经过2016年年底的暴跌之后，期债出现了一波快速反弹的修复性行情，10年期国债主力合约短短十天内反弹幅度超过4元，对应现券到期收益率跌幅超过40个基点，之后陷入振荡行情。一方面是资产价格泡沫的失控风险与人民币贬值导致的资本流出风险下，货币宽松政策基本走到尽头；另一方面是疲弱的实体经济尚未真正走好，如此时利率走高，实体经济融资成本将面临走高的风险，经济二次探底的风险加大。

资产价格泡沫成为中央经济工作会议关注的重心，资产价格泡沫首当其冲的是房地产价格。经过了多年经济发展，国内M2存量已超过150万亿元，无论是增速还是存量都远超GDP。显然，当市场资金过多时，资产价格泡沫将不可避免地出现。短短一年的时间，一二线城市出现了翻倍行情，原本就高不可攀的房价已到了令人不敢仰视的地步，货币宽松难以为继。2016年国庆节后各种限制房地产的政策相继出台，同时央行公开市场的操作抬升了实际资金成本，虽然并未加息，但实质上进行了加息的动作。之后的中央经济工作会议，更是明确提出“房子是用来住的 不是用来炒的”。显然，房子价格上涨已经到了政府都无法直视的程度。要抑制房地产价格泡沫，首先需要紧缩货币政策。在低利率的宽松货币环境下，购房成本大大降低，住房价格易涨难跌，显然2016年年底利率的暴涨表明了监管层控房价的目的。

人民币贬值预期持续加强，资本流出压力巨大，我们也无法逃脱蒙代尔三元悖论。中国人民银行1月7日公布的数据显示，截至2016年12月31日，我国外汇储备规模为30105.17亿美元，较11月底下降410.81亿美元。2016年外汇储备累计下降3198.44亿美元，距离破“3万亿美元”仅一步之遥。外汇储备的持续下滑意味着资本持续流出我国，宽松的货币政策会令人民币贬值的速度加快，从而加快资本流出的步伐。

蒙代尔三元悖论指资本自由流动、货币政策独立性、汇率稳定三者之间不可共存，想要其中的两个目标，必定以牺牲另外一个目标为基础。显然，目前我国的政策是选择了稳定汇率，那么在资本自由流动与货币政策独立性之间必然要牺牲一个。我国目前正致力于人民币国际化，那么资本自由流动将是无法避免的，虽然有一定程度上的控制，但却难以真正控制资本自由流动。货币政策独立性将是必然被牺牲的一个，目前央行收紧货币端可谓不得不做的选择。

利率反弹不可避免，但大幅上行对经济伤害巨大。利率的大幅上行意味着资金成本的大幅增加，这一般发生在经济繁荣末期，各行业投资回报丰厚，物价快速上涨，投资者无视资金成本，敢于进行长期投资，致使利率不断上行。显然，目前我国实体经济疲弱，各行业投资回报较差，民间投资跌至历史冰点。此时如果利率快速上行，投资下滑将更为严重，稍有企稳迹象的经济恐将再次陷入下滑境地。

利率上涨幅度过大，企业融资受到打击。2016年11、12月取消发行的信用债规模分别达222.5亿和725.8亿元，推迟发行规模分别达到71亿和105亿元，主要是以短融和中票为主。这是继去年4月信用风险集中爆发大规模取消和推迟发行后的另一历史新高。显然利率的过快、过大幅度的反弹增加了许多企业的融资成本，令一些原本准备发债的企业取消了当期的发债计划，企业融资的一个渠道受到了极大的限制，这对投资信心的恢复显然不是好事。

总之，在经济基本面、货币政策面、人民币贬值、央行去杠杆等因素的叠加下，利率下跌周期基本告一段落。但2016年年低的暴跌又透支了未来的预期，之后进行了快速的反弹，基本修复了之前的超跌行情。目前行情处于振荡之中，如市场无其他重大因素发生，期债将面临上有压力、下有支撑的局面，短期难有趋势性机会。对T1703而言，春节前的振荡区间在96—98点。