引  言

本周油脂整体冲高回落。央视报道豆油市场价量齐升引发市场关注，资金流入推动豆油领涨油脂。然而，随着Y01及P01价格逼近7000及6000整数关口，积累了较多盈利的多头出场意愿增长。在随后股市及原油大幅回调的影响下，金融市场整体风险偏好下滑，油脂多头主力资金出现流出，令其后半周走势从上涨趋势开始转向震荡整理。

在中国继续大单采购美豆的背景下，美盘的强势减轻了油脂大幅回调的压力。然而，随着油脂滞涨，资金开始关注到涨幅持续受到抑制的豆粕。NOAA周四确认拉尼娜的发生，市场对南美干旱的担忧情绪引爆周五豆粕走势，在豆粕资金的大幅涌入下，豆粕01合约相继站上3000、3100，油粕强弱格局开始出现转换。

本周的MPOB月报显示马棕8月末库存增幅不及预期，报告整体偏利好，但在偏差的市场情绪下，报告后棕榈油未能维持太强走势。周六凌晨公布的USDA报告虽然仅将美豆单产下调至51.9，不及此前市场平均预期的51.8，但在美豆新季出口及压榨未调整的情况下，新季结转库存仍降至了4.6亿蒲低位。对后期出口及压榨的上调留给市场遐想，助推报告后美豆延续涨势，豆粕强势或继续对油脂盘面形成压制。

虽然继续冲高可能受到抑制，但在油厂开机不及预期及对豆油收储的期待下，豆油走势仍受到支撑，棕榈油的低库存也限制其下行空间。在油粕强弱格局出现松动的情况下，油脂单边可能将转向宽幅震荡，冲高乏力但下跌空间亦受限。随着四季度国内豆粕需求增长及南北美大豆(4507, 79.00, 1.78%)炒作题材进一步夯实，油粕比可能将迎来一定的高位沽空机会。

（一）MPOB月报利好，但棕榈油反应平淡

MPOB月报显示马棕8月产量环比增3.07%至186万吨，基本符合预期；出口环比降11.31%至158万吨，好于预期。因出口及国内消费好于预期，进口也有一定下滑，马棕8月末库存仅小增0.06%至170万吨，不及预期的178-180万吨。整体来看，因库存重建偏慢，此次报告对棕榈油影响利好，报告后盘面一度出现棕榈油反弹，豆棕价差回落的情景。然而，因受到股市及原油大幅回调影响，近期金融市场整体风险偏好有所下滑，前期累积了较多盈利的多头出场意愿出现增长，随着主力资金流出增多，棕榈油涨势反而受到限制。

虽然如此，当前棕榈油的低库存及偏慢的库存重建速度仍对其盘面及基差形成支撑。按照当前月均45-50万吨的棕榈油到港量预估，在每月40多万吨的需求旺季下，中短期棕榈油库存回升幅度仍较为有限。预计在产地及国内棕榈油库存出现明显回升之前，棕榈油盘面要想大跌也不会太容易，此外较高的棕榈油基差也将对盘面形成缓冲。不过，随着时间的推移及国内棕榈油库存的重建，预计棕榈油基差将相应松动，限制P15上行空间。

（二）拉尼娜遭确认，南美干旱天气惹担忧

本周四NOAA在其月度监测中确认了拉尼娜的发生，并预计将有75%的几率持续至北半球的冬季，引发市场对南美干旱及后期大豆种植的担忧。拉尼娜对气候的影响地区主要分布在环赤道太平洋两岸，一般来说，拉尼娜会使得美国西南部和南美洲西岸变得异常干燥，并导致印尼、马来西亚和菲律宾等东南亚地区产生异常多的降雨。在当前巴西已经遭遇干旱天气，9月下旬即将开始的大豆播种很可能将受到影响的情况下，拉尼娜的到来进一步加剧了市场的这种担忧。

2019/20年度的巴西大豆库存已经被中国的旺盛需求几近掏空，近期巴西经历了谷物粮食价格的大幅上涨，甚至引发了官方在取消大豆等农产品进口税方面态度的松动。此外，拉尼娜给更靠近太平洋西海岸的阿根廷带来的影响更大，而阿根廷本就是一个农业生产设施落后，农业生产很容易受到不利天气的影响的国家。

若南美新季大豆播种及单产受到影响，势必将进一步加剧全球买家对美豆的依赖程度。在今年美豆单产出现下调，结转库存预期将较去年明显下降的情况下，南美供应的下滑将引发全球大豆平衡表的进一步收紧，推升美豆盘面及国内大豆进口成本，进一步抬升国内豆系产品尤其是豆粕的价格重心。

（三）USDA欲调还休，结转库存仍有下调空间

周六凌晨公布的USDA报告看似没有超预期利好，但其中暗藏玄机。虽然在8月的报告中，USDA仅将美豆单产下调至51.9，不及此前市场平均预期的51.8，但因2019/20年度出口及压榨上调幅度超预期，使得旧季库存低于预期。这就使得在美豆新季出口及压榨未调整的情况下，新季结转库存仍降至了4.6亿蒲式耳的低位。

USDA月报欲调还休，在中国旺盛的买需及后期较好的压榨需求下，暂维持新季出口及压榨不变，留给市场遐想空间。报告发布后美豆虽在冲高后一度出现回调，但尾盘再度回升，主力合约价格直逼1000美分。市场开始出现阴谋论的论调：“USDA毕竟是为美国服务的”“嗅到了一丝04年和08年的味道”……但不得不承认，在四季度美豆独家供应且中美第一阶段贸易协议采购进度缓慢的背景下，华尔街资本确实有逼仓中国油厂的实力。在近一个月美豆的快速上涨中，市场质疑声不减，美豆收割低点尚未出现，想必国内油厂未点价者众多，正如国内尚未点价的豆粕贸易商。若美豆顺利跨越1000美分大关，涨势继续超出预期，可能很多油厂及贸易商将不得不在资金的逼仓中被迫高位点价，正如几个月以前的油脂贸易商。油粕的强弱格局或已开始出现转换，需警惕豆粕强势情况下对植物油走势的压制。

宏观层面上，当前印度仍深陷疫情泥淖，而近期欧洲新增病例反弹较快，秋冬季的来临可能加剧疫情再度爆发的可能。在疫情控制及各国经济恢复不及预期的情况下，金融市场高位回调的风险也在增加。本周布伦特原油主力跌破40美元支撑，全球股市也出现明显回调，预计将在一定程度上拖累包括油脂在内的大宗商品走势。在宏观偏空及豆粕强势的背景下，植物油继续冲高可能将受到一定程度抑制，关注豆油01合约上方7000及棕榈油01合约上方6000附近压力。然而，在油厂开机不及预期及对豆油收储的期待下，豆油走势将依然受到支撑，此外国内外棕榈油的低库存及高基差也限制其盘面下行空间。随着市场炒作题材转向豆粕，油粕强弱格局出现松动，油脂单边可能将转向宽幅震荡，冲高乏力但下跌空间亦受限。随着四季度国内豆粕需求的增长及南北美大豆炒作题材的进一步夯实，油粕比可能将迎来一定的高位沽空机会。