七禾网8、随着股指期货的放开，有私募看好股指CTA策略，您是否看好？

李栋：股指对我们来说就是一个交易因子，海外股指我们也做，美国的三大，欧洲的DAX 富时，香港的恒生等等，从量化的角度来说，量价波动率条件充分就可以交易，股指和商品没有什么特别的区别。我们坚持多因子体系，鸡蛋不放在一个篮子里，风险平价决定了不会在任何板块上集中过多的风险敞口。股指CTA策略更适合高频和次高频策略，中低频策略集中度太高波动会比较大，不太适合资管模式。当然股指的容量非常大，水深了玩家多了自然专业的股指CTA策略就会存在，这和专做黑色或贵金属没有什么区别，无非是各人赚各人的钱，在自己能力范围内做风险可控的事情最重要。

七禾网9、据了解，芷瀚资产主要做CTA策略，跟其它私募CTA策略是否有不同？今年整体业绩表现如何？

李栋：芷瀚资产坚持风控第一的理念，主策略长期保持一致，布局全品种、全频段、多策略的全天候量化CTA策略，以做多波动率动量策略为主，辅助以增强、回归策略，同时保持一定比例低相关性高频、套利等策略的配置。主策略全年表现符合预期，继续保持较高的夏普比率，三季度后波动率下降至周期极值，主策略有所钝化，但显示出了强大的风控能力，各产品线均实现了期望收益且回撤很小。四季度波动率出现了缓慢抬升，主要产品线净值也回升至新高附近。CTA底层策略的相关性很高，绝对价格区分为突破类和回归类，相对价格套利对冲截面等等，同样的信号最终结果千差万别，一方面是不同底层策略的选择，另一方面同策略但交易体系的细节差异决定了最终结果不同。芷瀚资产每一个信号产生到实盘仓位，有很多参数设置，包括流动性、相关性、波动率、单因子风控、频段系数、信号参数、仓位管理等，买卖信号看起来很简单，但不过是冰山一角，到底是自上而下还是自下而上的配置方式有本质的区别，信号逻辑比信号本身重要的多。体系化的交易系统长期来看会对简单的买卖信号形成压倒优势。除了信号体系，芷瀚的风控和资金管理体系非常健全，对尾部风险的管理经验丰富，三季度的市场非常明显，上半年趋势效应较好很多机构加杠杆增规模，结果遇到了波动率极低的市场环境就出现了非常大的回撤。芷瀚会把常规标准差以外的风险分布充分体现在系统内，足够的冗余就会保证强大的风控能力。我们希望放眼长远做时间的朋友，长跑而不是短跑，做恒星而不是流星，尾部风险控制一定会影响到我们的期望收益，但稳定压倒一切，时间换空间是值得的。

七禾网10、据了解，芷瀚资产核心团队在内盘拥有11年的公开盈利业绩，那请问芷瀚资产保持长年盈利的秘籍是什么？

李栋：芷瀚资产更多地着眼于量化风险而不是量化收益，重要的是把风险边际量化出来，风险收益同源，少亏就是多赚，控制住尾部风险才是稳定盈利的保证。正向波动是收益的来源，反向波动是风险的来源，各账户定制化风险控制，而期望收益是由大样本决定的。我们因子库有近一千个因子，因子较少单因子尾部冲击对整个体系的影响就很大，因子数量足够多大数定律的威力就显现出来，风险和收益的期望区间统计规律就非常稳定，基本在期望值附近一两个标准差波动，这也是我们可以规模化管理大几十个账户，同时仍然能够对各账户进行定制化设计的保证。芷瀚资产坚持全市场、全品种、全频段和多策略的多因子配置体系，立足于大规模稳定收益率中频CTA策略，对应市场利润结构以做多波动率动量策略为主，结合全面的风控体系和资金管理体系，这都是我们稳定收益的重要保障。

