索菲亚(002572)

公司公告经销商持股计划。 公司公告实施经销商持股计划,经销商已签署信托计划合同,信托计划总规模 8.40 亿元,存续期限 42 个月。同时公告, 2018 年 1 月2 日控股股东江淦钧通过大宗交易向经销商持股计划转让 1251.6 万股公司股票,减持均价 33.12 元/股,合计作价 4.15 亿元。

再度推行大规模经销商持股计划,构建公司与经销商利益共同体,强化线下渠道竞争优势。 公司继 2015 年推出上轮经销商持股计划后, 此次再度推进大规模经销商持股计划,规模扩大至 8.40 亿元( vs 2015 年经销商持股 1.21 亿元)。公司日前完成 2017 年员工持股计划股票购买,约 2500 名员工激励参与,此次激励范围推向经销商,实现产业链利益分享,协同发展。 杰出经销商团队构建丰富线下渠道资源,利益绑定,提升橱柜及木门开店积极性。 截止 2017 年 6 月底,公司共有经销商 1100 多家,凭借经销商资源,公司衣柜门店在 2017 年末有望达到 2200家。公司橱柜及木门业务尚处拓展期,绑定经销商利益, 有望进一步激活经销商多品类开店积极性,橱柜及木门终端建设有望稳步拓展。公司线下门店是家居消费体验重要的实现场所,也是公司定制服务的重要支点(提供上门测量、设计沟通、物流配送、上门安装等多个环节支撑)。 绑定经销商资源,将保障公司大家居战略的终端执行力,有利于公司充分挖掘线下渠道潜力。

17Q4:基于柔性化生产,成本降低基础上,公司调整价格策略,加大市场营销力度, Q4 订单预期改善。 2017Q4 起衣柜和橱柜加大市场营销力度,加强全屋套餐营销, 增设了“ 27800 元”“贝弗龙套餐+索菲亚全屋”的全屋系列,橱柜终端推出“ 9999 元” ~“ 19999 元”的促销套餐( 3 米地柜、 3 米台面, 1 米吊柜+星盆+龙头+烟机+灶具+3 个抽屉),凭借价格优势四季度订单有所改善,“天猫双十一购物节”期间公司衣柜实现销售 5.47 亿,较 2016 年同比增长 128.9%;我们估计双十一的订单将于 17 年 12 月及 18Q1 陆续体现。

信息化、柔性化生产巩固索菲亚在定制行业比较优势护城河,长期龙头地位稳固。受益于手工打制衣柜与定制衣柜成本趋近,定制衣柜凭借成本优势渗透率持续提升, 整个定制家居行业仍处于快速成长期。我们认为定制的本质是提供高性价比的产品与可靠稳定的服务。消费者对性价比关注度高,因此信息化程度高的龙头企业在前端(客户信息采集)、中端(供应链管理)、后端(柔性化生成)均有护城河优势,更能穿越地产波动周期。而未来打开成长天花板的点在于全屋的品类拓展,提升客单价水平。作为在信息化柔性化生产方面有比较优势的索菲亚,品类向衣柜、橱柜、木门、家具家品全屋产品拓展,成本优势突出,经销商体系完善, 值得长期看好。

橱柜及木门业务公司收入增长新动力。 司米橱柜价格调整订单回归快速增长。2017 年 Q3 末橱柜门店总数扩张至 700 家,预计年底将达到 800-900 家。四季度推出高性价比套餐,抓住三四季度销售旺季机遇,践行司索联动策略;促销产品有望抓住旺季市场需求,实现四季度增长。 木门生产、渠道进入正常轨道, 米兰纳与华鹤双品牌运作, 贡献收入增长动力。 木门业务将从 2017年下半年起正式并表。生产端:木门工厂为华鹤集团原有生产基地,现有产能 10 亿元( 45 万樘木门产品以及 12 万平方米木窗产品)。渠道端: 2017年在华鹤原有经销商渠道( 280 家门店)基础之上新开木门门店 100 家,同步进行原有店面优化、换样。

股价调整具备估值安全边际,经销商持股与员工持股彰显内外信心,信息化及柔性化构筑公司行业内相对优势,维持买入! 高覆盖度员工持股计划完成后再推行经销商持股,彰显公司全体及经销商对于未来发展信心。前期股价调整,消化市场悲观预期,当前价格接近员工持股及经销商持股成本价,提供股价安全边际。 2017 年下半年起行业增速回归常态化水平,我们预期未来定制行业内公司增速将出现分化,公司凭借先进的领先的信息化水平、柔性制造生产线、成本控制能力、终端服务能力,仍可维持较高增长。我们维持公司 2017-2019 年 1.01 元、 1.36 元和 1.91 元的盈利预测,目前股价( 37.84元)对应 2017-2019 年 PE 分别为 37 倍、 28 倍和 20 倍,看好公司长期发展空间与建立的护城河优势,维持买入!