股指 流动性溢价驱动的上涨行情难再现
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股指 流动性溢价驱动的上涨行情难再现

最新高手视频! 七禾网 时间:2020-11-20 09:00:37 来源:中财期货 作者:陶玮玮

沪深300仍阶段性强于中证500


7月中旬至今,上证指数已持续四个月高位振荡,近两月振荡中枢略有下移,在11月触及3200点后振荡反弹,目前处于振荡区间上沿附近。A股全市场日成交金额保持在7000亿—8000亿元的中性区域。期指结构上,上证50、沪深300、中证500指数边际弹性差异明显,其中沪深300指数最强势,已向上突破维持四个月之久的振荡区间;中证500指数表现最差,处于振荡区间下沿附近。


11月影响市场风险偏好的内部变量,聚焦在3A国企信用违约事件。近期国企、城投、校企等违约事件频发,尤其是永煤控股涉及偿债意愿的超预期违约,对局部信用债市场构成明显冲击。继“20永煤SCP003”实质性违约之后,永煤控股最新公告显示,公司两只超短融“20永煤SCP004”“20永煤SCP007”兑付也存在不确定性,兑付日期在11月22—23日,涉及本息金额共计约20亿元。


本轮信用债风险暴露集中在具有刚兑信仰的企业类型,在刚兑信仰持续被打破后,信用债相关类型企业和区域的信用定价将重构。目前央企和地方国企产业债的信用利差,远低于民营企业;信用利差方面的差距,更多来自政府兜底信仰而非市场化评估。本次刚兑信仰冲击大概率抬升地方国企的整体融资成本,具有刚兑信仰企业的违约率预期也将趋升,驱动相关市场风险偏好下降,被动降杠杆。结构上,财政赤字高企的欠发达地区和煤企等传统行业,所受冲击最大,存在局部信用债挤兑和企业现金流短缺风险;从金融稳定角度看,为防止局部信用债冲击扩大化,无序违约事件仍大概率会推出定制化的债务有序化解方案,稳定市场情绪;在信用债违约回归有序状态下,信用债个案违约冲击对股指负面影响可控。


11月影响市场风险偏好的外部变量,来自欧美疫情失控和对冲政策的暂时缺位,海外疫苗的利好消息对市场激励短暂,因距离疫苗大规模投入使用时机尚远。11月德、法再度封城后,每日新增新冠病例仍维持高位,未现明确改善迹象,封城效果远不及第一轮。美国则继续低级别措施抗疫,每日新增病例向20万靠近,在明年1月新任总统就职前,新冠病例高企和货币财政政策空窗的组合环境仍将维持。此外,美国科技企业正面临反垄断调查和诉讼,近期欧盟和美国政府分别对亚马逊和谷歌提出反垄断诉讼,引发市场关于美国科技股估值重塑预期。总体上,疫苗正式推出和美国刺激政策重启之前,处于历史新高的美股市场有调整压力,若调整节奏超出预期,则将压制国内股指市场的风险偏好。


信用债和外部风险之外,国内经济持续修复的基本面未有改变。最新公布的10月经济数据保持稳步复苏节奏,尤其是单月消费增速已恢复到4.3%,其中占比约11%的餐饮收入出现疫后首次增速转正。不同于投资分项立竿见影的快速修复,消费的修复节奏偏慢但持续性强,是后期经济修复至常态的主驱动。在基数效应下,明年一季度将是2021年GDP增速高点,以2019年同期GDP总量为基准,若按照2020—2021年年均5.5%左右增速计算,2021年一季度GDP增速将高达19%左右,这是维持市场较高风险偏好的有利条件。


与经济加速常态化同步,政策预期随之降温,尤其临近年底流动性预期偏紧。若以M2增速和名义GDP增速差值为基准,2020年为流动性超常规宽松状态,截至2020年9月,全社会杠杆率创历史新高至270%,较去年同期增幅高约10个百分点,较2008年141%的杠杆率基本翻倍。预计边际杠杆率增幅将持续下降,2021年在无经济目标压力下,政策基调大概率转向稳杠杆,流动性溢价驱动的上涨行情难再现。


总体上,国内经济和政策均临近常态,保持微平衡状态,信用债无序违约风险化解前,股指或维持区间振荡格局。中期看,参考此前2008、2015年两轮宽松周期资产表现,股指均存下探后的再次上涨机会,上涨驱动来自经济和盈利持续改善的现实驱动,呈现温和和反复状态,类似2017—2018年。结构上,周期性复苏条件下,沪深300指数仍将阶段性强于中证500指数。

责任编辑:唐正璐

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