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电荒背后的非理性繁荣

国家统计局数据显示，工业增加值于今年2月反弹至14.9后，逐月回落，且主要是重工业增加值回落所引起的，轻工业增加值始终比较稳定。但是从图1.1.1中，我们看到与2008年金融危机时期不同：第一，此次工业增加值回落幅度不深；第二，重工业增加值始终高于轻工业。

同时，截至6月PMI已经连续三个月下行，且原材料库存PMI已经回落至48.5%，而产成品库存PMI却反弹至51%。产成品库存和原材料库存的分化显示目前制造业处于原材料去库存化，而产成品库存意愿上升的阶段。我们认为，这既是通胀攀升（预期）的结果，也是电力紧张的成因之一。

今年3月以来，江浙、湖南、贵州、重庆等地区相继出现电力供应紧张和电煤储备下滑的问题。中国电力企业联合会5月表示，今年的“电荒”是2004年以来最严重的一次，范围和深度都是前所未有的，保守估计全国供电缺口在3000万千瓦左右。 

很多人将电荒归罪于煤荒，但数据显示，重点电厂的煤炭库存量并没有大幅回落，反而自二季度以来出现了小幅反弹，目前已经达到2008年以来最高水平。但另一指标，日均煤炭用量，也在快速增长，从而导致电厂库存煤炭可用天数依然偏低。电力需求地增加在一定程度上显示了制造业的“繁荣”，但从上面的分析可以看出，这种繁荣的表象源于企业库存意愿的上升，而社会消费品零售总额这一指标则反映了人们消费意愿的下降。

鉴于企业库存调整滞后于经济周期，目前电力紧张所呈现出的只能是所谓的“非理性繁荣”局面。也就是说，电荒的背后是企业库存意愿上升之后的去库存过程，在这样的形势下，表面的“繁荣”并不能维持太久。

高耗能行业产能释放

去年迫于节能减排达标压力而受到抑制的高耗能产业产能集中释放。一季度，化工、建材等高耗能行业的用电增长对全社会用电量增长的贡献率超过三成。年初以来，高耗能用电快速反弹，带动全社会用电需求平稳较快增长，预计较长一段时间，我国电量需求仍将保持增长。 2011年1月、 3月和4月的全社会用电量相当，接近去年七八月份夏高峰时段的用电量，接近3900亿千瓦时。

今年以来非高耗能行业用电量出现小幅反弹，但随即出现回落，相反四大高耗能行业的用电量则急剧攀升，目前已达到历史最高水平。可见，高耗能行业用电量的飙升是用电淡季出现电力紧张的主要原因。

一季度国内十种有色金属产销率出现回落，而库存比年初增长值呈现反弹态势。该行业产品流量和存量的共同攀升显示该行业出现了产能的集中释放，但需求量却并未相应增加，即，产能的扩张仅是生产企业的个人意愿，并不代表社会需求。

非理性繁荣的终结者：结构调整及去库存化

节能减排主要针对高耗能行业，同时也是经济结构调整主要内容之一。去年四季度，高耗能行业就曾在政府部门压力下强制实行节能减排，尽管十一五的节能减排压力已经过去，但政府部门并没有对高耗能行业放任自流。应该说在经济结构调整的大背景下，节能减排是一个长期目标，而并非仅仅是阶段性行为，从这个角度来讲，目前的产量扩张并不具有长远意义。

另一方面，上半年乃至全年的国内经济形势并不景气，从库存高企、产销率回落到社会消费品零售总额增速放缓都可以得到印证。那么，目前在产能释放下的库存增加，必然意味着下半年工业部门将进入一个去库存的过程，这个过程往往滞后于经济周期，同时又顺应着经济周期，但在去库存的压力下，中国经济增速将再次面临下行的风险。

沪深300指数技术视角

周二沪深 300 指数跳空低开，直接开到周一阳线低点附近，稍微犹豫后振荡走低，总体呈现抵抗下跌的特征。

从形态的角度看，周三的回落是正常的，如果能够守稳在 3048 点附近反而是符合自然走势的完美形态。随后的反弹应该能够在 5 个交易日内出现新高，挑战3263 点的自然目标位。

若市场弱势，则也可能跌破 3048 点，最后一个自然支持位在 2998 点附近，也就是说要瞬间击穿 6 月 29 日低点。这种走势比较符合猫捉老鼠的游戏，是主力的惯用手法，即三板斧之一的双杀绝技，面对这种凶悍的手法，大部分散户都无法接招而认输砍仓，后期再追，成本已经提到很高的水平，抛压就大幅减弱了。

截至周二，中期走势的目标和速率都没有发生大的变化，我们仍然坚持最终的保守上升目标在 3958 点附近。

自然法则与股指期货

受港股大跌拖累，股指期货破位下跌，但在周二关键支持位 3051 点稍上位臵3062.2 点获得支持，随后反弹未能回升到开盘点，市场失望情绪弥漫，短多退场观望，尾市股指期货跌破早盘支持位创下调整新低，最低磨叽到 3053.6 点，距离周二关键支持位 3051 点仅一步之遥。

综合全球市场及内盘走势，我们倾向于认为股指期货周三仍会继续下跌。周三关键支持位在 3025 点，极限支持位在 3003 点。

如果 3025 点获得支持，反弹的第一压力位在 3055 点，回落若守稳 3040 点附近，则日内将有新高出现，第二压力位在 3073 点附近，但日内最高难以逾越3086 点，也就是说如果反弹到 3086 点，会出现一次较大级别的日内调整。

若市场弱势，则可能跌破 3025 点测试 3000 点整数关口的支持，守稳，则将反弹到 3044 点，中途会在 3025-3028 点附近走势犹豫，测试跌破 3025 点的有效性。

最弱的情况下，市场继续大跌，但应该能够在 2962 点获得支持出现强劲反弹，但这种走势若出现，则整个行情的性质要重新研判，未来虽然仍可能创出反弹新高，但时间会滞后。若周三开盘直接上攻，概率就非常小了，不做详细分析，相关的点位可以参照周二报告，点位不会相差太大。

现货市场板块策略

短期建议关注装饰园林、媒体、智能交通、黄金概念、消费者服务、触摸屏、零售业、水利水电建设、网络游戏概念、三网融合等板块。

股指期货趋势投资策略

趋势投资策略仅供 500 万以上资金持有者考虑。

上涨趋势已经形成，建议股指期货 3140 点以下伺机买入。止损设臵在 3060点。