1月8日贵金属价格出现较大幅度调整，COMEX黄金下跌3.33%，COMEX白银下跌6.46%。我们认为黄金大跌后逢低做多机会渐现。

美债实际利率急升使得金价承压

上周五贵金属价格闪崩，主要是美债利率急速上升造成黄金价格大幅回调。1月7日早间，民主党正式宣告获得佐治亚州参议院的两个席位，民主党宣告掌控两院。这预期着后续拜登政策能够更顺畅落地，包括他在上周五所提到的1400美元/人额外退税支票，以及一揽子高达数万亿美元的财政支出。这些措施都只需参议院以简单多数票通过即可。因此，经济预期的快速增强带来10年期美债利率急升，从而造成金价调整。

美债利率开启上涨趋势概率不大

至少未来一年内美国将扩大财政刺激继续加大美国财政赤字规模。从历史上来看，美国政府的杠杆率和美债利率呈现较强的负相关。另外，美债利率持续上升同样不利于目前美国疫情后的经济复苏和坏账处置，利率过快上升或将触发美联储的应对手段。一旦美联储启动收益率曲线控制政策，参考日本的经验来看，能够有效压低长端债券利率。

参考2020年4—7月中国经济预期驱动国债利率回升的经验来看，中国10年期国债利率较低点上升了57bp，而本轮美债利率较低点已经回升了61bp。中国国债利率后续进一步回升受到政策拐点和流动性投放偏紧等多项非经济因素所驱动，因此后续美债利率进一步上升空间相对有限。

沙特超预期减产促使原油价格上行，后续通胀回升将更顺畅。此外，上周沙特能源大臣表示，将在未来两个月自愿减产100万桶/日，凸显沙特避免与俄罗斯打价格战的态度，这使得布伦特原油在一周内录得8.3%的涨幅，一扫供应层面的担忧。后续原油价格或“静待”需求复苏的东风驱动。也就是说，上半年油价进一步向上的概率较大，而美债利率继续回升的可能性较小。

贵金属长期看涨逻辑并未被打破

我们仍认为金价有望再度刷新历史高点：一是美债实际利率仍有进一步走低空间，二是全球主要央行大水漫灌趋势延续，三是通胀上升阶段，黄金仍是具有较高配置价值的资产。对美国通胀分阶段分析，我们发现在温和通胀阶段下，呈现原油>家禽>油脂>金属>黄金的排序，在这一阶段原油、农产品、工业品均有较明显的配置价值，同时黄金跑输上述商品板块；在通胀急速上升阶段，黄金表现最为亮眼，商品中呈现黄金>原油>食品>金属的排序。从目前来看，上半年的通胀逻辑更倾向于温和通胀，黄金仍具有一定的上升潜力。

综上所述，待本轮美债利率回升结束后，黄金的配置价值将凸显。除了美债实际利率影响外，近期黄金的避险属性也对金价有一定支撑。近期全球疫情防控形势逐渐严峻，一方面南非专家透露疫苗或许对变异病毒无效，另一方面欧美疫情仍未得到好转。近两周美国和欧洲的日均新增病例均在20万例上下浮动，新增曲线尚未见好转迹象。而拜登除了承诺纾困方案和经济刺激外，还曾承诺上任后首要解决疫情问题，一旦新增病例持续拉升，不排除美国启动全面封城的手段。因此，我们认为黄金调整过后将再度具备配置价值，关键在于美债利率的反弹强度和时间。