在有色板块整体回调和高库存的双重打击之下，锌价近期跌破震荡区间，下探至23000元/吨下方。中东局势大幅推升油价及通胀预期，美联储降息路径受阻，贵金属及有色板块回调；库存压力是锌价下跌的另一原因，一季度炼厂延续增产但需求平淡，库存累库幅度明显高于往年同期。2026年全球锌基本面基调为过剩预期缓慢兑现，锌价中枢抬升的阻力较大。此外，预计国内精炼锌过剩程度高于海外，沪伦比将持续承压，关注精炼锌出口窗口开启的时机。

一、2026年加工费长协基准价微幅上调，原料”紧“基调未变

2026年3月初，加拿大矿业公司泰克资源与韩国锌业（冶炼厂）达到协议，敲定当年锌精矿成交基准加工费（Benchmark）为85美元/干吨，较2025年的基准80美元/干吨，微幅上调5美元，这意味着在全球锌精矿产量有望连续两年增产的情况下全球锌矿供给相较于冶炼产能仍有较大缺口，2026年原料紧缺的基调不变，内外冶炼厂利润将持续承压。

根据ILZSG，2025年全球锌精矿产量1257万吨，同比增加65万吨或5.44%，预计2026年将延续增产态势，同比增加33万吨或2.6%。矿端连续增产未能提振加工费的原因包括：1、2020年以来积累的原料供给相对于冶炼产能的缺口太大；2、很多新开发的锌矿项目同步新建了冶炼厂，能外流到市场的锌矿量低于产出增量。     

二、中国炼厂成本优势，进口锌矿继续增量

根据海关数据，2026年1-2月中国进口锌矿100.88万吨，同比增加17%，延续增长趋势。在全球层面持续极致低加工费的背景下，国内炼厂显现一定的低成本优势，原料供给有更多比例向国内炼厂倾斜。

根据SMM，截至3月20日，中国市场锌矿现货国产矿加工费为1550元/吨，进口矿为5.23美元/吨，均处于历史低位，春节后国产矿已企稳，进口矿加工费仍在不断下调。炼厂利润层面，得益于副产品（白银、硫酸）的丰厚收益，炼厂平均利润在加工费大幅下调后仍可维持在盈亏平衡附近。

国内精炼锌产出延续增产趋势，1-2月国内产出精炼锌106.5万吨，同比增加6.18%，这要考虑到去年同期的低基数,预计3月起基数将抬升，产量同比增速预计收窄。

总体而言，全球锌供给延续矿端增产、冶炼增产、低加工费低冶炼利润的局面。

三、库存内外分化，国内压力较大

国内锌需求平淡，在供给持续增加的背景下，库存压力预计贯穿全年。锌需求结构集中于传统的基建、地产等行业，近年增速较快的AI、新能源汽车、光伏等电力投资对锌需求拉动效果相对一般。年初重要会议对全年经济增速设定的目标较为稳健，后续推出重磅超预期基建、地产政策的可能性不大，宏观调控仍会延续精准、高质量、科技等特征，国内锌需求预计维持存量，无大的增量预期，供给相对过剩。 

海外库存压力相对偏轻，有供给和需求两方面的原因。供给端，如前所述，在低加工费的背景下，国内炼厂由于相对成本优势，全球锌矿产出增量更多由国内炼厂承接，因而海外炼厂精炼锌产出增速要明显低于国内；需求端，海外发达经济体需求持稳，印度、印尼等发展中经济贡献需求增量，总体需求增速要快于国内，供给增速更低、需求增速更高，所以海外精炼锌的过剩压力及库存压力要轻于国内。

四、过剩预期缓慢兑现，价格中枢抬升受限

小幅过剩预期缓慢兑现会是锌2026年的基本面主基调。原料端锌矿供给将继续增加，增幅较2025年会有所回落；冶炼端全球层面冶炼产能仍相对过剩，加工费持续处于低位，炼厂利润承压，在低利润下冶炼产出延续增势；需求端全球经济显现韧性，延续中等档位增速，海外发展中国家贡献一定需求增量。总体上供给增速略快于需求，供给小幅过剩，长期价格中枢抬升受限；另一方面，虽然过剩但幅度不大，产业供需矛盾一般，大幅且流畅的下跌趋势或亦难以预期，这样的行情背景下，期权卖看涨策略或是较优的选择。

锌价内外价差或会是产业中较为突出的矛盾点。如前所述，由于国内炼厂具有相对成本优势，原料供给中更多比例的锌矿流入国内，国内精炼锌产出增速显著高于海外，同时受地产等传统行业拖累，国内需求增速又低于海外，国内精炼锌的过剩压力明显高于海外，2026年锌价沪伦比值或将持续承压，精炼锌出口窗口有望再次打开。