联合光电(300691)

国内领先的高端光学镜头厂商，产品线覆盖安防、消费、新兴三大类。公司光学镜头产品已覆盖手机摄像镜头，数码相机/摄像机，车载摄像系统，安全监控摄像机，智能家居，运动DV，无人机，VR 等各项应用领域。形成了以安防监控镜头为主，消费类与新兴类并重的产品线布局。公司在高端镜头产品制造技术在国内处于领先地位。

下游市场需求旺盛，应用领域的拓宽深化利好高端国产镜头厂商。安防监控市场将继续保持高景气度，且中国已成为全球安防监控最核心的市场，带来旺盛的需求。预计到2020 年全球安防镜头出货量达到1.84 亿件，销售额达到6.53 亿美元。此外，手机镜头市场将继续稳步增长，车载镜头市场潜力巨大。随着终端产品应用领域的不断拓宽和深化，未来光学镜头设计和生产技术的重点是提高成像质量、增加功能并缩小体积、不断拓展新的应用领域，以促进各种新型光学镜头产品的发明和应用，利好国内高端镜头厂商。

打破日企在高端市场的垄断，公司技术实力强劲。目前低端镜头市场竞争激烈，已成为红海；而高端镜头制造领域长期以来被佳能、腾龙、富士能等国外企业垄断。随着近年来海康、大华等国内安防视频监控设备商的兴起，国产化替代正在加速。在大倍率变焦、超高清、光学防抖、安防监控一体机镜头等高端光学镜头方面，以联合光电为代表的厂商经过持续的研发积累，逐步打破了日企的技术垄断。2015 年公司生产的安防视频监控变焦镜头销量约占全球总销量的8.7%，其中公司生产的20 倍、30 倍及以上产品约占全球总销量的79.5%，显示出公司在高端领域已具备明显的竞争优势。

与海康威视业务联系紧密，同时不断开拓大华、宇视等下游知名客户。公司过去三年营收60%以上来自于海康，经过双方多年的良好合作，形成了稳固的合作关系，公司有望在海康业务版图的拓张中继续扮演重要角色。公司同时发展其他优质客户，已成为大华、宇视等行业知名企业的战略合作伙伴；同时随着业务全球化战略的加速，公司产品也开始逐步走向国际市场，开拓了索尼、爱普生、罗技、DXO、AXIS、Cognex 等国际知名客户。

首次覆盖给予“增持”评级。公司是A 股市场稀缺的高端镜头标的，技术实力突出、与下游核心客户合作稳固。未来车载、视频会议、消费电子等领域将提供安防之外的机遇。募投项目落地将新增1740 万台产能，解决产能不足的瓶颈。我们预计公司17-19 年实现营业收入9.25/11.15/15.50 亿元，实现归母净利润1.01/1.43/2.36 亿元，归母净利润增速为35%/41%/66%，对应EPS 为1.18/1.67/2.76 元，对应PE 90/64/38 倍。长期目标市值118 亿元，给予“增持”评级。

风险提示：产能拓张进度慢于预期、下游客户集中度高、新品市场推广不及预期。