险费，实际上是期权交易的本质。

人类在17世纪荷兰郁金香疯狂的时候，就已经发明了看涨期权(Call)。但是对于期权保险费，特别是看跌期权的保险费如何定价，一直持续到了20世纪70年代才找到了答案。

1973年美国两位学者Fischer Black和Myron Scholes的一篇学术报告，开创了现代衍生品定价的纪元，这一期权定价模式被后人称为“Black–Scholes model”。

尽管随着市场的不断发展，人们对市场认识的不断深入，在期权定价应用的过程中，这一期权价格模式开始暴露出很多的缺陷和不足，但是用“开山鼻祖”来形容Fischer Black和Myron Scholes他们对现代衍生品定价模式的贡献是绝对不过分的。

Black–Scholes model期权价格模式当时是为了股票期权而发明的。对于商品期权的定价，人们又根据商品的特性，比如上行风险，对Black–Scholesmodel做了某些修正。

下面我们对影响大宗商品期权保险费价格的各个风险因素做简短的分析：

1.  由于标的产品是一个几乎每秒钟都在变动的价格，不同协定价格的期权保险费也随之而变动，比如明年3月份协定价格55美元的 WTI 原油看跌期权，假定其他因素不变，当WTI原油明年3月期货价格在65美元和55美元的时候，保险费的价格绝对是不一样的。期权保险费价格和标的产品的价格变化之间的关系和风险管理，用希腊字母“Delta”表示。

2. 其他条件不变，期权保险费的时间价值应该是逐日递减，就像买了三个月的汽车保险，但在三个月之内没有交通事故，保险费就全部被保险公司收走是一样的概念，这一期权保险费的时间风险用希腊字母“Theta”来表示。

3. 投资的资本费用在高利率时代是一个重要问题，这一资本费用的风险管理，用希腊字母“Rho”来表示。

4.  保险公司利用各个年龄群发生车祸的历史数据，找出各个年龄群发生车祸的可能性(或然率) ，根据这个概率定出对不同的年龄群的汽车保险收费标准。可以这样说：保险公司是根据或然率定出对各个不同年龄层的汽车保险收费标准。同样在期权市场，期权做市商则根据当时的市场波动的可能性情况(波动率)，定出期权保险费的买卖价格，这一影响期权保险费价格的市场波动率风险我们用“Vega”来表示。

上述希腊值风险都是直接用于衡量各种风险因子比如说，时间(Theta)、利率(Rho)、市场价格变化速度(Vega)、标的产品价格变化(Delta)等等，对于期权保险费(Premium)价格变化的影响，我们称之为“一阶衍生品风险”。

希腊值Gamma是衡量标的产品价格变化与期权保险费的Delta值的变化之间的风险关系，我们称之为“二阶衍生品风险”。对于希腊值Gamma我们将在今后的短文中再加以详细论述。

芝商所的WTI原油(CL)期权市场，是世界上最大的场内交易原油期权市场。和 WTI原油相关的两个最常用的原油期权：一个是标准期权，也称之为每月期权，一个是超短期期权，也称之为成为每周期权。

WTI原油标准期权和超短期每周期权的共同点如下: 一是美式期权；二是现货结算成WTI原油期货合同(CL)。两者的不同点：每周期权(LO1-LO5) 最长的期权只有五个星期。标准期权(LO)有36个月的期权，另外加上六年6月和12月到期的长期期权。每周期权到期日是每个星期五，每月期权的到期日是每月期货到期日前的第三个工作日。

现在芝商所WTI原油期权，无论是短期期权还是标准期权，协定价格之间的间距都已经由过去的50美分缩小到25美分，这对于在期权交易中，精准地管理希腊值风险会有极大的帮助。