七禾网12、开发交易策略和模型是CTA投资的重中之重，一个交易策略从开发到实盘，需要符合哪些条件、经历哪些步骤和过程？

李栋：从配置的角度来说，正向收益和较低相关性是新的策略模型上线的必要条件。底层信号的胜率和盈亏比能够保证周期内正收益，这是基本条件，否则没有配置的意义。与已配置策略的相关性测算也是必须的，否则就是通过增加beta来获取收益，本质上是放杠杆并没有获得超额收益。芷瀚新的辅助策略上线，需要策略团队提出策略思想，回测验证，参数调整，模块化整合，风控冗余测试，小资金实盘等过程，还是相对较为复杂的，但仍然是以经历过长期市场检验的成熟策略为主，新策略一定是经历了长期的实盘测试后才会调高比重。策略背后最根本的是盈利逻辑，逻辑清晰能够归因才表明可以理解盈利的本质来源，否则难以区分是偶然还是必然，是运气还是实力，基于策略设计去回测而不是通过回测结果来挑选模型才能避免幸存者偏差，基于纯粹数据统计很可能就是过拟合，模型的适应性会大打折扣，能否穿越周期也值得怀疑。芷瀚的主策略都是在多年完整周期实盘中不断检验和优化的，理论和实践相结合，但实践是检验真理的唯一标准。

七禾网13、除了CTA策略，芷瀚资产还会配置哪些投资策略？

李栋：芷瀚资产以大容量的全天候CTA策略为主，主策略容量在15亿左右，当下的重要任务是提升存量管理规模的收益，我们并没有太大的动力去快速扩张规模，稳打稳扎在能力范围内坚持运行核心主策略很重要，未来形成正反馈后才会去大力发展其他策略。芷瀚目前只配置了一套我们认为能够实现相对均衡的风险收益期望且能够穿越周期的核心策略组合，所有产品线的收益时间轴都是一致的，产品线不同杠杆水平不同但一定是同涨同跌，不存在拿着优秀策略出来募资却投到较差策略上的道德风险，投资人也不需要选择了私募还要再选择策略，也不用担心策略偏移。有段话很好，除非是靠运气否则永远赚不到认知范围外的钱，靠运气赚的钱最后往往又会靠实力亏掉，这是一种必然，每一分钱都是对这个世界认知的变现。见过很多超越自身能力盲目扩张规模和产品策略线的先例，大多结果不好，这也是我们不追求高速扩张的重要原因，三四季度我们拒掉了近2个亿的管理型资金就是出于这样的考量。但策略研发对我们来说一直是重中之重，不管上不上实盘，策略团队一直在致力于高频、套利矩阵、权益多空和期权等辅助策略的研发和实盘，为未来的发展做准备。

七禾网14、芷瀚资产不仅投资国内二级市场还投资全球二级市场，在资金配比上是侧重于国内还是国外？为什么？

李栋：目前绝大部分资金配置在国内，海外只有几千万，主要原因还是资本管制资金出海较难，多因子的体系当然希望能够配置更多相关性较低的市场和品种，但资金没有办法通过合规的渠道出海，我们也必须认清现实顺势而为。当然国内发展得非常好，先把国内市场做好很重要，同时我们也不会放弃在海外市场和一流量化机构同台博弈，金融市场全面开放只是时间的问题，我们也不惧怕在任何市场的博弈，这是十多年来全球交易经验带来的底气。

七禾网15、芷瀚资产坚持风险控制第一的理念，请问公司的风控体系是如何运行的？

李栋：芷瀚资产一贯强调风控第一的理念，风控体系嵌套在信号中是整个交易系统的基石，包括单策略风控、仓位管理、波动率管理、杠杆管理、敞口管理、资金管理等几个方面。简单来讲，区分为微观风控和宏观风控，微观风控就是控制单因子的风险边际，从测算波动率到设置亏损阈值，结合相关性和流动性系数，进行仓位管理。宏观风控就是总资金管理杠杆调整，在净值曲线波动的不同区间精细化杠杆管理，确保不触碰风控线，留有充足的风险冗余。芷瀚的事前风控非常严格，有不少0.96清盘线这样风控非常严格的账户在运行，但这对我们来说都没有问题，模块化的风控系统可以很轻松应对各种风控标准。芷瀚目前管理着几十个账户，从没有出现过事后风控，水位以下用到的回撤极小，合作方很轻松，中后台的维护压力也很小，这也是我们能够管理大规模资金的重要保证。