9月3日，由南华期货主办、横华国际协办、芝商所特别支持的原油外汇策略分享会在杭州成功举办，CME特约讲师，资深基金经理寇健做了题为《WIT原油期货与期权的投资机遇》的主题演讲，以下是寇健演讲的文字整理。

寇健：首先感谢芝商所，感谢南华期货，感谢严总和于总给我这个机会从美国旧金山飞到这里和大家分享我在原油衍生品交易中的经验和教训，每次来杭州我都特别激动，因为这是中国目前最漂亮的城市，可能会越变越好。今天我讲的所有东西仅代表个人观点，既不代表CME，也不代表南华期货，有需要交流的可以留到茶间。

我个人认为从六月份到现在，世界原油市场出现了一些影响价格变动的变化。因为现在国内原油的研究和三五年前比水平越来越高，特别是南华的一些研究，写的文章都非常好，所以基本面我就不讲了，我只讲一些我认为你们可能还没有涉及的一些东西。

第一我要先讲现货和纸油到底谁是主宰。原油市场衍生品每天的交易量要大大超过现货市场二十多倍，而且这只是从期货的角度来讲，还不算期权和场外，如果要算上的话，其数量要比现货大得多，也就是说，它对价格的影响肯定是非常明显的，纸油可以操纵市场一时，但是它不能永远操纵市场，因为毕竟我们是以现货为基础的，现货才是主宰。

我们现在面临几个问题：一是伊朗问题。现在伊朗的出口已经降了很多，贸易战的问题一定会对柴油价格产生影响，但目前还没有一个数据显示从七月份开始贸易战确确实实使世界柴油消费降低，现在的统计数据我还没有看到，但是正因为如此才心有余悸，其实现在应该是大胆买柴油最好的机会，其他的我等下还会涉及加拿大Syncrude的问题。

那么最主要的就是从六月份到现在出现了三件事情：一是布伦特原油期货(BZ)出现短期升水，二是WTI管道问题有了新的发展，三是最重要的，即最终WTR原油将进入Platts布伦特欧洲现货定价。

图1

图2

这个图(图1)叫做Quik Strike，这是芝商所网站里一个期货期权衍生品的免费的风险管理平台，它的优点是免费的，缺点是没有中文，所以懂英文的朋友可以进去注册一下。它好就好在把期货和期权放在了一起，绿线是期货的升贴水，红线是期权的隐含波动率，每个月份期权的隐含波动率都是不一样的，当然每个协定价格也都是不一样的，有微笑和偏移，它现在就是把每个月的隐含波动率放出来，下面的灰线是八天之前的隐含波动率，就是告诉你，现在的隐含波动率跟八天之前比，是涨了还是跌了，那么绿线是期货，看的是右边的标杆，期权的红线是看左边的标杆。你看布伦特两个月出现了一个升水，这个升水到星期五的晚上已经没有了，十月份期货到期之后就没了，所以这是一个暂时的现象，也就说明它再一次证明了美油和布油进入同步。再看WTR（图2），它就没有升水那一部分，反而由于加拿大Syncrude停电的问题出现了一个价格的上翘，出现了价差在当月（7-8月）从常态的0.3元突然暴涨到2.4元，当时只要在市场里的人都知道这件事，其实这对做反套的人来说是一个绝好的机会，等下我再展开这个问题。跟刚才布油的情况一样，隐含波动率出现了短期比较低一些，长期比较高一些的状况。

图3

讲到世界原油价格一定会讲到下面这个绿色的三角（图3），这个三角基本就是现在做现货的人开始定价时的一个基本价格，左边在国内翻译成二叠纪，就是美国页岩油的主要产区，它的产量大概是超过四百万桶一天，比伊朗和伊拉克的都大，比加拿大也要大，实际上以地区来算，它的产量是世界第四，右边下面是出海口休斯顿，上面是WTR原油的结算地，就是库欣。

图4

这三个地方同样的油价钱却不同，其原因就是管道问题，把刚才的绿三角放大之后，就是我们现在画的三个红色小圈（图4），它的价钱的不同点是一个变量，每天在芝商所都有期货，大家记住两个，一个叫做WTT，就是库欣和二叠纪这个产地的价差，还有一个叫做HTT，就是从库欣到出海口休斯顿的价差（图5）。

图5

图6

这几个价差全都有期货，每天基本上都有交易量也有未平仓合约，而且我的PPT大概是二三十天前准备的，当时是2.59元，现在（周五）已经上升到4.4元，你可能会问我为什么HTT一下子上升这么多，这是有多种原因的，大家记住了，管线运油不像我们想象的这么简单，就是一个水管子，它有两个问题，一是根据地形的问题有时要用泵把它打上去，另外一点更重要的是，冬天油很稠，需要加温使之变稀，因为它里面有蜡和其他一些东西让它流动，所以这两点全部都是电的费用，都是变量，所以造成了从库欣到出海口的价钱也是变量。意思就是，WTR原油和布伦特原油的价差不是凭空而来的，是有根据的，这个根据就是我讲的其中的一部分，另外一部分就是波罗的海，大宗商品指数大家都知道，就是伦敦波罗的海交易所，那里同时还有两个元素，一个叫脏油，一个叫干净油，脏油就是用十九条航线的运原油的价钱组成的一个指数。其中有一条航线TC14（图6），它在芝商所也有期货，这条航线的价格计算出来是14美元，当你们自己做的时候，你需要把这个价格除以7，因为它是用吨来算的，原油上面是7桶等于1吨，所以就得出大概是2元，把一桶油从美国墨西哥湾的一个港口运到欧洲的鹿特丹，这2元加上刚才的HTT，现在是4.4元，那就是6.6元，你再加上保险，就是现在美油和布油的价差。当你有了这样一个理论基础时，你做价差交易就会比较有底气了。

图7

图8

这个WTT特别有意思，这是一个月前做的表（图7），大家注意看第四行，12月份时是14.73美元，此时交易了250个合同，再看十天之后（图8），8月17号，它的价格降到了9.84美元，在不到十天的时间里降了5美元，到底发生了什么事？其实很简单，就是我刚才画的虚线这条油管预计要提前完工了，因为这条消息，它的价格就降了将近5美元，再一次证明了，当你做交易时现货才是主宰，做衍生品、基金的人一定要观察现货市场最基本面的移动，这些东西在芝商所的网站里全是免费的，都可以搜到、看到。