豫园股份(600655)

公司拟发行股份购买复星旗下“蜂巢城市” 标的, 完成后复星集团实控地位确立,豫园股份将变身复星“快乐、时尚” 战略核心业务平台。 公司拟向浙江复星、复星投资管理等 17名对象发行股份,购买其持有的上海星泓、闵祥地产等 26 家公司全部或部分股权,同时拟向黄房公司发行股份,购买其持有的新元房产 100%股权。 本次交易将 27 个标的资产折合成股份注入豫园, 不涉及现金交易,重组完成后,复星集团合计持股比例将达到69.73%, 成为公司绝对控股股东,豫园股份在集团内获大股东全新定位,正式成为复星旗下“快乐”生态的旗舰平台。 本次重组理清了豫园改制后遗留下的历史问题,国资持股比例将降至个位数。

“蜂巢城市”与商旅文产业 IP 形成空间+内容的完美组合, 成就公司“快乐、时尚”业务战略升级, 豫园股份将成为复星集团“快乐”资产的主要载体。“蜂巢城市”是复星构建快乐时尚产业集群的重要支撑,围绕金融服务、文化旅游、物流商贸、健康体验主题,集聚产业资源、引入全球内容,它的注入将大大提高公司在豫园商圈周边老城厢地区的区域整合与资源调集能力。 假设公司现有的商旅文资产及复星遍布全球的“快乐”资源一同入驻“蜂巢城市”,整合放大产业资源的全国影响力, 推动公司主营业务转型、盈利能力持续提升。 交易完成后, 豫园股份战略地位确立,将逐步成长为复星“快乐”板块旗舰。

主业向好+标的资产释放业绩构筑转型期的安全边际。 公司主业“商旅文”板块预计将在消费向好的大趋势下持续改善,同时叠加公司对豫园黄金旗下品牌重新定位与门店餐饮升级改造带来的改善,我们认为公司主业将维持复苏态势。此外,大股东承诺拟注入资产将为上市公司带来 3 年 70 亿元的净利润。 经过我们对拟注入地产项目的分拆测算,我们认为标的资产有能力实现业绩承诺。主业及新业态的持续盈利能力构筑了豫园股份转型成为复星集团“快乐、时尚”产业平台的基础与安全边际。

上调 18、 19 年盈利预测, 维持公司“增持”评级。 按照地产项目 2018 年实现并表的假设, 预计公司 2017-2019 年营业总收入合计分别为 157.15 亿元、 442.29 亿元、 420.73 亿元,同比增速分别为 1%、 181%、 -5%;实现归母净利润分别为 6.95 亿元、 33.59 亿元、 40.23亿元,同比增长 45%、 383%、 20%;对应 PE 分别为 22、 13、 11 倍。公司为子行业内经营状况较为良好的企业,考虑到资产重组目前尚存在较大不确定性,我们仅按照现有业务的盈利能力进行估值,按照申万专业连锁板块(剔除三家异常值) 2017 年整体加权市盈率 25倍给予公司主业估值,对应股价 12 元,给予“增持”评级。

风险提示: 该收购重组方案目前可能存在如下风险,交易无法获得批准、交易方案发生调整、交易被暂停、中止或取消、 正式披露的经审计的财务数据及标的资产评估结果与预案相关数据存在差异、标的资产预估值偏差、有关业绩承诺无法实现或减值、公司原本业务与收购对象业务整合、即期回报摊薄、公司经营独立性等问题。