报告品种：焦炭

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近期焦煤焦炭的期货行情持续下跌，期价自前期高点累计跌幅也已达20%左右。焦炭现货也在第十轮提涨失败之后转为连跌2轮，本周钢厂预计也将提降第三轮，那么如何看待本次产业链“负反馈”预期下焦炭跌幅的下一步空间呢？针对这一疑问，我们前往山东省实地调研了一下当前焦炭上中下游的最新情况，调研对象包括了6家实体企业，其中有2家焦化厂、1家焦炭贸易商和3家钢材贸易商。调研的主要结论分享如下：

1、调研背景：山东省是上半年焦炭产量主要增长区域

虽然山东省自从上一轮产能置换后，已经掉出了全国焦炭产量前三甲，但其作为华东地区的主产省来说，依然是焦炭重要的生产集中地以及需求地的综合之所在。当前黑色这一波下行态势，与钢材带动的“负反馈”预期交易有很大关联，因此本次调研我们希望把焦炭的产地和需求地结合在一起来进行调研，以便更好的把握这一波跌势的核心要素。

另一方面，我们从统计局的数据也可以看到，上半年全国焦炭及半焦产量达到2.52亿吨，累计同比增长1.6%，这相较累计同比下降2.8%的全国铁水产量而言，无疑是处于偏过剩的供需格局。而从主产省分项来看，几大主产省里除了新疆产量小增外，同比增幅主要体现在山东省。具体的，山东省上半年焦炭及半焦产量合计1561万吨，累计同比增长了5.4%。当然该同比增长有去年较低基数的特殊性，但是山东省目前的焦炭产量确实属于自身的较高水平运行。也就是说，即使在入炉煤成本大幅上涨和终端钢材价格下压的双重夹击下，山东省的焦炭供应不降反增。所以我们认为理解了山东省焦炭增产的逻辑，也就自然对当前焦炭产量未见显著下滑的原因也就有了一定的了解，进而也就对于本轮焦炭能连跌多少轮空间有一个更为全面的考量。

2、山东钢材亏损情况扩大，整体库存压力不大

本次调研我们实地拜访了泰安市场前几大钢材贸易商，对山东省钢材市场尤其是板材市场的供需情况有了一个较为全面的了解。价格方面，当前钢材现货确实处于阴跌状态，但是当地钢材的下游销售情况尚可，虽然较旺季有所疲弱，但适当让价能够实现以价换量的周转，也就是山东钢材现货市场的流动性尚存。再叠加近期供货端有不少钢厂陷入了亏损境地，尤其板材加工链条越长的钢厂亏损越明显，因此有一些钢厂选择检修轧线转而直接卖板坯来实现减亏。据我们了解到，当地板材产商的亏损普遍在50元/吨左右，近期贸易市场已经体现出一定供应端亏损减产所带来的影响。当地钢材贸易的市场库存相较此前高点有一个较为明显的去化，库存压力最大的板材也较年初高点库存去化了三分之一左右，且现存库存中老旧钢材比例很少。因此据我们从山东省钢材市场所了解到的情况来看，虽然终端需求弱势所带来的钢材降价压力仍存在，但受到制造业等加工需求的支撑，钢材的销售流动性还是尚可的。再叠加钢厂亏损面有所扩大，当地钢材库存压力并不高，不具备大幅累增的压力，钢材贸易商整体情绪虽偏弱但并不悲观。预计钢材现货当前仍处于淡季弱势震荡的态势，暂时还不具备大跌基础。

3、山东副化产品回补较好，焦化利润好于其他区域

本次我们主要调研了当地两家比较有代表性的大中型焦化厂，产品以准一级干熄焦为主。二者均反馈，焦炭销售情况并未见有明显的减少，焦化厂端库存也并无累积，基本保障正常周转态势。但这几年贸易商的参与极少，也未参与出口市场，焦炭的销售基本完全点对点进行直发销售，走铁路和水路销往中南部与其长期合作的钢厂。

至于生产和利润方面，山东省焦化企业的原料煤普遍涨幅少于山西、内蒙等产区，而副化产品又受到能化产品价格的带动回补了较为丰厚的利润，因此山东省焦化企业按现金成本计算的利润是不错的，基本都维持满负荷的稳定生产。但要考虑到山东省焦化企业近几年环保设备更新等成本负担较重，山东焦化企业的完全利润也并不算高。从减产预期来看，企业反馈山东省焦化企业减产的概率暂时看来较小，山西省等其他主产地或将出现一批焦化企业因亏损而减产的现象。

4、入炉煤成本并未见松动，焦化利润面临收缩

焦化企业还反馈道，近期其上游的入炉煤成本并无松动，甚至贫瘦煤这几天还面临着继续涨价的情况，所以据此估算山西等地的焦化企业应该多数要进入亏损状态。此外我们还了解到，今年考虑入炉煤供应情况存在扰动的情况下，有能力的焦化企业都主动增加了其入炉煤库存。我们调研的焦企目前入炉煤库存可用天数超20天用量，较往年正常水平多了过半。因此虽然焦炭现货市场情绪也是偏弱的，但入炉煤成本的坚挺导致焦化企业能够接受提降的空间颇为有限。如果不能同步压降炼焦煤价格，大概率是要见到其他区域焦化厂的减产扩大现象的。

5、调研总结

总的而言，我们本次前往山东省针对焦炭和钢材市场的调研，所了解到的主要情况可以总结如下：山东省钢材社会库存压力并不大，钢厂亏损减产现象开始显现，但对焦炭采购未见显著减量；山东焦化因副化利润回补属于行业内利润较为丰厚的主体，供应高位稳定，销售周转暂时未见显著走弱；而入炉煤成本无松动，因此山东地区焦化虽无减产预期，但其他区域焦化厂即将普遍面临亏损减产态势。

我们在此前的会议和报告中也提出，虽然本轮煤焦的下跌既有来自钢材终端需求疲弱的“负反馈”拖累，也有来自长治市复产预期的担忧，甚至还对2609合约交割博弈的估值考虑，但我们从产业链基本面出发，认为本轮煤焦现货的下跌幅度或将有限，焦炭阶段性牺牲其利润充当钢厂压价的“缓冲垫”。而结合期货盘面焦煤焦炭的表现来看，当前期货价格已经体现出了不少现货下跌的预期，建议进一步追空需谨慎。如果有做买入套期保值需求的产业客户，可以适当等待长治市煤矿复产态势的进一步明晰，以及钢材淡季逐渐过去的更优机会。

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