虽然央行上周后两个交易日通过公开市场操作向市场净投放流动性，但是金融监管趋紧、金融去杠杆的基调没有转变。在金融“降速”过程中，股指的最大下行风险依然没有解除。

外占继续回落 流动性依然是隐忧

存量资金博弈时代，市场流动性回落。上周沪深两市振荡收阴，上证综指回落1.23%收于3246，深证成指回落1.4%收于10519.8。伴随着A股的振荡向上，虽然上周市场成交额缓步增加，但是依然处于历史相对较低水平，日均成交额沪深300指数成分股在1700亿元、上证50指数成分股在350亿元、中证500指数成分股在1200亿元。存量资金博弈下，市场流动性没有很大改善。但是我们注意到上周中证500指数换手率最高上行至2.23，短期市场面临调整的风险加剧。

外围流动性的收缩料继续降低股指风险偏好。从整体资金面来说，目前国内流动性依然处于偏紧的状态没有改变。数据显示，3月末，央行外汇占款为216209.5亿元，较上月减少546.91亿元，环比降幅再度收窄。此前，2月外汇占款减少了581.19亿元。环比流出虽处于改善状态，但是依然没有改变国内流动性趋紧的状态。央行上周最后两个交易日虽然通过重启逆回购公开市场操作来补充市场流动性，但是整体趋紧格局料没有改变。

宏观拐点证伪需等待 风险偏好趋谨慎

经济短期下行风险降低，周期分歧暗示市场风险偏好改善相对有限。4月在雄安改革和大湾区改革情绪的带动下，市场情绪小幅改善，但是股指基差并没有明显收敛。截至4月14日，两市融资余额位于9300亿元附近难有突破，显示出改革等主题性行情对于市场风险偏好提振有限。分析原因，一方面是市场对经济复苏周期存有疑虑，另一方面是近期叠加了朝鲜等风险事件的不确定性，促使市场情绪维持低位。

一季度经济数据表现依然亮眼，市场在周期尾部谨慎情绪有所增加。上周开始陆续公布的经济数据显示中国经济反弹仍需等待二季度的时间窗口来证伪。数据显示，一季度GDP同比增速回升至6.9%，3月规模以上工业增加值同比增速回升至7.6%，社会消费品零售总额重回10%以上，同比增长10.9%。一季度经济周期性回升动能强劲，短期情绪的提振之后预计将进一步增加市场对二季度经济走势的分歧，A股情绪料在市场分歧中延续振荡格局。

货币紧缩格局料延续，利率反弹增加期指后期下行压力。央行公布的去年四季度货币政策执行报告显示，现阶段我国货币政策基调为中性偏紧，主要着眼于防范金融风险和控制信贷增速。从一季度执行效果来看，央行资产规模同比增速出现显著放缓，从去年底的8%迅速回落至3%以下，扩张速度迅速收敛，对于未来国内的流动性带来一定压力。从信贷环比增量来看，3月虽然仍在高位，但较2月继续出现环比规模的下降，从11700亿元降至10200亿元。随着政策对于杠杆监管的趋严和对于房地产市场泡沫化的担忧加重，二季度信贷增速存在回落的风险。

在一季度经济数据大幅超预期背景下，中国二季度经济展望的乐观预期仍需等待时间来证伪，市场情绪在这一过程中波动将加大，预计股指将以振荡为主。伴随着监管加强的延续，市场主动和被动的流动性收紧在一定程度上加剧市场波动预期。中期A股将维持振荡格局，谨防风险事件的冲击。操作上，随着一季度经济数据的落地，后期可关注市场波动率放大的入场机会。